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　　有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì),，約有萬億銀行委外資金通過信托,、基金等方式流入債市,。近日,，監(jiān)管部門對(duì)債市杠桿情況進(jìn)行摸底調(diào)查,，由于公募有債券杠桿不超過140%的明確要求，此舉意在摸清基金公司專戶中委外資金的杠桿情況。債券投資人士表示，后續(xù)不排除出臺(tái)一些規(guī)范銀行委外規(guī)定的可能，銀行委外若暫?；蛞?guī)模受限,，可能將對(duì)債市形成沖擊。

　　從股市到債市,，高杠桿的“危險(xiǎn)游戲”引發(fā)監(jiān)管層密切關(guān)注,。近期，一則監(jiān)管層向基金公司書面調(diào)查債券杠桿的消息在市場間傳開,，這被認(rèn)為是監(jiān)管層對(duì)銀行委外資金（指銀行將理財(cái)資金和自營資金委托給外部機(jī)構(gòu)管理）杠桿“摸底”,。

　　“這則消息讓我聯(lián)想到此前留意到的一個(gè)特別現(xiàn)象?！?月6日,，濟(jì)安金信基金評(píng)價(jià)中心主任王群航對(duì)《國際金融報(bào)》記者表示，從去年下半年開始,，公募基金中出現(xiàn)了一批特征鮮明的產(chǎn)品：基金成立時(shí)的戶數(shù)僅為200多戶,，勉強(qiáng)達(dá)到成立的戶數(shù)要求。首募規(guī)模則在滿足2億元基本要求后,，零頭規(guī)模通常是區(qū)區(qū)幾十萬元,，或者一兩百萬元。

　　王群航推測,，“在新成立的基金當(dāng)中,，接受委外資金的基金可能已經(jīng)出現(xiàn)在公募產(chǎn)品當(dāng)中，即委外資金以一個(gè)戶來認(rèn)購相關(guān)的基金,?！?/p>

　　而公募僅僅是銀行理財(cái)和自營投資資金向外配置中的極小一部分。根據(jù)普益標(biāo)準(zhǔn)研究中心最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),，自2015年1月至2016年2月以來,，參與委外的理財(cái)產(chǎn)品相對(duì)于市場總體占比為24.62%，今年前兩個(gè)月這一占比更升至40%以上,。而根據(jù)目前的發(fā)展趨勢,，銀行委外業(yè)務(wù)在2016年將進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期。

　　多位基金業(yè)人士告訴《國際金融報(bào)》記者表示,，監(jiān)管層此舉應(yīng)該是為了“摸底”基金公司專戶中委外資金的杠桿情況,，因?yàn)楣加袀軛U不超過140%的明確要求,。

　　對(duì)于監(jiān)管層緣何“摸底”債市杠桿，中投在線研究中心研究員劉丹對(duì)《國際金融報(bào)》記者指出,，一方面,，債市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系緊密；另一方面,，與資金大量涌入債市,，逐漸抬高債市杠桿相關(guān)。去年,，中國債券融資迅速擴(kuò)張,，同時(shí)伴隨著債券違約事件的不斷發(fā)生，讓債市流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和兌付風(fēng)險(xiǎn)承受壓力,。

　　委外資金攪動(dòng)債市

　　2015年以來,，由于信用風(fēng)險(xiǎn)暴露疊加流動(dòng)性充裕，大量資金追逐少量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)成為常態(tài),，繼城商行和農(nóng)商行之后,，股份制銀行甚至國有銀行也加入委外行列。

　　中央國債登記結(jié)算公司發(fā)布的《中國銀行(3.360, -0.02, -0.59%)業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告（2015）》顯示,，截至2015年底,，共有426家銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品賬面余額23.50萬億元，較2014年底增加56.46%,。其中,，65%的理財(cái)資金投向債券市場。在“資產(chǎn)荒”的環(huán)境下,，債券收益率的下行和銀行理財(cái)市場的競爭壓力,，催生銀行委外業(yè)務(wù)不斷升溫。

　　“目前,，委外業(yè)務(wù)的合作主體多為券商和信托,，保險(xiǎn)、基金等主體雖也參與,，但規(guī)模相對(duì)較小,。”普益標(biāo)準(zhǔn)研報(bào)顯示,，2016年前兩個(gè)月,，銀行理財(cái)委外投資于基金公司資管計(jì)劃的發(fā)行數(shù)為864款、券商資管計(jì)劃為5309款,、信托計(jì)劃為3701款,、保險(xiǎn)計(jì)劃為560款，平均收益率均超4%。

　　上海某中型基金公司市場部人士告訴《國際金融報(bào)》記者,，委外的合作形式總體上以一對(duì)一方式為主,。基金公司基本都是通過專戶對(duì)接銀行的委外資金,，因?yàn)楣加袀軛U不超過140%的明確要求,，在加杠桿方面根本沒有空間。

　　不過,，近期公募基金也閃現(xiàn)委外資金的身影,。“接受委外資金的基金可能已經(jīng)出現(xiàn)在公募產(chǎn)品當(dāng)中,?！蓖跞汉綄?duì)記者表示，“現(xiàn)在可能有一批基金,，成立時(shí)就有來自銀行的一筆大單，就是一個(gè)戶,。但是基金成立要滿足200戶的要求,，公募就再找人申購以滿足200戶?！?/p>

　　王群航稱,，這類新基金的主要特征有：戶數(shù)少、戶均大,；成立規(guī)模在滿足了2億元的基本要求之后,，零頭規(guī)模通常是區(qū)區(qū)幾十萬元或一二百萬元。之所以這樣,，很可能就是基金公司為了滿足基金成立時(shí)的戶數(shù)要求,。此外，這些基金還有一個(gè)特點(diǎn),，發(fā)行快,，“應(yīng)該是銀行事先把資金都?xì)w集好了?！睌?shù)據(jù)顯示,，一日售罄的5只，預(yù)設(shè)發(fā)行期限在一周之內(nèi)的有16只,，提前募集結(jié)束的有9只,。

　　根據(jù)濟(jì)安金信基金評(píng)價(jià)中心的統(tǒng)計(jì)，今年第一季度,，滿足上述情況的基金有37只（1月份6只,，2月份10只，3月份21只）。其中,，混合基金15只,，債券基金22只。它們的成立戶數(shù)從208戶到466戶不等,，規(guī)模從2億元到80億元不等,，戶均規(guī)模從43萬元到3847萬元不等。

　　深圳某公募基金公司高管對(duì)媒體表示,，銀行理財(cái)資金規(guī)模太大,，起初是將資金委托公募的專戶管理。但現(xiàn)在資金規(guī)模多得已經(jīng)較難找到資產(chǎn)配置,，因此銀行理財(cái)資金也會(huì)申購一些收益較好的公募產(chǎn)品,。該高管透露，面對(duì)資產(chǎn)配置需求旺盛的銀行理財(cái)資金,，所在基金的固收產(chǎn)品設(shè)計(jì)理念發(fā)生了變化,，將把一些銀行的需求加到公募產(chǎn)品的設(shè)計(jì)中，而目前銀行接受程度最高的是純債產(chǎn)品,。

　　加杠桿現(xiàn)象普遍

　　數(shù)據(jù)顯示,，2016年3月，6個(gè)月銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率仍達(dá)到4.3%,，其下行幅度不及資產(chǎn)端的債券收益率下行幅度,。

　　上海某股份制銀行理財(cái)師告訴《國際金融報(bào)》記者，面臨“資產(chǎn)荒”和各類非標(biāo)資產(chǎn)陸續(xù)到期,，銀行理財(cái)產(chǎn)品必須要找到出路,。“當(dāng)前銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率大多在4%以上,，而優(yōu)質(zhì)債券收益率卻不到4%,，依靠傳統(tǒng)的固定收益投資已難以維持理財(cái)產(chǎn)品的高收益。銀行本身在杠桿操作上受到多方面限制,，發(fā)展委外業(yè)務(wù)成為了銀行的必然選擇”,。

　　據(jù)了解，債券加杠桿一般通過場內(nèi)債券回購和場外分級(jí)產(chǎn)品來進(jìn)行,。上述銀行人士稱,，所謂債券回購加杠桿方法就是債券正回購方利用質(zhì)押債券融入資金，然而繼續(xù)購買債券以放大債券投資頭寸,。

　　劉丹對(duì)記者表示,，債市作為固定收益市場，收益率一般低于股票等權(quán)益類市場,，但一旦加杠桿,，收益就會(huì)成倍放大,。比如2.5%的月收益率，如果運(yùn)用了3倍至4倍的杠桿,，收益率就擴(kuò)大至7.5%至10%,。

　　那么，目前債券市場的杠桿究竟有多高,？

　　根據(jù)海通證券(15.260, 0.17, 1.13%)發(fā)布的數(shù)據(jù),，大行較穩(wěn)健，城商行,、農(nóng)商行杠桿較高,。2015年9月以來，商業(yè)銀行的銀行間杠桿率出現(xiàn)分化,，全國性大行的杠桿率維持在105%以下,，并有逐步降低趨勢；城商行,、農(nóng)商行和農(nóng)村信用社的杠桿率偏高,，2016年2月三者分別為130%、137%和122%,，明顯高于2015年9月,。

　　與此同時(shí)，券商杠桿高于保險(xiǎn),，理財(cái)委外加杠桿,。非銀機(jī)構(gòu)方面,，2016年2月券商杠桿率126%,，高于保險(xiǎn)的105%和廣義基金的107%。從歷史數(shù)據(jù)來看,，自2015年9月起,，券商一直在加杠桿，投資風(fēng)格較保險(xiǎn),、基金等更為激進(jìn),。由于包含了杠桿上限140%的公募基金，廣義基金的杠桿率有所稀釋,，理財(cái)委外資金對(duì)接的資管,、專戶產(chǎn)品加杠桿現(xiàn)象也很普遍。

　　“公募專戶杠桿率最高2倍到3倍,，而有些成熟的券商債券自營業(yè)務(wù)中將杠桿放大到5倍至10倍,。”上述基金公司市場部人士對(duì)記者表示,，這樣的杠桿率還是比較高的,，而在信用利差收窄和信用風(fēng)險(xiǎn)增加的背景下，萬一杠桿泡沫破裂，可能傳導(dǎo)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),。

　　劉丹則指出,，數(shù)據(jù)顯示，截至去年底,，整個(gè)債券市場的杠桿率不足1.2倍,。“從這一數(shù)字來看,，債市的平均杠桿率遠(yuǎn)不如股市那么高企,，相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)也較小”。

　　德意志銀行近期發(fā)布的報(bào)告也強(qiáng)調(diào),，目前中國債券市場的杠桿風(fēng)險(xiǎn)總體可控,。自2014年起，債券現(xiàn)貨交易與回購交易的比例一直與歷史水平相符,，近期市場數(shù)據(jù)也印證了目前的杠桿風(fēng)險(xiǎn)在可控范圍內(nèi),。

　　持債專戶“被摸底”

　　債市高杠桿的現(xiàn)象已引發(fā)監(jiān)管層關(guān)注?！秶H金融報(bào)》記者從基金公司了解到,，監(jiān)管層日前已要求基金公司上報(bào)其產(chǎn)品的持債規(guī)模和質(zhì)押回購融資情況。這也是2015年底中證登,、基金業(yè)協(xié)會(huì),、央行調(diào)查基金公司專戶和子公司債券杠桿情況以來，證監(jiān)系統(tǒng)再次摸底相關(guān)情況,。

　　另外,，據(jù)媒體報(bào)道，今年初,，有關(guān)資管業(yè)務(wù)新規(guī)修訂的一次討論中,，監(jiān)管層還擬對(duì)債券類專戶業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)類杠桿和質(zhì)押類杠桿比例進(jìn)行規(guī)范，固定收益類結(jié)構(gòu)化專戶杠桿比例不得超過1∶3（現(xiàn)行版本為10倍）,，而投向債券的總資產(chǎn)比凈資產(chǎn)亦不得超過140%的紅線,。

　　“確實(shí)有多家基金公司收到債券杠桿調(diào)查表，是抽查的,?！鄙鲜龌鸸臼袌霾咳耸扛嬖V記者，被要求填報(bào)的是具有私募性質(zhì)的專戶產(chǎn)品,，因?yàn)楣急旧硪膊淮嬖诟軛U過高的問題,。

　　在基金業(yè)內(nèi)人士看來，目前監(jiān)管層還處于搜集數(shù)據(jù)階段,，具體的影響還待觀察,。華創(chuàng)證券研報(bào)則指出,，去年下半年開始，央行已經(jīng)多次對(duì)債券杠桿率和委外投資的情況進(jìn)行了調(diào)研,。這說明央行已經(jīng)對(duì)此問題有所關(guān)注,，防范系統(tǒng)性和區(qū)域性的金融風(fēng)險(xiǎn)也是央行的重要工作之一。從過去的歷史經(jīng)驗(yàn)看,，一般監(jiān)管的節(jié)奏都是先調(diào)研,，然后口頭提醒，最終具體調(diào)控政策落地,?！耙虼撕笃诓荒芡耆懦O(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)的可能，這一事件也可能從心態(tài)上對(duì)債券市場產(chǎn)生一定的謹(jǐn)慎情緒,；對(duì)機(jī)構(gòu)而言,，主動(dòng)調(diào)整倉位和杠桿以防范監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)則是較為務(wù)實(shí)的選擇”。

　　劉丹指出,，去年下半年以來,，中國債市的走牛稱為是“杠桿牛”也名副其實(shí),。而監(jiān)管層“摸底”可能是出于對(duì)杠桿資金引起大漲大跌,、造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，是否會(huì)推出相應(yīng)的打擊行動(dòng),，參考去年A股“去杠桿”后引發(fā)的暴跌,，監(jiān)管層應(yīng)會(huì)更加謹(jǐn)慎，或者采取更為溫和的漸進(jìn)模式,。

　　“最大的風(fēng)險(xiǎn)或許并不在于杠桿,，而在于違約風(fēng)險(xiǎn)?！鄙鲜鲢y行人士對(duì)記者表示,，目前整體企業(yè)的違約風(fēng)險(xiǎn)較大,。

　　據(jù)記者了解,，自2014年超日債違約開始，我國公募債共發(fā)生違約事件16起,，覆蓋民企,、央企、地方國企等各類主體,，擴(kuò)散至短融,、中票、公司債,、企業(yè)債等各種債券類型,?！笆芙?jīng)濟(jì)下滑、企業(yè)承壓加劇的影響,，債券投資者面臨的違約風(fēng)險(xiǎn)越來越大,。”德晟資本分析稱,。