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　　相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,，前4個(gè)月已有239只2126億元債券推遲或取消發(fā)行,，創(chuàng)歷年同期最高紀(jì)錄。債市違約頻頻發(fā)生,，債市的健康可持續(xù)發(fā)展引發(fā)業(yè)界廣泛擔(dān)憂,。不過，也有專家呼吁理性看待債市的“陰霾”,，建議適時(shí)推出“中國版CDS”（信貸違約掉期）等工具,，重構(gòu)債市信用。

　　對(duì)于北京某知名券商承銷人士張偉來說,，上半年注定要做個(gè)“閑人”,。鑒于國家放開融資渠道，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的緊迫需求,，作為給企業(yè)服務(wù)承銷發(fā)債的部門員工,，張偉年前還信誓旦旦，準(zhǔn)備大干一場(chǎng),，不過現(xiàn)實(shí)卻很殘酷,。這一切被債市的一只只“黑天鵝”擊得粉碎。

　　張偉接單數(shù)量正日漸減少,。受近來利率市場(chǎng)波動(dòng)的影響,，出于發(fā)行成本的考量，開年以來,，特別是進(jìn)入4月份,，不少發(fā)債融資企業(yè)放慢發(fā)債步伐，就連已發(fā)布日程表的企業(yè)也紛紛推遲或取消發(fā)行,。

　　Wind最新數(shù)據(jù)顯示,，2016年前4個(gè)月推遲或取消發(fā)行的信用債已有239只，規(guī)模高達(dá)2126億元,。1至4月分別是387億元,、111億元、484億元,、1144億元,，對(duì)應(yīng)債券數(shù)量分別為39只,、21只、61只,、118只，不管是“叫?！币?guī)模還是只數(shù),，均創(chuàng)歷年同期最高紀(jì)錄。

　　對(duì)此,，光大證券固定收益首席分析師張旭認(rèn)為,，推遲或取消發(fā)行一般可分為兩種情況，一是鑒于成本考量主動(dòng)放棄發(fā)行,，一是由違約事件頻發(fā)導(dǎo)致,。“對(duì)于多數(shù)發(fā)行人而言,，由于發(fā)行利率與其預(yù)期利率存在一定的利差,，因此主動(dòng)取消或推遲發(fā)行?！睆埿癖硎?。

　　從行業(yè)分布來看，推遲或取消發(fā)行的城投債有11只,，規(guī)模共計(jì)61億元,，而產(chǎn)業(yè)債則成為了“重災(zāi)區(qū)”?！督?jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者梳理發(fā)現(xiàn),，產(chǎn)業(yè)債中推遲或取消發(fā)行的行業(yè)主要集中于兩類行業(yè)，一類是建筑裝飾,、綜合,、公用事業(yè)、商業(yè)貿(mào)易,、交通運(yùn)輸?shù)刃庞蔑L(fēng)險(xiǎn)較低,、主體評(píng)級(jí)較高的行業(yè)，另一類是以采掘,、有色金屬等為代表的產(chǎn)能過剩行業(yè),。

　　需要指出的是，2016年以來推遲或取消發(fā)行的主體以中高評(píng)級(jí)為主,。其中,，AAA評(píng)級(jí)的主體推遲或取消發(fā)行863億元，占比40%,。而AA+評(píng)級(jí)和AA評(píng)級(jí)主體推遲或取消發(fā)行分別為545億元和611億元,，占比都為兩成多,。

　　隨著債券市場(chǎng)萎縮，市場(chǎng)評(píng)級(jí)下調(diào)潮也正悄然襲來,。2015年以來,，鵬元資信共對(duì)45家產(chǎn)業(yè)債發(fā)行人的主體級(jí)別或展望進(jìn)行了調(diào)整，調(diào)整次數(shù)為66次,，其中主體級(jí)別或展望上調(diào)13家次,，主體級(jí)別或展望下調(diào)53家次。而中誠信國際對(duì)信用債公開評(píng)級(jí)變動(dòng)的跟蹤結(jié)果顯示,，今年迄今,，發(fā)行人主體評(píng)級(jí)至少已33次下調(diào)，較去年同期的17次幾乎翻倍,，數(shù)據(jù)創(chuàng)新高,。

　　傳導(dǎo)　違約頻現(xiàn)導(dǎo)致持債成本壓力陡增

　　5月3日，曾出現(xiàn)過短融實(shí)質(zhì)性違約的南京雨潤再次發(fā)布2013年度第一期中期票（13雨潤MTN1）持有人會(huì)議決議公告,，本期中票的持有人于4月26日通過非現(xiàn)場(chǎng)形式召開了會(huì)議,，通過了包括要求發(fā)行人明確提供“13雨潤MTN1”付息兌付計(jì)劃等6項(xiàng)議案。其中的發(fā)行人違約后承擔(dān)每天的罰息,，以及要求主承銷商提供流動(dòng)性支持的議案,，因同意的持有人占比不超過3/4被否決。

　　對(duì)于近來的中國債券市場(chǎng)來說,，像南京雨潤這樣深陷違約泥潭的劇情,，似乎每月都在“上演”。據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì),，自2014年3月份“11超日債”開啟國內(nèi)債券實(shí)質(zhì)性違約的序幕以來,，截至目前，我國境內(nèi)提示債券違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)債主體就已接近40家,，涉及債券超過50只,，規(guī)模近600億元。其中,，僅今年前4個(gè)月就發(fā)生14起債務(wù)違約事件,，涉及27只債券，近百億的規(guī)模,。其中包括：廣西有色,、亞邦集團(tuán)、云峰集團(tuán)和淄博宏達(dá)以及去年已違約的山東山水,、保定天威今年的“二進(jìn)宮”等,。

　　債市腹地也難獨(dú)善其身。僅4月份以來,，就已經(jīng)有包括東北特鋼,、中煤集團(tuán)山西華昱能源有限公司,、中國鐵路物資股份有限公司、國裕物流等4家發(fā)債主體浮出水面,，宣告地方國企,、央企“信仰”正式破滅。而“14海南交投MTN001”和“14宣化北山債”擬提前贖債舉動(dòng),，雖最終為監(jiān)管層所叫停,，但城投債的“不壞金身”能堅(jiān)持多久，也令人生疑,。

　　違約事件頻繁出現(xiàn)的影響已經(jīng)在市場(chǎng)層面?zhèn)鲗?dǎo)。二級(jí)市場(chǎng)上,，賣盤增多,，收益率曲線陡峭上行。數(shù)據(jù)顯示,，3月和4月間,，七年期AA-等級(jí)企業(yè)債券與可比政府債券之間的收益率差已經(jīng)擴(kuò)大了14個(gè)基點(diǎn)。從1月19日352個(gè)基點(diǎn)的低點(diǎn)起,，這一缺口現(xiàn)在已經(jīng)達(dá)到了376個(gè)基點(diǎn)的近4個(gè)月峰值,，在此期間，已經(jīng)至少有7家公司發(fā)生債務(wù)違約,，而去年同期只有一家,。

　　屋漏偏逢連夜雨。3月24日,，財(cái)政部,、國家稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于全面推開營業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)的通知》明確，金融業(yè)自2016年5月1日起適用的流轉(zhuǎn)稅由征營業(yè)稅改征增值稅,。根據(jù)規(guī)定,，各種占用、拆借資金取得的收入,，按照貸款服務(wù)繳納增值稅,。也就是說，現(xiàn)在信用債持有至到期,，均需繳納增值稅,，增加了債券持有至到期的成本。

　　民生證券研究院固定收益組負(fù)責(zé)人李奇霖認(rèn)為,，對(duì)于交易型投資者說,，因?yàn)橛蔂I業(yè)稅率5%變?yōu)樵鲋刀惵?%，營改增政策對(duì)各類債券的影響較小,。但對(duì)于持有至到期型投資者來說,，因?yàn)槔⑹杖攵惵蕪?上升至6%,，信用債面臨較大的配置成本上升壓力。據(jù)相關(guān)報(bào)告簡化測(cè)算,，持有至到期賬戶中信用債和國債之間的理論利差上升32-37個(gè)基點(diǎn),，交易賬戶中理論利差上升5-7個(gè)基點(diǎn)。

　　應(yīng)對(duì)　借助CDS等工具重構(gòu)信用市場(chǎng)

　　在國泰君安固定收益部研究主管周文淵看來,，債市信用違約頻發(fā)對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊明顯,。一方面會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，企業(yè)信用債券的發(fā)行成本提升,，增加企業(yè)的財(cái)務(wù)成本,，進(jìn)而影響投資進(jìn)度；另一方面會(huì)影響相關(guān)行業(yè)企業(yè)的再融資能力,，進(jìn)而對(duì)企業(yè)的債務(wù)鏈條形成沖擊,，或引發(fā)債務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　不過,，業(yè)界普遍認(rèn)為,，應(yīng)該辯證地看待債務(wù)違約的負(fù)面影響。

　　“地方國企,、央企的債券信仰的破滅,，并非全是壞事，它從某種程度上教育了我們的投資者更加成熟和理性,?！鄙虾ＸS程律師事務(wù)所房星光律師表示。他認(rèn)為,，面對(duì)未來千億規(guī)模信用債的集中到期,，我國信用市場(chǎng)應(yīng)該重新構(gòu)建。應(yīng)該從債市制度設(shè)計(jì),、違約處置措施等方面著手,。比如信貸違約掉期（CDS）等債務(wù)違約處置工具的推出，以市場(chǎng)的方式化解市場(chǎng)中風(fēng)險(xiǎn),。

　　事實(shí)上,，債務(wù)違約處置工具的推出日漸迫切。據(jù)悉,，中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)近期向相關(guān)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)下發(fā)了《銀行間市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具試點(diǎn)業(yè)務(wù)規(guī)則（征求意見稿）》,，考慮推信貸違約掉期（CDS）和信貸掛鉤票據(jù)（CLN）。

　　“CDS不僅可以剝離出信用風(fēng)險(xiǎn)交易,，對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn),，還有提高債券市場(chǎng)流動(dòng)性的作用。”中信證券首席債券分析師明明在接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪時(shí)表示,。他認(rèn)為,，在一個(gè)信用風(fēng)險(xiǎn)逐步可控釋放的進(jìn)程中，是推出CDS的好時(shí)機(jī),。

　　不過,，明明也坦言，目前我國法律制度,、信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量,、交易結(jié)算制度等尚不成熟，相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)文本和配套機(jī)制尚不健全,，中國版的CDS的推出進(jìn)程不可能一蹴而就,。“在期待的同時(shí),，我們更要對(duì)CDS可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)高度警惕,，特別要汲取美國次貸危機(jī)及CDS市場(chǎng)的教訓(xùn)，防患次生風(fēng)險(xiǎn),?！蹦炽y行分析人士直言,。