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　　在連續(xù)十四次“缺席”公開(kāi)市場(chǎng)操作之后,，央行22日進(jìn)行了500億元7天逆回購(gòu)操作,。除了時(shí)隔將近一年央行再次重啟逆回購(gòu)，21日晚間,，央行也正式確認(rèn)了對(duì)于前期到期的MLF（中期借貸便利）進(jìn)行了加量續(xù)作,。2015年剛一開(kāi)年,，央行就在公開(kāi)市場(chǎng)頻繁釋放流動(dòng)性,，這釋放了什么信號(hào),？
　　業(yè)內(nèi)人士分析稱，在外匯占款趨勢(shì)性減少,、央行基礎(chǔ)貨幣投放壓力增加的背景下,，多種貨幣政策工具齊發(fā)為市場(chǎng)注入流動(dòng)性在情理之中，穩(wěn)健政策也將蘊(yùn)含更多積極的意味,。不過(guò)，在總量政策和結(jié)構(gòu)化政策之間,，貨幣當(dāng)局也將尋求一種平衡,。

趙乃育/繪

　　不少業(yè)內(nèi)人士分析稱，時(shí)隔將近一年時(shí)間,，央行重啟逆回購(gòu),，最主要的原因在于通過(guò)投放流動(dòng)性來(lái)平滑市場(chǎng)資金面的緊張。正如華創(chuàng)證券固定收益組22日發(fā)布的點(diǎn)評(píng)報(bào)告所言，自2012年以來(lái)春節(jié)之前均有逆回購(gòu)操作,，其目的主要是對(duì)沖春節(jié)取現(xiàn)對(duì)于資金面造成的波動(dòng),。
　　北京金融衍生品研究院首席宏觀研究員趙慶明也分析稱，從短期來(lái)看,，1月一向是信貸投放的高峰期,，接下來(lái)的IPO可能也將凍結(jié)一部分資金，上述因素都將使得市場(chǎng)流動(dòng)性趨于緊張,。因此,，央行通過(guò)逆回購(gòu)?fù)斗帕鲃?dòng)性合情合理。
　　從長(zhǎng)期來(lái)看,，外匯占款持續(xù)“縮水”意味著基礎(chǔ)貨幣投放要更多地依賴央行投放,。民生銀行首席研究員溫彬在接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪時(shí)表示，從外部看,，歐洲央行QE“核彈”引爆,，丹麥、加拿大央行相繼降息,，除美聯(lián)儲(chǔ)外,，全球主要經(jīng)濟(jì)體央行“放水”趨勢(shì)明顯；從內(nèi)部看,，我國(guó)貨幣當(dāng)局去年新增外匯占款6411億元,，不足2013年的四分之一，從近10年外匯占款的歷史數(shù)據(jù)看,，2014年外匯占款新增量?jī)H高于2012年的4281億元,，而低于其他各年，基礎(chǔ)貨幣投放壓力顯著,。在不全面降準(zhǔn)的前提下,，需要利用貨幣政策工具釋放流動(dòng)性。溫彬稱,，今年初召開(kāi)的中國(guó)人民銀行工作會(huì)議提出要靈活運(yùn)用各種工具組合,，保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕，在流動(dòng)性壓力較大的背景下,，逆回購(gòu)將成為下階段貨幣政策操作的主要工具,。
　　值得注意的是，本次逆回購(gòu)利率定在3.85%的水平,，其定價(jià)更多表現(xiàn)為隨行就市,。不過(guò)，中信建投首席宏觀分析師黃文濤分析稱,，央行此次逆回購(gòu),，彰顯了央行降低貨幣市場(chǎng)資金利率的決心,。“我們一直認(rèn)為降低貨幣市場(chǎng)利率是降低社會(huì)融資成本的重要抓手,，在央行的影響下,，貨幣市場(chǎng)利率仍會(huì)保持低波動(dòng)低中樞的狀態(tài)，我們預(yù)計(jì)7天回購(gòu)利率中樞會(huì)在3.0至3.5之間,?！彼硎尽?br />　　華創(chuàng)證券發(fā)布的點(diǎn)評(píng)報(bào)告則指出,，逆回購(gòu)的利率將會(huì)形成短期內(nèi)資金利率的底部,。理論上，如果逆回購(gòu)利率高于資金市場(chǎng)利率,，那么銀行利用央行逆回購(gòu)融入資金的意義并不大,。從歷史規(guī)律來(lái)看，無(wú)論是2012年下半年7天3.35%,，14天3.45%,；還是2013年年底7天4.1%，14天4.3%,，均形成了當(dāng)時(shí)資金利率底部的一個(gè)均衡水平,。因此本次3.85%的逆回購(gòu)利率可能也將形成目前資金利率的底部均衡水平。

　　預(yù)判　結(jié)構(gòu)性工具仍唱主角

　　國(guó)信證券宏觀分析師鐘正生此前曾預(yù)測(cè),，由于外匯占款的下滑,、央票到期的減少，以及基礎(chǔ)貨幣需求的平穩(wěn)增加,，2015年的基礎(chǔ)貨幣缺口會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大到3萬(wàn)億元,。考慮到如此巨量的基礎(chǔ)貨幣缺口,，央行必然需要成規(guī)模的基礎(chǔ)貨幣注入,。
　　逆回購(gòu)只是央行近期向市場(chǎng)釋放基礎(chǔ)貨幣的一個(gè)縮影。不過(guò)進(jìn)入2015年以來(lái),，市場(chǎng)人士期盼的“降息降準(zhǔn)”始終未到來(lái),，央行仍舊延續(xù)去年的“一貫作風(fēng)”，頻出貨幣政策小招來(lái)釋放流動(dòng)性,。
　　大約一周前,，人民銀行通過(guò)其官網(wǎng)公告，近期已下發(fā)《關(guān)于完善信貸政策支持再貸款管理政策　支持?jǐn)U大“三農(nóng)”,、小微企業(yè)信貸投放的通知》,，增加信貸政策支持再貸款額度500億元，其中支農(nóng)再貸款200億元,、支小再貸款300億元，支持金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)擴(kuò)大“三農(nóng)”和小微企業(yè)信貸投放，引導(dǎo)降低社會(huì)融資成本,。
　　實(shí)際上,，再貸款這一定向特征非常明顯的貨幣政策工具在2014年內(nèi)就發(fā)揮了很重要的定向調(diào)控作用。央行在2014年初新設(shè)信貸政策支持再貸款,，包括支農(nóng)再貸款和支小再貸款,，根據(jù)央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2014年以來(lái),，人民銀行信貸政策支持再貸款余額和增量創(chuàng)歷史最高水平,。2014年年末，全國(guó)信貸政策支持再貸款余額共2678億元,，比年初增加994億元,，其中支農(nóng)再貸款余額2154億元，比年初增加470億元,；支小再貸款余額524億元,，比年初增加524億元。
　　就在21日晚間,，央行則通過(guò)其官方微博確認(rèn)了市場(chǎng)此前風(fēng)傳的續(xù)作MLF的消息,。央行表示，續(xù)做了到期的2695億元中期借貸便利,，并新增500億元,。對(duì)于此次續(xù)作的目的，央行表示,，“為繼續(xù)發(fā)揮中期借貸便利的結(jié)構(gòu)性引導(dǎo)功能,，強(qiáng)化正向激勵(lì)作用，同時(shí)也為應(yīng)對(duì)春節(jié)前的流動(dòng)性季節(jié)性波動(dòng),，促進(jìn)貨幣市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行”,。
　　“值得贊許的是，盡管市場(chǎng)普遍預(yù)期到期的MLF會(huì)續(xù)作,，但央行在沉默一個(gè)多月后主動(dòng)和市場(chǎng)溝通,，無(wú)疑有利于加強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)資金面的信心，引導(dǎo)預(yù)期,，且3個(gè)月MLF利率為3.5%,，低于7天4%的利率水平，利于引導(dǎo)利率下行,?！秉S文濤表示。
　　鐘正生表示,，目前央行在貨幣政策決策時(shí),，更多地采取了結(jié)構(gòu)主義的視角,，事實(shí)上也賦予結(jié)構(gòu)調(diào)整更多的權(quán)重。之前慣常的“沖擊——響應(yīng)”鏈條可能多了些環(huán)節(jié),，所以央行需要更多的考量時(shí)間,。

　　揣摩　貨幣當(dāng)局無(wú)意“大水漫灌”？

　　結(jié)構(gòu)性的貨幣政策顯然無(wú)法滿足很多市場(chǎng)人士的胃口,，不少業(yè)內(nèi)人士堅(jiān)定地表達(dá)了對(duì)降準(zhǔn)降息等全面寬松政策的渴望,。趙慶明對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，全面降準(zhǔn)相對(duì)定向的調(diào)控政策而言是一種更為全面公平的政策,。受到外匯占款趨勢(shì)性減少影響的是所有的金融機(jī)構(gòu),，但是MLF或是再貸款等貨幣政策工具只能定向地將流動(dòng)性投放到一部分金融機(jī)構(gòu)，這種貨幣政策是不公平的,。不過(guò),，他也坦言，全面降準(zhǔn)的可能性目前看不大,，這里面有全面降準(zhǔn)將釋放過(guò)于強(qiáng)大的寬松信號(hào)的原因,。
　　實(shí)際上，從最近一段時(shí)間一些重要講話的內(nèi)容釋放的信號(hào)來(lái)看,，貨幣當(dāng)局似乎一直在給當(dāng)前全面寬松的預(yù)期降溫,。國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)當(dāng)?shù)貢r(shí)間21日下午在瑞士達(dá)沃斯出席世界經(jīng)濟(jì)論壇2015年年會(huì)全會(huì)時(shí)表示，不可否認(rèn),，2015年,，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍面臨較大下行壓力。在這種情況下如何選擇,？是追求短期更高增長(zhǎng),，還是著眼長(zhǎng)期中高速增長(zhǎng)，提升發(fā)展質(zhì)量,？答案是后者,。我們將繼續(xù)保持戰(zhàn)略定力，實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策,，不會(huì)搞“大水漫灌”,，而是更加注重預(yù)調(diào)微調(diào)，更好實(shí)行定向調(diào)控,，確保經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間,，同時(shí)著力提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量和效益。
　　中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川21日在出席世界經(jīng)濟(jì)論壇2015年年會(huì)分論壇時(shí)則表示：“中國(guó)央行希望貨幣政策保持穩(wěn)定,，而不追求經(jīng)濟(jì)中有過(guò)多流動(dòng)性,。但中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)上的流動(dòng)性是隨時(shí)變動(dòng)的，所以央行時(shí)而抽出流動(dòng)性,，時(shí)而注入流動(dòng)性,?！彪m然不是市場(chǎng)上解讀的“央行無(wú)意釋放過(guò)多流動(dòng)性”，但是表態(tài)也頗為中性,。
　　在上周央行金融數(shù)據(jù)公布之時(shí),，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成也表示,，2014年M2增速較往年下降是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整,、銀行表外融資收縮、產(chǎn)能過(guò)剩部門擴(kuò)張放緩以及同業(yè)監(jiān)管加強(qiáng)在貨幣運(yùn)行上的反映,。這也是金融適應(yīng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行而出現(xiàn)的“新常態(tài)”,。并直言，“不能再要求保持以前那么高的貨幣增速,，就如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率不可能像以前那么高一樣”,。
　　鐘正生表示，適應(yīng)新常態(tài)的思維,，權(quán)衡量與價(jià)的難處,，會(huì)使貨幣政策放松節(jié)奏趨緩。