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從今年3月底提示戰(zhàn)略撤退后,，我們持續(xù)謹(jǐn)慎,。在2600多點時,，我們對大盤的判斷是：繼續(xù)向下或開始階段性反彈都有可能,。因此，我們選擇待6月底之后,，再給出比較清晰的判斷,。但是,，市場就是這么奇妙而值得敬畏：在資金面最緊張的階段，竟然出現(xiàn)強勁上漲,，沒有讓我們等來“深挖坑之后從容翻多”的機會,。既然形勢變化了，我們也必須隨機應(yīng)變,。
“螺螄殼里做道場”意思是說,，在狹窄簡陋處做成復(fù)雜的場面和事情。三季度,，有一些看上去很熱鬧的反彈機會,，但是,，約束行情的因素仍然較強,，指數(shù)上漲空間有限，要留一份清醒知進(jìn)退,。根據(jù)環(huán)比分析框架,，以及興業(yè)證券宏觀團(tuán)隊的分析，我們認(rèn)為,，三季度經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)同比乏善可陳,，但是環(huán)比處于“復(fù)蘇擴張”期，股市具備階段性博弈的價值,。
今年以來,，我們一直強調(diào)，以上調(diào)準(zhǔn)備金率為代表的量化緊縮政策激化了利率“雙軌制”,，使得存量財富的爭奪加劇,，是股市表現(xiàn)不好的最重要原因之一。三季度貨幣政策可能會進(jìn)入一段觀察期,，從而有利于階段性行情,。但是，當(dāng)前量化緊縮政策是否已經(jīng)到頭,？對此問題,，我們?nèi)员３忠环葜?jǐn)慎。量化緊縮的累積效應(yīng)將制約反彈空間,。而一旦下半年量化緊縮超預(yù)期,，則會導(dǎo)致反彈行情的失敗。
基于三季度量化緊縮進(jìn)入觀察期,，流動性邊際改善,，加上通脹預(yù)期和經(jīng)濟(jì)預(yù)期階段性改善，機構(gòu)參與行情的意愿提升,，決定了三季度有望出現(xiàn)一波類似于一季度的吃飯行情,。從行情增量資金的屬性看,，這是典型的超跌反彈行情。
目前,，內(nèi)外因素的疊加制約了增量資金進(jìn)入股市,。在持續(xù)量化緊縮的背景下，信托,、理財產(chǎn)品不斷提高收益率以吸引資金,，二三線城市房地產(chǎn)市場泡沫對存量財富也產(chǎn)生巨大的分流作用。但更關(guān)鍵的是A股缺乏持續(xù)賺錢效應(yīng),，在此背景下,，股市增量資金不足，新開戶數(shù),、新基金發(fā)行處于持續(xù)的萎靡中,。
當(dāng)前股市流動性之困局，源于為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型做貢獻(xiàn)的股市政策,，即融資功能突出,，而投資功能不足。存量資金被不斷消耗,。事物的發(fā)展往往長,、短期的影響不同，A股市場推動經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型利于長遠(yuǎn),，短期卻非常尷尬,，成為資金爭奪戰(zhàn)中的配角。
6月中旬以來,，投資者對下半年調(diào)控政策改善的預(yù)期越發(fā)強烈,，有助于深跌反彈和結(jié)構(gòu)性行情。但是,，一致預(yù)期往往和現(xiàn)實有較大偏差,。我們認(rèn)為，中國宏觀緊縮政策三季度最多只是進(jìn)入穩(wěn)定期,、觀察期,，9月份政策放松預(yù)期的證偽期，不排除緊縮政策再加力,。即使緊縮政策不再進(jìn)一步加力,，緊縮的累積效應(yīng)也需要提防。
近10年來,，隨著A股市場“晴雨表”功能的健全,，逐步形成一些“季節(jié)性效應(yīng)”。比如,，4
月份是重要時點,，上半年開始的宏觀調(diào)控大概率在4月份加大力度,，2004年、2010年,、2011年全都如此,，這些調(diào)控對A股往往有很強的沖擊。同樣,，在下半年的7月份和10月份是類似4月份的重要時點,。
基于上述分析，我們判斷三季度股市不具備大行情的基礎(chǔ),，但會從二季度的戰(zhàn)略退卻轉(zhuǎn)入戰(zhàn)略相持階段,。三季度，行情將在“螺螄殼”（上證指數(shù)2600點至3000點）里折騰,。從政策預(yù)期,、流動性改善以及季節(jié)性因素分析，7月份行情反彈的確定性較高,。但縱觀三季度行情,，我們依然建議保持一份清醒,。在操作上應(yīng)堅守價值投資的理念,，采取游擊戰(zhàn)術(shù)參與博弈性的短期機會。
具體而言,，應(yīng)立足于防御,，將核心倉位配置在增長穩(wěn)定的低估值、績優(yōu)股上,。增加部分資金做靈活機動,，以博取反彈機會、見好就收,。第一階段可關(guān)注行業(yè)利空已消化,、跌幅較大的板塊，以便在空間有限的反彈中獲得更多的相對收益,。而對于近期股價快速上漲已透支各樣利好預(yù)期的板塊，應(yīng)相對謹(jǐn)慎,。
第二階段建議重點關(guān)注中小盤成長股,，利用一籃子組合投資的思路來參與反彈。自去年10月份以來中小盤股票持續(xù)大跌,，估值較快回落，投資者對成長股業(yè)績的預(yù)期也下降,，反而使得下半年業(yè)績超預(yù)期的概率提升,。另外,，大股東增持,、政策扶持、海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇等因素構(gòu)成了中小盤成長股反彈的催化劑,。
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