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　　經(jīng)過一季度的震蕩抬升之后,，債券市場近期受到國內(nèi)外沖擊而顯現(xiàn)疲態(tài),。5月15日,，國家統(tǒng)計局發(fā)布了4月份固定資產(chǎn)投資等實體經(jīng)濟增長的數(shù)據(jù),，從中不難發(fā)現(xiàn)4月份經(jīng)濟增長依然顯現(xiàn)“韌性”特征，制造業(yè)投資回升力度需要觀察,、房地產(chǎn)投資銷售弱化和購地費用支撐的投資之間的傳導(dǎo)尚需明晰，預(yù)計二季度經(jīng)濟增速和名義經(jīng)濟增速依然會延續(xù)前幾個季度的平穩(wěn)狀態(tài),。以曲線圖來展示經(jīng)濟增速,，幾個季度以來經(jīng)濟增長呈現(xiàn)為一條“水平線”，而與去年“季初走弱,、季末沖高”不同的是,，2018年一季度和二季度開月數(shù)據(jù)則透露出今年“季初走強、季末回落”的特點,。除卻基數(shù)效應(yīng)，以地方政府財政收支為主要推動力的基建投資是導(dǎo)致經(jīng)濟增長季節(jié)性波動的重要原因,。在此格局下,，無論是實際經(jīng)濟增長還是經(jīng)濟增長前景，均不宜抱有過于樂觀和悲觀的預(yù)期,，慣性延續(xù)的經(jīng)濟增長韌性時會導(dǎo)致預(yù)期差的出現(xiàn),。

　　在實際經(jīng)濟增長難以提供利率指引的情況下，海外市場則處于風(fēng)暴來臨的前夜,。擺脫了一季度的中長期不確定性制約后,，突破站穩(wěn)3.0%并不斷升高的10年期美債收益率以及不斷擴張的非美經(jīng)濟體和美債收益率利差帶動美元指數(shù)暴漲,，阿根廷,、土耳其等非美貨幣經(jīng)歷了堪稱“血洗”的過程,，同時美股波動率也在繼續(xù)抬升,。展望全球資產(chǎn),，“回歸利差”定價的美元指數(shù)慣性上漲不僅給非美經(jīng)濟體股票,、債券和貨幣匯率等資產(chǎn)價格帶來拋售的壓力,，且美元資產(chǎn)內(nèi)部，也僅有美元兌非美經(jīng)濟貨幣匯率上漲,，美股和美債均處于被拋售的狀態(tài),。市場波動性正在繼續(xù)抬升，與2008年全球金融危機暴發(fā)之前相似,，但是當(dāng)下與10年前不同的是,，本輪經(jīng)濟周期性復(fù)蘇并未表現(xiàn)出過熱，并且經(jīng)濟增長回升在不同經(jīng)濟體之間更多呈現(xiàn)出“俱樂部收斂”的特征,，因此因美元指數(shù)上揚而承壓的非美經(jīng)濟體,，一方面是本國經(jīng)濟增長韌性不足,，持續(xù)增長的動力較弱,，另一方面則是財政收支和國際收支均處于逆差狀態(tài),。中國則與之相反,，韌性十足的經(jīng)濟增長和國際收支經(jīng)常賬戶的順差結(jié)構(gòu),，一定程度上會阻滯國際匯率和利率的傳導(dǎo),。從債券收益率期限利差來看，若美債期限利差并未顯現(xiàn)持續(xù)陡峭化跡象,，對于人民幣資產(chǎn)并不構(gòu)成直接的利空,。然而短期內(nèi)的情緒傳導(dǎo)和宣泄還是會導(dǎo)致人民幣資產(chǎn)估值的下修,，對應(yīng)于本輪債券收益率下行之后的調(diào)整，這種下修反倒是等待下一輪波段操作機會的契機,。

　　二季度以來,，海內(nèi)外的風(fēng)險事件正在發(fā)酵并引發(fā)一輪又一輪沖擊，權(quán)益,、債券,、商品,、貨幣等大類資產(chǎn)表現(xiàn)出“風(fēng)格紊亂”的傾向,，風(fēng)險偏好也日益向規(guī)避沖擊的方向演化。中國債券收益率由于在2017年升幅高于其他經(jīng)濟體,，反倒為今年的沖擊留下了緩沖空間,，我們認為正如同中長期不確定性消除導(dǎo)致利差回歸美元指數(shù)定價一致,，在風(fēng)險情緒感染和傳導(dǎo)逐步衰減之后,，二季度債券仍然有波段性做多的機會,，但是或與一季度的陡峭化走勢不同,，經(jīng)濟增速韌性走平或制約期限利差擴張的程度，10年期收益率領(lǐng)先下行或?qū)е缕谙蘩罨貧w平坦化,。

　　市場有風(fēng)險，投資須謹慎,。文中觀點不構(gòu)成操作建議,，不代表經(jīng)濟參考網(wǎng)觀點。

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