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　　近期,，信用債市場不改向好走勢，收益率震蕩下探,。伴隨信用債票息步入“2%時代”,，分析人士認(rèn)為，在二季度信用債供給難有放量疊加“資產(chǎn)荒”格局延續(xù)的大背景下,，各機(jī)構(gòu)若想增厚收益,，則“卷久期”——即拉長久期或是目前的“較優(yōu)解”。

　　信用“牛市”持續(xù)演繹

　　中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示,，截至4月15日收盤,，銀行間信用債市場收益率整體下行。具體來看,，中債中短期票據(jù)收益率曲線（AAA）3M期限下行2BP至2.01%,，3年期收益率下行2BP至2.32%，5年期收益率下行2BP至2.49%,。

　　本輪“債?！闭谙蚋鼮闃O致的方向演繹?！皞€人認(rèn)為,，近期新債發(fā)行放緩的‘資產(chǎn)荒’以及信用債供給結(jié)構(gòu)變化的‘收益荒’，多重因素疊加發(fā)酵,，共同促成了本輪上漲,。”一位機(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時指出,，“尤其就信用債供給結(jié)構(gòu)的變化來看,，當(dāng)前具有較高票息的低評級、區(qū)縣級,、弱區(qū)域城投債供給日益稀缺,，‘高票息’資產(chǎn)更加難尋，由此加劇了債市的‘收益荒’,?！?/p>

　　再就信用債的一級供給來看,，尤以占據(jù)了信用債“半壁江山”的城投產(chǎn)品而言，現(xiàn)階段其凈融資同比下降的特征尤其突出,。其中,，區(qū)縣級、低評級城投債的下降幅度最大,。

　　華西證券研究所提供的數(shù)據(jù)顯示,，2024年1月至3月，城投債的發(fā)行規(guī)模為1.82萬億元,，凈融資1586億元,，同比下降了4509億元。其中,，主體評級為AA等級的城投債凈融資額為-703億元,，2023年同期為842億元；區(qū)縣級城投債的凈融資額為96億元,，同比下降了1998億元,。

　　聚焦個別省份來看，有12個重點(diǎn)省份的凈融資情況出現(xiàn)了弱化,，而天津,、貴州、甘肅,、內(nèi)蒙古,、吉林和黑龍江6個省份的城投債凈融資額為負(fù)。

　　“顯然,，城投債供給結(jié)構(gòu)的調(diào)整也推動了城投債發(fā)行利率的明顯下行,。”前述交易員指出,，“以發(fā)行期限1至3年期的公募城投債為例，2024年3月其加權(quán)平均發(fā)行利率為2.97%,，較2023年12月的3.82%回落了85BP,。”

　　眼下,，一級市場“高票息”資產(chǎn)難尋已成為業(yè)界共識,。

　　機(jī)構(gòu)多空分歧漸現(xiàn)

　　那么，信用債牛市會否就此打??？收益率是否還有再下一城的可能？

　　針對“未來一個季度信用利差走勢”的問題,，天風(fēng)證券研究所進(jìn)行的最新債市調(diào)查顯示,，超過50%的投資者認(rèn)為將與當(dāng)前持平,。問卷答案占比從高到低依次為“持平”（51.46%）、“走闊”（29.13%）,、“壓縮”（19.42%）,。

　　顯然，隨著本輪“債?！毙星榈臉O致演繹,，不少投資機(jī)構(gòu)對后市表現(xiàn)釋出了相對審慎的看法。

　　不過,，部分持樂觀態(tài)度的機(jī)構(gòu)認(rèn)為,，若后續(xù)降息、降準(zhǔn)利好得以落地,，則債市收益率不乏進(jìn)一步下攻的可能性,。

　　根據(jù)上述調(diào)查，聚焦“未來一個季度總量型寬松工具的運(yùn)用與幅度幾何”的問題,，較多受訪對象判斷降準(zhǔn),、降存款利率仍為大概率事件。問卷答案占比由高到低的排序依次為——“降準(zhǔn)　25BP”（47.57%）,、“降低存款利率”（41.75%）,、“降低MLF和OMO利率10BP”（28.16%）、“沒有總量型寬松”（17.48%）,、“降低5年期LPR利率10BP”（16.50%）,、“降準(zhǔn)50BP”（12.62%）；同時,，“降低MLF和OMO利率超過10BP”和“降低1年期LPR利率10BP”及“降低5年期LPR利率超過10BP”各占比7.77%,。

　　此外，來自中金公司的研究觀點(diǎn)認(rèn)為,，鑒于目前內(nèi)生性需求的修復(fù)依舊偏弱且基本面邏輯并未發(fā)生逆轉(zhuǎn),，因此債券收益率尚不具備大幅回升的基礎(chǔ)，預(yù)計“資產(chǎn)荒”仍將延續(xù),。當(dāng)然,，考慮到市場交易已較為擁擠，超預(yù)期監(jiān)管政策,、供給變化,、局部信用風(fēng)險和機(jī)構(gòu)交易行為變化引起的市場波動或被放大，因此,，提請各機(jī)構(gòu)持續(xù)關(guān)注上述因素的邊際變化,。

　　布局建議拉長久期

　　綜上，分析人士認(rèn)為,，聚焦未來的投資布局,，鑒于信用債票息已步入“2%時代”,，僅靠持有到期策略難以滿足收益率要求，因此“卷久期”或?yàn)楝F(xiàn)階段的“較優(yōu)解”,。

　　公開數(shù)據(jù)顯示,，截至2024年3月末，剔除已經(jīng)違約或展期的主體,，在存量27萬億元的信用債市場中,，有85%的收益率在3%以下——其中，還有29%的信用債收益率在2.5%以下,。

　　具體到品種選擇上,，現(xiàn)階段可遵循以下三方面思路擇券。其一,，在城投債供給縮量且信用分化加劇的背景下,，關(guān)注發(fā)達(dá)區(qū)域（浙江、江蘇,、廣東,、福建等）城投債，并適當(dāng)拉久期至3年到5年,。

　　其二,，產(chǎn)業(yè)債方面，可主要關(guān)注中長久期各券中成交活躍度上升的央國企和一季度發(fā)行放量的行業(yè)及主體,，如公用事業(yè),、綜合等行業(yè)內(nèi)的央國企。

　　其三,，銀行資本債可于資質(zhì)方面適當(dāng)下沉至發(fā)達(dá)地區(qū)城農(nóng)商行或中部地區(qū)城市最主要的城農(nóng)商行,，關(guān)注2年至3年、3年至5年期品種,。

　　值得一提的是,，2024年以省聯(lián)社改革為重點(diǎn)的農(nóng)信社改革提速，省聯(lián)社行使對全省農(nóng)商行的指導(dǎo),、協(xié)調(diào)和監(jiān)管職能,，中小銀行金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險防控“全省一盤棋”，一定程度上降低了中小銀行出現(xiàn)信用問題的風(fēng)險,。因此，各機(jī)構(gòu)可以結(jié)合流動性情況,，布局換手率相對較高,、仍有一定票息優(yōu)勢的發(fā)達(dá)地區(qū)城農(nóng)商行或中部地區(qū)城市最主要的城農(nóng)商行3年期左右品種。