自去年下半年“錢荒”以來(lái),，降低法定存款準(zhǔn)備金率的呼聲不斷出現(xiàn),。隨著近期經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，市場(chǎng)預(yù)期政府會(huì)出臺(tái)穩(wěn)增長(zhǎng)刺激政策,，并建議降準(zhǔn)和降息,。筆者認(rèn)為，從貨幣政策前瞻性考慮,，降息不必,，降準(zhǔn)先行。降準(zhǔn)不僅是可行的也是必要的,，但這并不意味著穩(wěn)健貨幣政策的轉(zhuǎn)向,。
從去年四季度開(kāi)始，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能有所減弱,。今年1-2月,，工業(yè)增加值累計(jì)同比增長(zhǎng)8.6%，創(chuàng)下金融危機(jī)以來(lái)新低,。投資,、消費(fèi)和出口增速均低于數(shù)年來(lái)的平均值。預(yù)計(jì)一季度GDP增長(zhǎng)7.4%,，低于全年7.5%的增長(zhǎng)目標(biāo),。今年是落實(shí)十八屆三中全會(huì)全面深化改革精神的第一年，中央政府主要是通過(guò)簡(jiǎn)政放權(quán),、改革創(chuàng)新,，釋放制度紅利，給企業(yè)松綁,，讓市場(chǎng)發(fā)力,。但各項(xiàng)利好中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展的改革措施從出臺(tái)到落實(shí),，不會(huì)一蹴而就，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到明顯的帶動(dòng)作用也需要一定時(shí)間,。因此,，針對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，短期內(nèi)需要出臺(tái)一些有針對(duì)性的穩(wěn)增長(zhǎng)措施,。
采取政策微調(diào)的重點(diǎn)是發(fā)揮好消費(fèi)的基礎(chǔ)作用和投資的關(guān)鍵作用,。推動(dòng)內(nèi)需的增長(zhǎng)首先要用足,、用好財(cái)政政策,。相對(duì)消費(fèi)而言，增加政府投資具有“四兩撥千斤”的帶動(dòng)作用,，在穩(wěn)增長(zhǎng)和保就業(yè)方面效果尤其顯著,。所以，可以進(jìn)一步增加中央預(yù)算內(nèi)投資,，重點(diǎn)投向保障性安居工程,、農(nóng)業(yè)、重大水利,、中西部鐵路,、節(jié)能環(huán)保、社會(huì)事業(yè)等領(lǐng)域,，以此實(shí)現(xiàn)短期保增長(zhǎng)和長(zhǎng)期調(diào)結(jié)構(gòu)的雙重目標(biāo),。
不過(guò)，積極財(cái)政政策要發(fā)揮最大效力最終還要貨幣政策的配合,。盡管市場(chǎng)預(yù)期貨幣政策會(huì)由中性轉(zhuǎn)向偏松,，但筆者認(rèn)為，即便降準(zhǔn),，也不意味著穩(wěn)健貨幣政策的轉(zhuǎn)向,。
貨幣理論告訴我們，法定存款準(zhǔn)備金率在三大貨幣政策工具中具有“利斧”效應(yīng),，為了避免貨幣供應(yīng)量的大幅波動(dòng),，發(fā)達(dá)國(guó)家央行已很少甚至不用這一工具。然而,，此項(xiàng)工具在我國(guó)則具有特殊意義,，作為常規(guī)貨幣政策工具，其調(diào)整變動(dòng)已不具備衡量貨幣政策是否轉(zhuǎn)向的作用,。
我國(guó)法定存款準(zhǔn)備金率自2003年9月21日上調(diào)至今,，已累計(jì)變動(dòng)39次，而1年期貸款利率調(diào)整23次,，存款利率調(diào)整19次,。在人民幣升值預(yù)期下,，過(guò)去十年凈結(jié)匯形成的外匯占款大量增加，從2003年2.4萬(wàn)億元增加到2013年末的26.4萬(wàn)億元,，外匯占款成為我國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放最主要的來(lái)源,。為了減輕基礎(chǔ)貨幣投放對(duì)通貨膨脹的壓力，央行先后采取發(fā)行央票以及提高存款準(zhǔn)備金率的方式對(duì)沖外匯占款,。由于央票成本高,、同時(shí)到期后還需滾動(dòng)發(fā)行央票，不能深度“凍結(jié)”,，故央票余額在2007年達(dá)到4.8萬(wàn)億元的峰值后,，隨著外匯占款增長(zhǎng)放緩，央票作用逐步下降,，其余額已減少到目前的5400億元左右,，法定存款準(zhǔn)備金率就成為目前唯一的外匯占款對(duì)沖工具。
應(yīng)該說(shuō),，央行調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率的唯一考量就是外匯占款的變動(dòng),。從今年外匯占款增長(zhǎng)趨勢(shì)看，啟動(dòng)降準(zhǔn)是可行的,。今年2月中下旬以來(lái),，人民幣出現(xiàn)連續(xù)貶值走勢(shì)，3月15日央行再次擴(kuò)大人民幣兌美元匯率浮動(dòng)幅度,，人民幣開(kāi)始圍繞均衡水平雙向波動(dòng),，進(jìn)而增加跨境套利資金成本，影響熱錢流入,，我國(guó)資本項(xiàng)目或現(xiàn)階段性逆差,，外匯占款總體會(huì)出現(xiàn)下降走勢(shì)，預(yù)計(jì)全年新增外匯占款1.2-1.4萬(wàn)億元左右,，較上年下降一半,，可以適當(dāng)降準(zhǔn)。
更重要的是,，降準(zhǔn)也是降低社會(huì)融資成本和滿足企業(yè)多元化融資需求的必要之舉,。隨著利率市場(chǎng)化加速推進(jìn)，銀行資金成本正快速上升,，而法定存款準(zhǔn)備金利率只有1.62%,，利率倒掛的低息資產(chǎn)必然促使銀行通過(guò)提高貸款利率進(jìn)行轉(zhuǎn)嫁。同時(shí),，今年是債務(wù)到期的一個(gè)高峰,，社會(huì)融資需求旺盛，因?qū)︺y行表外業(yè)務(wù)監(jiān)管加強(qiáng),，信托等渠道融資收縮,，表內(nèi)融資需求增加,，今年前兩個(gè)月人民幣信貸占社會(huì)融資總量的55.47%，為2012年11月以來(lái)新高,。實(shí)際上,，由于信貸額度控制，降準(zhǔn)后銀行只能增加債券資產(chǎn)的配置,，推動(dòng)債券融資成本下降,。受去年流動(dòng)性緊張的影響，短融和中票發(fā)行利率一度高于銀行基礎(chǔ)貸款利率,，令很多高信用等級(jí)企業(yè)放棄債券融資,，這就是為什么近期人民幣信貸占社會(huì)融資總量比重上升、債券融資占比下降的原因,。