自去年下半年“錢荒”以來,，降低法定存款準備金率的呼聲不斷出現(xiàn),。隨著近期經(jīng)濟下行壓力加大，市場預(yù)期政府會出臺穩(wěn)增長刺激政策,，并建議降準和降息,。筆者認為，從貨幣政策前瞻性考慮,，降息不必,，降準先行。降準不僅是可行的也是必要的,，但這并不意味著穩(wěn)健貨幣政策的轉(zhuǎn)向,。
從去年四季度開始，我國經(jīng)濟增長動能有所減弱,。今年1-2月,，工業(yè)增加值累計同比增長8.6%，創(chuàng)下金融危機以來新低,。投資,、消費和出口增速均低于數(shù)年來的平均值。預(yù)計一季度GDP增長7.4%,，低于全年7.5%的增長目標,。今年是落實十八屆三中全會全面深化改革精神的第一年,，中央政府主要是通過簡政放權(quán),、改革創(chuàng)新，釋放制度紅利,，給企業(yè)松綁,，讓市場發(fā)力。但各項利好中國經(jīng)濟長期發(fā)展的改革措施從出臺到落實,，不會一蹴而就,，對經(jīng)濟增長起到明顯的帶動作用也需要一定時間。因此,，針對當前經(jīng)濟形勢,，短期內(nèi)需要出臺一些有針對性的穩(wěn)增長措施。
采取政策微調(diào)的重點是發(fā)揮好消費的基礎(chǔ)作用和投資的關(guān)鍵作用,。推動內(nèi)需的增長首先要用足,、用好財政政策。相對消費而言,，增加政府投資具有“四兩撥千斤”的帶動作用,，在穩(wěn)增長和保就業(yè)方面效果尤其顯著。所以,，可以進一步增加中央預(yù)算內(nèi)投資,，重點投向保障性安居工程,、農(nóng)業(yè)、重大水利,、中西部鐵路,、節(jié)能環(huán)保、社會事業(yè)等領(lǐng)域,，以此實現(xiàn)短期保增長和長期調(diào)結(jié)構(gòu)的雙重目標,。
不過，積極財政政策要發(fā)揮最大效力最終還要貨幣政策的配合,。盡管市場預(yù)期貨幣政策會由中性轉(zhuǎn)向偏松,，但筆者認為，即便降準,，也不意味著穩(wěn)健貨幣政策的轉(zhuǎn)向,。
貨幣理論告訴我們，法定存款準備金率在三大貨幣政策工具中具有“利斧”效應(yīng),，為了避免貨幣供應(yīng)量的大幅波動,，發(fā)達國家央行已很少甚至不用這一工具。然而,，此項工具在我國則具有特殊意義,，作為常規(guī)貨幣政策工具，其調(diào)整變動已不具備衡量貨幣政策是否轉(zhuǎn)向的作用,。
我國法定存款準備金率自2003年9月21日上調(diào)至今,，已累計變動39次，而1年期貸款利率調(diào)整23次,，存款利率調(diào)整19次,。在人民幣升值預(yù)期下，過去十年凈結(jié)匯形成的外匯占款大量增加,，從2003年2.4萬億元增加到2013年末的26.4萬億元,，外匯占款成為我國基礎(chǔ)貨幣投放最主要的來源。為了減輕基礎(chǔ)貨幣投放對通貨膨脹的壓力,，央行先后采取發(fā)行央票以及提高存款準備金率的方式對沖外匯占款,。由于央票成本高、同時到期后還需滾動發(fā)行央票,，不能深度“凍結(jié)”,，故央票余額在2007年達到4.8萬億元的峰值后，隨著外匯占款增長放緩,，央票作用逐步下降,，其余額已減少到目前的5400億元左右，法定存款準備金率就成為目前唯一的外匯占款對沖工具,。
應(yīng)該說,，央行調(diào)整法定存款準備金率的唯一考量就是外匯占款的變動,。從今年外匯占款增長趨勢看，啟動降準是可行的,。今年2月中下旬以來,，人民幣出現(xiàn)連續(xù)貶值走勢，3月15日央行再次擴大人民幣兌美元匯率浮動幅度,，人民幣開始圍繞均衡水平雙向波動,，進而增加跨境套利資金成本，影響熱錢流入,，我國資本項目或現(xiàn)階段性逆差,，外匯占款總體會出現(xiàn)下降走勢，預(yù)計全年新增外匯占款1.2-1.4萬億元左右,，較上年下降一半,，可以適當降準。
更重要的是,，降準也是降低社會融資成本和滿足企業(yè)多元化融資需求的必要之舉,。隨著利率市場化加速推進，銀行資金成本正快速上升,，而法定存款準備金利率只有1.62%,，利率倒掛的低息資產(chǎn)必然促使銀行通過提高貸款利率進行轉(zhuǎn)嫁。同時,，今年是債務(wù)到期的一個高峰,，社會融資需求旺盛，因?qū)︺y行表外業(yè)務(wù)監(jiān)管加強,，信托等渠道融資收縮,，表內(nèi)融資需求增加,，今年前兩個月人民幣信貸占社會融資總量的55.47%,，為2012年11月以來新高。實際上,，由于信貸額度控制,，降準后銀行只能增加債券資產(chǎn)的配置，推動債券融資成本下降,。受去年流動性緊張的影響,，短融和中票發(fā)行利率一度高于銀行基礎(chǔ)貸款利率，令很多高信用等級企業(yè)放棄債券融資,，這就是為什么近期人民幣信貸占社會融資總量比重上升,、債券融資占比下降的原因。