4月,，中外金融界發(fā)生的三件事值得我們進一步提高對防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的緊迫性,。一是4月9日國際三大信用評級機構(gòu)之一惠譽將中國長期本幣信用評級由“AA-”下調(diào)至“A+”。此舉雖引發(fā)不少爭議,，但我們絕對不能掉以輕心,。二是4月15日世界黃金價格暴跌,，在徹底動搖全球?qū)S金未來走勢的看法時，對全球經(jīng)濟金融的脆弱性和系統(tǒng)性風(fēng)險的擔(dān)心不容回避；三是4月出現(xiàn)的“債券代持”風(fēng)波有可能觸發(fā)“共同的風(fēng)險敞口”,。凡此種種,，無不反映中國面臨的系統(tǒng)性金融風(fēng)險日益嚴峻，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險任務(wù)日益重要,。
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引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險的因素有重大變化 |
2008年美國次貸危機爆發(fā)以來,，大量研究表明，當前全球引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險的因素已經(jīng)發(fā)生重大變化,。主要表現(xiàn)在三大方面,。
第一，系統(tǒng)性金融風(fēng)險累積過程比引發(fā)危機本身更重要,。
Davis
and
Karim在2009年的已經(jīng)研究中發(fā)現(xiàn),，系統(tǒng)性風(fēng)險往往有較長的累積過程和“潛伏期”。系統(tǒng)性風(fēng)險可以在較長時期內(nèi)積累而不對金融體系產(chǎn)生明顯影響,，但往往會突然以災(zāi)難性形式表現(xiàn)出來,。甚至，系統(tǒng)性風(fēng)險的累積過程遠比引發(fā)危機的導(dǎo)火索和危機本身更重要,。因為系統(tǒng)性風(fēng)險不僅隨時間推進而不斷累積,，而且風(fēng)險累積也會成為一次正向的沖擊事件，并造成巨大傷害,。
第二,，系統(tǒng)性危機的爆發(fā)可以發(fā)生在金融體系而不是單個金融機構(gòu)。
傳統(tǒng)的觀點強調(diào)風(fēng)險爆發(fā)的最初沖擊事件是外生的,。包括始于單個金融機構(gòu)倒閉,、個別偶發(fā)事件的觸發(fā)危機進而傳染給其他金融機構(gòu)等。但美國次貸危機表明：系統(tǒng)性危機可以發(fā)生在金融體系,。由于金融機構(gòu)內(nèi)大部分機構(gòu)均持有共同的金融工具(或風(fēng)險敞口),，一旦其出問題，則金融體系中的絕大部分甚至整個金融體系都同時面臨破產(chǎn)的風(fēng)險,。這種類型的系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)引起的金融危機危害更嚴重,，持續(xù)時間更長，更值得警惕,。
第三,，系統(tǒng)性危機的擴散可以是多渠道多方向，危害極大,。
傳統(tǒng)的觀點強調(diào)風(fēng)險擴散核心是金融機構(gòu)的高負債,。即在高資產(chǎn)負債表作用條件下，系統(tǒng)性風(fēng)險的沖擊會使得金融機構(gòu)資產(chǎn)大幅縮水,，進而侵蝕利潤和資本,，加劇資產(chǎn)：甩賣和價格下跌；在負債方，金融機構(gòu)正常的融資渠道被切斷,，凈流出導(dǎo)致大批金融機構(gòu)陷入流動性危機和資不抵債,。而此次美國次貸危機表明：系統(tǒng)性危機擴散可以是多渠道多方向，危害極大,。
系統(tǒng)性危機的擴散可以通過高杠桿,，例如在美國次貸危機中，雷曼公司這一類高杠桿機構(gòu)首當其沖地被沖垮,；也可以是通過資本流動,、國際貿(mào)易等渠道實現(xiàn)跨區(qū)域傳染；甚至包括心理的恐慌和信心的崩潰,。特別是在信息科技的快速發(fā)展，信心和恐慌的傳染極為迅速,，最終造成多個市場大面積的信心崩潰,。信心的喪失最終演繹成典型的系統(tǒng)性危機“自我實現(xiàn)預(yù)言”。
顯然,，在諸多因素交織在一起,，形成了系統(tǒng)性危機的自放大性，決定了其復(fù)雜性和危害性,。系統(tǒng)性風(fēng)險危機會迅速從一個機構(gòu)傳遞到眾多機構(gòu),，從局部市場傳遞到全部市場。市場價格呈現(xiàn)自由落體式下降,，流動性瞬間枯竭,，市場信心喪失殆盡，金融機構(gòu)紛紛倒閉,，宏觀與微觀經(jīng)濟形勢急轉(zhuǎn)直下,，最終釀成全局性災(zāi)難。
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加強系統(tǒng)性金融風(fēng)險研究對中國有特殊價值 |
第一,，中國必須高度重視系統(tǒng)性金融風(fēng)險的累積過程的研究和認識,。
系統(tǒng)性金融風(fēng)險往往有較長的累積過程和“潛伏期”。系統(tǒng)性風(fēng)險可以在較長時期內(nèi)積累而不對金融體系產(chǎn)生明顯影響,，但往往會突然以災(zāi)難性的形式表現(xiàn)出來,。如果不能理解系統(tǒng)性風(fēng)險隨時間推進而不斷累積的過程，就不可能理解金融危機,。
這對中國的特殊含義在于：一是應(yīng)該從現(xiàn)在做起,，認認真真地尋找系統(tǒng)性風(fēng)險在中國的發(fā)生、發(fā)展和累積過程,，而不是等到它就要演變成危機后才重視,。二是必須重視對系統(tǒng)性金融風(fēng)險臨界值的數(shù)量研究。因為當系統(tǒng)性風(fēng)險不斷累積到達一定的臨界值時，社會,、經(jīng)濟中就會爆發(fā)某些突發(fā)事件：為導(dǎo)火索,，導(dǎo)致系統(tǒng)性危機的爆發(fā)。這一時點稱為“明斯基時刻”,。只有通過對系統(tǒng)性金融風(fēng)險的有效測度的數(shù)量研究,，才能比較準確的把握、甚至預(yù)測系統(tǒng)性金融風(fēng)險可能爆發(fā)的時間,，防止危機的全面爆發(fā),。
第二，中國必須重視對全局性系統(tǒng)性金融風(fēng)險的內(nèi)生性原因的研究,。
傳統(tǒng)觀點認為,，系統(tǒng)性金融風(fēng)險是內(nèi)生的，但其爆發(fā)和擴散是外生的,。而新的系統(tǒng)性金融風(fēng)險研究表明,，系統(tǒng)性金融風(fēng)險的積累、爆發(fā)和擴散都是內(nèi)生的,。這就意味著,，系統(tǒng)性金融風(fēng)險的爆發(fā)和擴散完全可能由于金融系統(tǒng)內(nèi)部問題積累一定程度而爆發(fā)并擴散，而不一定需要由外部事件的觸發(fā),。這對中國的特殊含義在于：中國必須重視和認真研究金融系統(tǒng)本身存在的威脅“因素”,，包括局部的、區(qū)域性的,、甚至是暫時的現(xiàn)象,。或者說中國必須把眼睛盯住自己,，尋找自身的危機隱患,。
第三，中國應(yīng)該重視可能危及整個金融系統(tǒng)的共同風(fēng)險特征,。
傳統(tǒng)的觀點強調(diào)風(fēng)險爆發(fā)的最初沖擊事件是外生的,，例如由于單個金融機構(gòu)倒閉等個別偶發(fā)事件會觸發(fā)某家金融機構(gòu)出現(xiàn)償付危機，進而傳染給其他金融機構(gòu),。而美國次貸危機表明：系統(tǒng)性危機可以發(fā)生在金融體系,。由于金融機構(gòu)內(nèi)大部分機構(gòu)均持有共同的金融工具(或風(fēng)險敞口)，一旦其出問題,，則金融體系中的絕大部分甚至整個金融體系都同時面臨破產(chǎn)的風(fēng)險,。這種類型的系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)引起的金融危機危害更嚴重，持續(xù)時間更長,，更值得警惕,。
顯然,，對于中國的特殊含義在于：中國必須認真研究可能危及整個金融系統(tǒng)的各種危機“隱患”，包括看上去是局部的,、區(qū)域性的,、甚至是暫時的，我們要尋找這些危機隱患的共同風(fēng)險特征,。例如,，我們對地方融資平臺和房地產(chǎn)市場泡沫等，其對中國金融體系的威脅都是共同的,，都具有描寫的風(fēng)險敞口,。
第四，中國必須重視系統(tǒng)性金融風(fēng)險的多渠道,、多方向,、傳染性和破壞性。
美國次貸危機表明：系統(tǒng)性危機擴散可以是多渠道,、多方向的,。特別需要指出的是，這次系統(tǒng)性危機突出表現(xiàn)出國際資本流動,、國際貿(mào)易等渠道實現(xiàn)跨區(qū)域傳染，而且是長期的,、持續(xù)的,。
這對中國的特殊含義在于：一是新的危機擴散機制表明系統(tǒng)性金融危機可以從“小沖擊”演變?yōu)椤按笪C”的核心所在。這意味著系統(tǒng)性金融風(fēng)險完全可以有局部的,、區(qū)域性的,、甚至是暫時性危機擴散而成。中國不僅需要時時刻刻關(guān)注金融體系的整體風(fēng)險,，同樣要重視局部的,、區(qū)域性的、甚至是暫時性危機,。二是中國必須面對金融自由化與金融全球化及國際經(jīng)濟金融制度的長期失衡導(dǎo)致的系統(tǒng)性金融風(fēng)險（大多數(shù)以金融危機表現(xiàn)出來）的強烈的外部性,、傳染性和破壞性。中國一旦加入經(jīng)濟金融全球化進程,，就必須面對外部的系統(tǒng)性金融風(fēng)險的沖擊和挑戰(zhàn),。
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中國防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險緊迫性日益增加 |
第一，地方政府部門的系統(tǒng)性金融風(fēng)險正加速累積,。
眾所周知,，“中國式政府債務(wù)危機”已經(jīng)不是危言聳聽。特別是,，地方政府債務(wù)危機與銀行業(yè)金融業(yè),、與資產(chǎn)市場緊密聯(lián)系,，地方政府部門的區(qū)域性局部性金融風(fēng)險完全可能轉(zhuǎn)化成系統(tǒng)性金融風(fēng)險。因此,，地方政府系統(tǒng)性金融風(fēng)險問題關(guān)系到國家的政治經(jīng)濟金融的多方面,。
第二，非金融部門的局部性系統(tǒng)性金融風(fēng)險正在累積,。
例如,，中國房地產(chǎn)市場金融風(fēng)險、許多產(chǎn)能過剩產(chǎn)業(yè)——如傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鋼鐵產(chǎn)業(yè),、新興產(chǎn)業(yè)光伏產(chǎn)業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險已經(jīng)明顯集聚,，他們完全有可能轉(zhuǎn)化成系統(tǒng)性金融風(fēng)險。對于中國非金融部門的系統(tǒng)性金融風(fēng)險集聚事實上已有許多共識,。
第三,，銀行體系系統(tǒng)性金融風(fēng)險正在累積和匯聚。
一方面,，由于中國銀行業(yè)在中國金融系統(tǒng)中的特殊地位和作用,，使得銀行業(yè)金融風(fēng)險具有全局性和系統(tǒng)性。另一方面,，中國銀行體系系統(tǒng)性金融風(fēng)險不僅反映金融業(yè)銀行業(yè)的銀行金融問題,，而且還反映整個宏觀經(jīng)濟的綜合性金融問題。顯然,，中國銀行業(yè)的金融風(fēng)險的預(yù)警已經(jīng)是不爭的事實,。
最后，綜上所述的各種金融風(fēng)險都將匯聚到中國宏觀經(jīng)濟金融系統(tǒng)中,。事實上,，對未來宏觀系統(tǒng)性金融風(fēng)險的預(yù)警已經(jīng)日益緊迫。正如國際貨幣基金組織副總裁朱民在2013年1月出席亞洲金融論壇時表示,，全球金融體系太大,，目前全球金融體系占GDP達3.6倍，金融活動操作亦由透過傳統(tǒng)銀行走向資本市場化,，產(chǎn)品創(chuàng)新亦太快,，當中變化非常大，危機同時增加,。雖然在已完成的壓力測試中,，發(fā)現(xiàn)中國整體的金融及銀行體系仍很健康，但系統(tǒng)性風(fēng)險正累積,。