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　　中國經(jīng)濟50人論壇,、新浪財經(jīng)和清華經(jīng)管學(xué)院聯(lián)合舉辦的新浪·長安講壇第171期日前召開,。論壇學(xué)術(shù)委員會成員、全國人大財經(jīng)委副主任委員、中國人民銀行原副行長吳曉靈發(fā)表題為“理解央行貨幣政策工具創(chuàng)新,，合理引導(dǎo)預(yù)期”的主題演講。她表示,，只要理解了央行的中介目標和最終目標,，就會發(fā)現(xiàn)中央銀行的貨幣政策目標始終是明確的，貨幣政策并沒有偏緊,。

　　吳曉靈 女,，中國人民銀行原副行長、國家外管局原局長,。經(jīng)濟學(xué)碩士,，研究員。2008年3月5日,，在第十一屆全國人民代表大會第一次會議上,，當(dāng)選為第十一屆全國人民代表大會財政經(jīng)濟委員會副主任委員。
　　主要經(jīng)歷：1947年1月生,。1984年畢業(yè)于中國人民銀行研究生部,，1985年任中國人民銀行研究所應(yīng)用理論研究室副主任；1988年任《金融時報》社副總編輯,；1991年任中國人民銀行金融體制改革司副司長,；1994年任政策研究室主任；1995年任國家外匯管理局副局長,；1998年任國家外匯管理局局長,；1998年任人民銀行上海分行行長；2000年任中國人民銀行副行長,、國家外匯管理局局長等職,。2007年12月23日，卸任中國人民銀行副行長之職,。

　　吳曉靈表示,，存款準備金率正成為越來越重要的貨幣調(diào)控工具。
　　吳曉靈說,，引導(dǎo)預(yù)期是各國宏觀調(diào)控和應(yīng)對金融危機的重要方式,。各國央行在操作的時候，都非常注意引導(dǎo)市場預(yù)期，美聯(lián)儲每一次的貨幣調(diào)控,，不管升息還是降息都會和市場討論,。這樣無論美聯(lián)儲做出什么決定，市場人士通過和美聯(lián)儲的互動對市場走勢都有了初步的判斷,，使得市場在美聯(lián)儲做出決定之前就已經(jīng)把消息進行了消化,，因而這些政策對市場不會產(chǎn)生很大的震動。什么叫風(fēng)險,？風(fēng)險就是不確定性,。如果說市場對于一個政策的走勢不確定，就蘊含著風(fēng)險,。國外經(jīng)常有人說中國最大的風(fēng)險是政策風(fēng)險,，因為不知道政府什么時候要出什么政策。如果事先能對一些事情與市場有一個互動,，對市場的預(yù)期有一個引導(dǎo),，政策出臺之后對市場的影響就會比較小，政策效果也會比較好,。
　　在中國如何引導(dǎo)預(yù)期呢,？她說，傳統(tǒng)教科書中講的貨幣政策工具,，基本上是在開放程度不高的經(jīng)濟體內(nèi),，央行能夠主動控制基礎(chǔ)貨幣條件下的工具運用。這時中央銀行主要通過增減資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)方,，來調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣的投放量,。
　　在中國當(dāng)前情況下，調(diào)整“存款準備金率是一劑猛藥,�,！眳菚造`說，存款準備金率這個機制是在實行金屬鑄幣時期,，為了保證金融穩(wěn)定創(chuàng)立的,。后來在信用貨幣體系下,，人們發(fā)現(xiàn)存款準備金的高低可以控制商業(yè)銀行的貨幣發(fā)放數(shù)量,，于是就成了貨幣政策工具。當(dāng)中央銀行主動吐出基礎(chǔ)貨幣的時候,，往往存款準備金的利息很低,，各個商業(yè)銀行為了利潤最大化，都會把存款準備金壓到最低限度,，只要到日終結(jié)算的時候能夠打平賬戶就可以了,。在這樣的情況下，如果中央銀行提高存款準備金率,，商業(yè)銀行沒有過多的儲備,，就只有收縮貸款,。但是隨著商業(yè)銀行內(nèi)控制度的完善和貨幣市場的發(fā)達，很多國家對存款準備金率基本傾向于取消,。
　　但是1998年之后,，各國特別是發(fā)展中國家發(fā)現(xiàn)，在本國經(jīng)濟出現(xiàn)問題的時候,，要找貨幣基金來給予援助,，第一時效慢，第二條件非�,？量�,，所以新興市場國家的央行都認為，應(yīng)對金融風(fēng)險,，應(yīng)該更多地加強自我的外匯儲備,。因而從1998年之后，各國特別是亞洲國家的央行都加大了外匯儲備,。同時隨著蘇聯(lián)的解體,，大量的廉價勞動力走向市場，發(fā)達國家把它們的制造業(yè)移到新興國家,，國際貿(mào)易格局出現(xiàn)了變化,，導(dǎo)致新興市場國家擁有了大量貿(mào)易順差，積攢了大量的外匯儲備,。在外匯儲備比較多的情況下,，如果要想控制住匯率，中央銀行就只能被動大量吃進外匯,，中國的央行就處于這樣的狀態(tài),。
　　央行對匯率的干預(yù)，迫使央行大量吐出基礎(chǔ)貨幣,，超出了社會的正常需要,。怎么辦？就要把多余的基礎(chǔ)貨幣收回來,。這個時候中央銀行其實就創(chuàng)造了一個工具——央行票據(jù),。要想減少基礎(chǔ)貨幣的吐出，央行可以采取兩種辦法,，一種是在中央銀行的資產(chǎn)負債表上資產(chǎn)方減少,，還有一種是負債方增加。央行票據(jù)等于是中央銀行向市場發(fā)債,。但是用央行票據(jù)進行公開市場操作,，在央行被動吐出基礎(chǔ)貨幣時有極大的局限性。成功與否要看商業(yè)銀行想不想買，而這取決于央行票據(jù)的利率水平,。因為當(dāng)商業(yè)銀行頭寸比較多的時候,，會做兩種選擇，一個是貸款賺取存貸差,，一個是買央行的票據(jù)收利息,。如果商業(yè)銀行有極大的貸款沖動，它就會認為,，只有央票的利率高于存貸款的利差才更有吸引力,。但是，中央銀行凡是被動吐出基礎(chǔ)貨幣的情況下,，本幣都面臨著升值壓力,。如果在這時把央票的利率提得太高，而其他國家又處于低利率的情況下,，就會吸引更多的資金進入國內(nèi),。中國央行在2003年—2004年11月美聯(lián)儲開始升息之前，就處于這一尷尬處境,。因為美聯(lián)儲從2000年新經(jīng)濟泡沫破滅和2001年“9·11”事件之后,，為了刺激經(jīng)濟的發(fā)展，把利率降到了1%,，而且維持了一年多的時間,。而當(dāng)時中國正處在經(jīng)濟逐漸走熱的過程當(dāng)中，于是美國的低利率就對中國央行的利率調(diào)整產(chǎn)生了很大的制約,。
　　不發(fā)行央票,，還可以通過調(diào)整存款準備金率回收基礎(chǔ)貨幣�,？梢哉f在商業(yè)銀行有貸款沖動,，境內(nèi)外逆差對游資有吸引力的時候，存款準備金是低成本凍結(jié)多余流動性的工具,。存款準備金在中國是付息的,，而且存款準備金利息基本上覆蓋了商業(yè)銀行的存款成本。因而提高存款準備金率對商業(yè)銀行來說,，沒有財務(wù)上的損失,，只是多掙少掙的問題。商業(yè)銀行要是有了多余的頭寸,，就可以把它存在中央銀行掙利息,。當(dāng)然,，發(fā)放貸款掙得更多,。但是當(dāng)中央銀行被動吐出很多基礎(chǔ)貨幣的時候，會導(dǎo)致信貸過度膨脹，社會的經(jīng)濟情況會限制商業(yè)銀行過多的信貸擴張,。
　　在傳統(tǒng)的教科書上,，央行吞吐基礎(chǔ)貨幣用的是政府債券，這個手段行不行,？中國的情況是,，中央銀行政府債券持有量非常少，不足以通過吞吐政府債券控制基礎(chǔ)貨幣量,。其實最近一段時間,，中央銀行也吞吐政府債券，但是基本上只是回購幾天的貨幣投放量,。
　　在央行的資產(chǎn)負債表上,，資產(chǎn)方還有對存款性公司和對其他金融公司的資產(chǎn)。理論上講,，可以通過減少這些資產(chǎn)控制基礎(chǔ)貨幣量,。但是這些央行資產(chǎn)方的再貸款，要么是對農(nóng)發(fā)行和農(nóng)業(yè)銀行的再貸款,，要么是對金融公司的再貸款,，這些都是政策性的再貸款，基本上被不良資產(chǎn)占了,，收不回來,。
　　正是因為央行在它資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)方?jīng)]有多少操作余地，所以從負債方來說,，中央銀行不得不有所增加,，主要是存款準備金和央票發(fā)行。不過吳曉靈也提出,，提高存款準備金率盡管是一個低成本的凍結(jié)基礎(chǔ)貨幣的手段,，但是目前小幅多提的做法也備受爭議“當(dāng)前存款準備金率已經(jīng)調(diào)到了17.5%，還能不能調(diào)到20%,、30%呢,？我們也覺得非常為難�,！彼f,。