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　　近期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示,，我國地區(qū)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體穩(wěn)中有進(jìn),，東部企穩(wěn)趨好,，中部基本平穩(wěn),，西部穩(wěn)中有升,，東北下行趨緩,。發(fā)展債券市場是供給側(cè)改革重要支撐,，是化解地方債務(wù)風(fēng)險的重要途徑,，而城投債投資需要有側(cè)重點(diǎn),。

　　償債環(huán)境持續(xù)改善,，西部發(fā)展尤為亮眼

　　近日，國家發(fā)展改革委對2016年上半年區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢進(jìn)行了分析解讀,。從地區(qū)生產(chǎn)總值增速看,，東部地區(qū)生產(chǎn)總值同比增長7.6%，中部地區(qū)生產(chǎn)總值增速為7.8%,，西部地區(qū)增速為8.0%,，東北地區(qū)僅同比增長2.2%。從固定資產(chǎn)投資增速看,，東部地區(qū)固定資產(chǎn)投資同比增長11.0%,，中部地區(qū)增速為12.8%，西部地區(qū)增速為13.5%。重慶,、西藏和貴州上半年地區(qū)生產(chǎn)總值分別同比增長10.6%,、10.6%和10.5%，增速仍然處于全國前列,。西部地區(qū)無論是經(jīng)濟(jì)增速還是固定資產(chǎn)投資增速,，均處于“四大板塊”首位。

　　7月共發(fā)行地方政府債3955.4億元,。其中,，置換債總規(guī)模2986.1億元，公開發(fā)行置換一般債1670.0億元,，定向置換一般債46.7億元,，公開發(fā)行置換專項債1259.3億元，定向置換專項債10.1億元;新增債總規(guī)模969.2億元,，新增一般債532.8億元,，新增置換債436.4億元。8月已公告發(fā)行的地方政府債3398.6億元,。

　　財政部《關(guān)于做好2016年地方政府債券發(fā)行工作的通知》規(guī)定：對于置換債券,，在滿足到期存量債務(wù)償還需求的前提下，各地每季度置換債券發(fā)行量原則上控制在當(dāng)年本地區(qū)置換債券發(fā)行規(guī)模上限的30%以內(nèi)(累計計算),，即截至第一季度末發(fā)行量不得超過30%,，截至第二季度末發(fā)行量不得超過60%，截至第三季度末發(fā)行量不得超過90%,。1～6月發(fā)行置換債總規(guī)模26818.6億元,，若二季度發(fā)行達(dá)到60%的上限，則全年置換債發(fā)行額度約4.5萬億元,，即8～12月至少還有1.5萬億元置換額度,。

　　城投債到期壓力增大。從7月城投債發(fā)行與償還情況看,，就Wind目前披露的數(shù)據(jù),，7月共發(fā)行城投債165支，總發(fā)行量1710.00億元,，總償還量763.26億元,，凈融資額946.74億元，凈融資額與6月基本持平,，與3月的3151.68億元和4月的1215.76億元相比仍有較大差距,。自2015年以來，城投債總償還量持續(xù)維持高位,，2016年3~6月單月償還量均在800億元以上,，3月償還量達(dá)到峰值,，為1282.52億元。

　　由于到期償還壓力逐漸增大,，對城投債凈融資額的擠壓效應(yīng)明顯,。8月城投債到期償還量為816.15億元，之后將逐月攀升,，12月達(dá)到1182.52億元,。隨著到期償還壓力的逐漸增大，若要保持凈融資規(guī)模相對穩(wěn)定,，或?qū)⒋偈钩峭秱?～12月供給量再次出現(xiàn)“井噴”,。2015年城投債全年凈融資額9434.77億元，2016年1～7月城投債已實現(xiàn)凈融資額8706.11億元,，達(dá)到去年全年的92.28%;目前Wind披露的8～12月城投債總償還量4995.18億元,，若要實現(xiàn)8～12月月均凈融資額為正，則月均至少發(fā)行近1000億元;假設(shè)今年凈融資量與去年持平,，則8～12月月均發(fā)行量將為1144.8億元,。

　　發(fā)展債券市場是供給側(cè)改革重要支撐

　　近日，中債登刊文,，將債券市場視為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要支撐,，從4個方面論述了發(fā)展債券市場的重要作用。

　　第一,，在提高資本配置效率方面,，發(fā)展債券市場有利于完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，充當(dāng)貨幣政策傳導(dǎo)的媒介;發(fā)展債券市場有利于緩解經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的貨幣饑渴癥,，提高金融資本要素的配置效率,，控制M2/GDP不斷上升的趨勢,。

　　第二,，在降成本方面，發(fā)展債券市場有利于降低企業(yè)的融資成本,，改善企業(yè)“融資難”和“融資貴”的困境,。2015年銀行間市場3年期AA級企業(yè)債收益率比2014年末下降約173BP，按照貸款加權(quán)平均利率和企業(yè)債綜合加權(quán)到期收益率測算,，為發(fā)債企業(yè)節(jié)省融資成本約5000億元,。

　　第三，在去杠桿方面,，發(fā)展債券市場有利于促進(jìn)地方政府降杠桿,，化解地方債務(wù)風(fēng)險。從地方債發(fā)行的債券利率看,，綜合加權(quán)利率3.47%,，與定向置換的貸款平均加權(quán)利率相比下降2.5個百分點(diǎn)左右,，預(yù)計每年減少債務(wù)利息支出約1000億元，若考慮非標(biāo)債務(wù)8%以上的成本,，則節(jié)約金額超過1700億元,，大大減輕地方政府的償債壓力。

　　第四,，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整方面,，債券市場已經(jīng)成為除銀行貸款外實體企業(yè)獲得資金的第二大渠道，發(fā)展債券市場有利于補(bǔ)短板,，促進(jìn)社會事業(yè)發(fā)展,。

　　值得一提的是，境內(nèi)城投公司海外發(fā)債規(guī)模開始提升,。據(jù)彭博數(shù)據(jù)顯示,，離岸美元市場第二季度城投債發(fā)行量達(dá)27億美元，遠(yuǎn)超第一季度2億美元水平,。今年6月,，天津城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資集團(tuán)發(fā)行5億美元3年期債券，徐州經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)國有資產(chǎn)經(jīng)營責(zé)任有限公司發(fā)行3億美元3年期債券,。7月19日,，重慶市南岸區(qū)城市建設(shè)發(fā)展(集團(tuán))有限公司分別發(fā)行了3億美元3年期債券和5億美元5年期債券。主要原因有供需兩方面：第一,，境內(nèi)城投企業(yè)海外發(fā)債的融資成本低于境內(nèi);第二,，境內(nèi)投資者買入美元城投債后可從美元的升值中獲得匯兌收益。

　　城投債投資應(yīng)有側(cè)重點(diǎn)

　　中債登文章反映出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下債券市場的重要地位,。8月4日簿記發(fā)行的“16株國投債”認(rèn)購超150倍,，表明市場對于城投風(fēng)險緩釋邏輯的認(rèn)可，對于城投債“金邊”屬性的青睞和信仰始終不破,。城投債目前并未出現(xiàn)實質(zhì)性違約,，且評級調(diào)整均以正面為主，層級較高的平臺公司主體或債項評級上調(diào)事件較多,，整體風(fēng)險較小,，是兼具安全性與收益性的投資選擇。

　　上半年,，西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)中有升,，區(qū)域生產(chǎn)總值增速以及固定資產(chǎn)投資增速均處于全國領(lǐng)先地位，重慶,、貴州等區(qū)域經(jīng)濟(jì)仍保持10%以上的高速增長,，財政收入增速也相對較快，為地方債務(wù)提供了有力的保障,。8~12月,，仍有1/3左右的地方債務(wù)置換額度,，對于化解地方債務(wù)風(fēng)險，降低地方債務(wù)負(fù)擔(dān)有積極作用,。我們依然認(rèn)為,，經(jīng)濟(jì)增速加快的貴州等區(qū)域利差較高地區(qū)中高評級或?qū)蛹壙可掀脚_債項具有較大的投資價值。