相隔18年,，國債期貨于今日重新推出。這是利率市場化的必備前提,，也是發(fā)展債券投資市場,、國際人民幣投資品種中的基本品種。國債收益率曲線反映市場對金融與一國經(jīng)濟(jì)的基本信心,，因此成為利率市場化的基礎(chǔ),。
中國沒有市場化的債券市場，導(dǎo)致利率市場化成為無源之水,，此時央行放開貸款利率是一場賭博,，必須盡快堵上漏洞。我國此前的利率最早由央行制定,，后改由央行制定基準(zhǔn)利率,，各銀行在上下限之內(nèi)自由浮動，稱為有浮動的基準(zhǔn)利率,。沒有市場化的債券收益率,，利率市場化就是無錨之舟，隨風(fēng)亂漂,。隨著央行放開貸款利率,，利率的徹底市場化已經(jīng)到了沖刺階段，國債期貨應(yīng)運重生,。
目前的市場利率主要看民間拆借利率,，因此溫州等民間拆借活躍的市場具有重要參考價值。自從溫州民間借貸服務(wù)中心成立后,，每天的拆借利率,、指數(shù)、走勢圖都會及時公布，如8月30日,，溫州民間直接拆借利率為16.4,，而民間融資平均利率1分7，趨勢較為穩(wěn)定,。此時如果投資者的投資收益達(dá)到10%以上,，除去中間成本，與溫州民間拆借利率大致相當(dāng),，投資者就會較滿意,。
依靠民間融資作為市場化利率指針不大靠譜，民間拆借市場大多是調(diào)頭寸用的短期拆借,，并且缺乏對信用與風(fēng)險的準(zhǔn)確定價,，大起大落為常態(tài)。中國不可能讓金融定價陷入高利貸定價的泥潭,。
神木縣金融辦劉維明介紹,，“據(jù)中央財經(jīng)大學(xué)專門研究民間金融的李建軍教授測算，神木縣民間資金總規(guī)模在500億元左右,，民間融資規(guī)模在200億元左右,，與縣上正規(guī)金融貸款規(guī)模相當(dāng)。但根據(jù)我們的測算,，民間資金總規(guī)模應(yīng)在800億元左右,。”如果測算為800億元,，則超過了正規(guī)機(jī)構(gòu)的金融貸款規(guī)模,。在煤炭、房價高企,，資金需求旺盛之時,，年息可達(dá)40%左右，而現(xiàn)在年息只有百分之十幾,。
吊詭之處在于,，民間借貸利率不足為利率之錨，中國的債券市場同樣不一定能為市場定價,。債券市場平緩的收益率曲線,，恰好印證了債券市場未能形成價格發(fā)現(xiàn)功能。
2010年前后債券市場處于低谷,，缺乏足夠多的市場主體進(jìn)行交易,，債券成為銀行與機(jī)構(gòu)自娛自樂的游戲。由于債券發(fā)行市場化色彩較濃,，信用評級形同虛設(shè),，絕大多數(shù)都是最高評級,，債券市場違約似乎是天方夜譚。此時的債券市場利息不過是貸款利率的水中倒影,，因果關(guān)系倒了過來，不是債券收益率為貸款定價,，而是貸款利率為債券利息,、債券收益率定價。隨著債市上升,，一級市場的壟斷黑幕與銀行的杠桿,、利益輸送又浮上水面，針對4月份以來銀行間市場出現(xiàn)的“債市黑幕”,，9月2日,，中國銀行間市場交易商協(xié)會正式對外發(fā)布 《非金融企業(yè)債務(wù)融資工具簿記建檔發(fā)行規(guī)范指引》，還對
《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務(wù)融資工具承銷協(xié)議文本》和《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務(wù)融資工具承銷團(tuán)協(xié)議文本》進(jìn)行了修訂,。
債券發(fā)行與債券投資團(tuán)隊如果不能擴(kuò)大,，債券就不可能發(fā)展為中國最重要的證券市場，也不可能成為利率之錨,。如果債券發(fā)行與投資被操縱,，以債券收益率曲線作為利率基準(zhǔn)錨，相當(dāng)于讓中國的資金價格掌握在了大操縱者的手中,。不想被操縱,，就得進(jìn)行實質(zhì)性的市場化改革，這才是目前債券市場改革的重點,。國債期貨是基本的對沖手段,，進(jìn)行債券現(xiàn)貨交易而不能以期貨對沖，債券市場就折了翅膀,。
可以相信的是,，類似于327國債這樣的驚天事件不會再重演，技術(shù)上進(jìn)行了嚴(yán)密的堵漏工程,。8月30日,，中金所發(fā)布《5年期國債期貨合約》及相關(guān)規(guī)則，對于保證金,、交割月份持倉限額等做了近乎嚴(yán)苛的規(guī)定,。如中金所規(guī)定，賣方未能在規(guī)定期限內(nèi)如數(shù)交付可交割國債,，或者買方未能在規(guī)定期限內(nèi)如數(shù)繳納交割貨款的,，可以采取差額補償?shù)姆绞搅私Y(jié)未平倉合約。充分考慮國債現(xiàn)貨市場的流動性狀況,，在期現(xiàn)價差補償?shù)幕A(chǔ)上,，給守約方一定的流動性補償,。差額補償金為期現(xiàn)價差加上合約價值1%的流動性補償�,？磥碚l也忘不了327國債的陰影,，因此真金白銀的付出，成為不可動搖的底線,。正因為規(guī)定嚴(yán)格,，各機(jī)構(gòu)投資者興趣似乎不大，目前大多以觀望為主,。
從技術(shù)上看,，國債期貨市場不會重蹈國債327事件覆轍。但我們不應(yīng)該忘記,，327國債事件之所以發(fā)生,，是因為有特權(quán)機(jī)構(gòu)介入其中，類似于中經(jīng)開這樣的公司是證券市場的毒瘤,，會敗壞一切市場規(guī)則,。要振興債券現(xiàn)貨、期貨市場,，必須要清除這類特權(quán)公司,。
從制度建設(shè)來看，要讓中國債券市場形成統(tǒng)一的市場,，有基本準(zhǔn)確的信用定價機(jī)制,，讓各操縱之手遠(yuǎn)離市場，還有很遠(yuǎn),、很遠(yuǎn)的路要走,。