近期的一系列跡象表明，在年初的兩波微刺激之后,，更有力度的微刺激第三波正逐步浮出水面,。國務(wù)院總理李克強在《泰晤士報》撰文稱，中國經(jīng)濟全年有望實現(xiàn)7.5%的GDP增速目標(biāo),，并表示政府已經(jīng)準(zhǔn)備調(diào)整政策,，以確保政策發(fā)揮作用。我們認(rèn)為,，微刺激第三波已經(jīng)拉開序幕,，主要思路是“寬貨幣+寬信用+寬財政”，其中重點是“寬信用”,，而適度放松存貸比可能是政策工具箱中的重要選擇,。
不可承受之重
銀監(jiān)會副主席王兆新日前表示存貸比規(guī)則未來有望做出調(diào)整�,？紤]到存貸比是《商業(yè)銀行發(fā)法》法定的監(jiān)管指標(biāo),，在取消《商業(yè)銀行法》對存貸比指標(biāo)的規(guī)定之前，存貸比75%的監(jiān)管“紅線”暫難突破,，預(yù)計監(jiān)管部門只會適度調(diào)整存貸比指標(biāo),。根據(jù)銀監(jiān)會披露的信息，具體方式可能為：擴大分母范圍,，將過去比較穩(wěn)定的存款來源計入分母,，指的是固定期限非結(jié)算類同業(yè)存款;縮小分子范圍，將政策性貸款(比如對小微,、三農(nóng)、棚改的專項貸款)不再納入存貸比考核,。
應(yīng)看到,，推動存款快速增長的外匯占款驅(qū)動因素正在減弱。外匯占款成為金融機構(gòu)資金來源的源頭活水,，是改善貸存比指標(biāo)的關(guān)鍵因素,，存貸比監(jiān)管對金融機構(gòu)過度信貸有約束作用。時移世易,，短期伴隨著人民幣雙向波動擴大,，經(jīng)濟下行壓力和房地產(chǎn)價格調(diào)整，私人部門持匯量上升，新增外匯占款出現(xiàn)明顯下降,。中長期伴隨著資本賬戶開放,，中國人口紅利拐點，儲蓄投資差距收窄以及全球大寬松盛宴終點臨近,，國際收支雙順差格局未來將出現(xiàn)趨勢性逆轉(zhuǎn),，外匯占款也因此對存款增長的貢獻度在減弱。在此背景之下,，存貸比監(jiān)管將對金融機構(gòu)規(guī)模合理的信貸投放構(gòu)成極大的挑戰(zhàn),，不利于降低實體經(jīng)濟融資成本。
此外,，金融機構(gòu)負(fù)債端脫媒,，一般性存款轉(zhuǎn)化為同業(yè)存款，存貸比考核制約表內(nèi)信貸正常增長,。伴隨著中國利率市場化的進程,，銀行理財、貨幣基金等金融創(chuàng)新快速發(fā)展,，深刻地改變了居民金融資產(chǎn)配置行為,。銀行理財產(chǎn)品余額已由2009年底的1.7萬億元迅速增長至12.2萬億元，貨幣基金份額在不到一年的時間已由2013年6月的3000億份額飆升至2014年4月的1.75萬億份,。由于存貸比考核分母對應(yīng)的是一般性存款,，從一般性存款考核口徑看，其包括了單位存款,、儲蓄存款,、臨時存款、保證金存款和保險公司的同業(yè)存款等,，非存款類金融機構(gòu)同業(yè)存款并不納入一般性存款的考核口徑,。未來，利率市場化大趨勢無法阻擋,，隨著金融脫媒的延續(xù),，金融機構(gòu)信貸服務(wù)實體經(jīng)濟的能力將明顯受制于存貸比監(jiān)管約束。
存貸比考核制造了非標(biāo)等影子銀行業(yè)務(wù),，放大了金融風(fēng)險,，抬高了全社會融資成本，導(dǎo)致資金利率季末沖高,。一方面,，地方和部分產(chǎn)能過剩部門的財務(wù)軟約束特征對利率不敏感，能夠承擔(dān)較高的利率,，傳統(tǒng)行業(yè)出現(xiàn)明顯加杠桿行為,。通過信托、券商資管和基金子公司等通道業(yè)務(wù)繞過存貸比監(jiān)管導(dǎo)致融資鏈條被人為延長，不利于監(jiān)管部門有效地控制資金流向,，導(dǎo)致潛在金融風(fēng)險積累,。另一方面，由于存貸比監(jiān)管采取的是月末和季末時點的考核方式,，迫使金融機構(gòu)在月末季末通過高息攬存以達到監(jiān)管的要求,，使得月末季末銀行間流動性極度緊張，資金利率易沖高,，“錢荒”頻發(fā),，增加了金融機構(gòu)內(nèi)在的脆弱性和不穩(wěn)定性，從而使金融風(fēng)險不斷產(chǎn)生和積累,。
存貸比的松動有望驅(qū)使金融機構(gòu)增加對表內(nèi)信貸資產(chǎn)的配置,，為穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)和防風(fēng)險助力,。為實現(xiàn)全年經(jīng)濟目標(biāo),，適度松動信貸，利用棚改,、高鐵等基建投資對沖甚至扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)投資下行趨勢是唯一的政策選項,。將政策性貸款(比如對小微、三農(nóng),、棚改的專項貸款)不計入存貸比考核的分子中,，有助于降低金融機構(gòu)提供上述部門的監(jiān)管成本，鼓勵和引導(dǎo)金融機構(gòu)將信貸配置到“調(diào)結(jié)構(gòu)”領(lǐng)域,，符合政策定向?qū)捤烧咛卣鳌?/P>
“寬信用”助力經(jīng)濟回穩(wěn)
短期看,，松綁存貸比對信貸總量影響有限。一方面,，從上市銀行的數(shù)據(jù)看,，目前存貸比離75%的監(jiān)管紅線尚有一定的距離，存貸比壓力最大的是民生銀行和交通,，而絕大部分上市銀行的存貸比都在70%之下,，存貸比短期內(nèi)還不是制約金融機構(gòu)信貸類資產(chǎn)配置的主要約束。另一方面,，根據(jù)我們草根調(diào)研的結(jié)果,，金融機構(gòu)提供信貸最主要的約束還是來自于央行對信貸額度的管控和資本約束，央行信貸額度不松,，金融機構(gòu)資本充足率得不到提高，單一的存貸比放松難以顯著地影響金融機構(gòu)當(dāng)前的信貸行為,。
中期看,，存貸比放松有助于全社會風(fēng)險偏好回升。首先，對小微,、三農(nóng)和其他有利于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整領(lǐng)域放松存貸比,，有助于引導(dǎo)金融機構(gòu)提升對上述領(lǐng)域信貸資產(chǎn)占比，信貸資金可獲得性增強,，有助于降低上述領(lǐng)域信用風(fēng)險爆發(fā)的概率,。其次，存貸比放松配合非標(biāo)融資監(jiān)管硬約束(127號文),，可以引導(dǎo)金融機構(gòu)表內(nèi)信貸承接表外融資,，表外通道業(yè)務(wù)融資鏈條縮減有助于降低實體經(jīng)濟融資成本，而實體經(jīng)濟融資成本的下降有助于社會整體風(fēng)險偏好轉(zhuǎn)暖,。最后,，下半年經(jīng)濟要“勇奪佳績”必須伴隨著更大的政策支持力度，這意味著信用端將逐步松綁,，央行對信貸額度的控制有望松動,，優(yōu)先股也有望發(fā)行補充金融機構(gòu)資本金，存貸比放松降低表內(nèi)資產(chǎn)監(jiān)管成本,，提升表內(nèi)信貸類資產(chǎn)吸引力,，信貸投放有助于經(jīng)濟企穩(wěn)和風(fēng)險偏好的釋放。
總體看,，存貸比松動和其他松綁信貸端的政策,，將逐步修正機構(gòu)對未來經(jīng)濟最為悲觀的預(yù)期，金融機構(gòu)信貸類資產(chǎn)配置意愿增強也意味著銀行間流動性最為寬松的時代已接近尾聲,，利率品的牛市步入下半場,，轉(zhuǎn)債和高收益產(chǎn)業(yè)債配置價值更佳。