■A股：財富去哪兒了（一）
編者按：中國股市很多痼疾一直久治不愈，如企業(yè)圈錢盛行而回報了了,，機構(gòu)投機盛行而投資了了,，股民虧損盛行而贏利了了，在這一個又一個的“盛行”與“了了”的背后,，是中國一年又一年迎來市場漲幅全球倒數(shù)后幾位的排名,，是市場的融資功能一次又一次的叫停，是投資者不斷的失望與慨嘆,。
為什么這些現(xiàn)象總是頻頻上演,？這其中既有歷史積累的原因，也有改革不到位帶來的新問題,。從今日起,，《經(jīng)濟參考報》將推出“A股：財富去哪兒了”系列報道，力求揭示A股的種種病態(tài)及成因,，探究其背后的制度根源,，探討深化改革的新路徑。
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趙乃育/繪 |
2004年,，A股拉開了擴容的序幕,。僅2006年至今，通過IPO,、增發(fā),、定向增發(fā)、老股解禁等方式,，中國股市市值擴張速度全球第一,，上漲幅度卻屢次“熊居三甲”。隨著2013年業(yè)績預(yù)報陸續(xù)發(fā)布,，截至目前,，已有700多家企業(yè)凈利潤同比出現(xiàn)下滑，下滑幅度在50%以上的企業(yè)更是高達395家,。如今,，在新股發(fā)行重啟、上市公司整體利潤增速放緩的背景下,，近700家擬上市公司仍排隊上市,，A股市值擴張速度將“高位”運作，新一輪高速擴容已箭在弦上,。
2014年的IPO重啟,，讓股市又陷入沉重的擴容，再次帶來市場“優(yōu)勝劣汰”機制失靈等一系列拷問,。
近5年股指跌幅位居世界前三
在A股不斷擴容大背景下,，尤其是從去年11月底正式宣布IPO重啟以來,，滬指累計下跌7.39%，深證成指則累計下跌13.77%,，多次出現(xiàn)“四連陰”及“五連陰”行情,。可以說,，股指的節(jié)節(jié)敗退與增速領(lǐng)先的實體經(jīng)濟地位極不相符,。
來自中國證監(jiān)會最新發(fā)布的信息顯示，截至2月27日,，在目前正處于上市排隊的主板和中小板企業(yè)中,，上交所申報的有173家，深交所申報的達285家,。而創(chuàng)業(yè)板排隊的企業(yè)則有235家。其中,，已通過發(fā)審會的主板和中小板公司有10家,，而已通過發(fā)審會的創(chuàng)業(yè)板公司達18家。
這意味著,，盡管IPO重啟以來逾40只新股上市已經(jīng)告一段落,，節(jié)后股市一度有所回升。但年內(nèi)A股的新一輪高速擴容已箭在弦上,。
實際上,，滬深交易所披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2002年末,，滬深兩市僅有1223家上市公司,，總市值不足3.8萬億人民幣。而從2006年A股“高位跳水”至今,，滬指從6000點高位跌至2000余點同時,，A股總市值蒸發(fā)超過五分之一，但公司數(shù)量上的擴容依然緊鑼密鼓,。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,，截至2014年2月28日，滬深上市公司總數(shù)各增至959家和1578家,，合計高達2537家,。
而從2013年11月底正式宣布IPO重啟以來，上證綜指累計下跌7.39%,，深證成指則累計下跌13.77%,，多次出現(xiàn)“四連陰”及“五連陰”行情�,！皬�20多年歷史來看,，與世界主要市場相比,，中國證券市場大幅波動時段比例居前。截至2013年末,，近5年來跌幅排名分別為第一,、第三和‘三連亞’。這與增速領(lǐng)先的實體經(jīng)濟地位極不相符,�,！睂ν饨�(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)國際商學(xué)院教授郝旭光說。
融資5.44萬億 分紅不到7000億元
A股創(chuàng)立25年來,，僅在首發(fā)增發(fā)及配股上,，融資總額就高達5.44萬億元，形成懸殊對比的是,，投資者尤其是中小投資者的累積分紅不到7000億元(含稅),。
長期以來，“重融資,、輕回報”始終是A股市最遭人詬病的問題之一,。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自1990年A股市場創(chuàng)立以來到2014年的25年中,，IPO共計完成了2653宗,，首發(fā)募集資金共計達到了2.32萬億元；增發(fā)實施共計1462宗,，募集資金合計2.59萬億元,；配股共計完成1044宗，合計募集資金0.53萬億元,。也就是說,，A股創(chuàng)立25年來，僅在首發(fā)增發(fā)及配股上,，融資總額就高達5.44萬億元,。
相對于巨額的融資量而言，數(shù)據(jù)顯示,，同期這些上市公司給予投資者的回報尤其是現(xiàn)金分紅少得可憐,，Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，25年來,，A股總的分紅金額僅為3.38萬億元,。與此同時，Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,，僅2001年5月以來到2014年1月底,，交易所代扣的A股印花稅就高達5894億元，券商所收的交易傭金則達到了4000多億元。再考慮到普通投資者在全部A股中的持股比例,，若以30%計算,，25年來，A股的投資者尤其是中小投資者的累積分紅不到7000億元(含稅),。也就是說,，自中國證券市場開設(shè)以來，為證券市場發(fā)展付出巨大代價的普通投資者所收到的分紅回報屈指可數(shù),，僅堪與印花稅相當,。
英大證券研究所所長李大霄曾對《經(jīng)濟參考報》記者表示，前20年,，證券市場的融資者得益更多一些,，投資者的得益則相對要少一些，這是市場一個根本性的問題,。到了現(xiàn)在的發(fā)展階段,，中國證券市場正面臨著投資者不足的問題，已經(jīng)到了需要重新思考市場定位的時候,。他認為,，各種制度都應(yīng)當進行中立的設(shè)計，應(yīng)當改變原先過度偏向融資者的情形,。
2013年12月27日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于進一步加強資本市場中小投資者合法權(quán)益保護工作的意見》(以下簡稱《意見》),，從健全投資者適當性制度等九大方面強化了對于中小投資者的保護,。
在業(yè)內(nèi)人士看來，《意見》對于投資者回報機制的強化,，尤其是融資與投資者回報相掛鉤,，將有望從根本上改變中國證券市場長期以來“重融資、輕回報”的生態(tài)環(huán)境,。證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸在新聞發(fā)布會上曾表示,，《意見》的發(fā)布是我國資本市場發(fā)展歷程中一個重要的里程碑，有利于完善市場功能,，由過去重融資轉(zhuǎn)變?yōu)橥度谫Y并重,。
高成長新股頻演業(yè)績“跳水”
經(jīng)過道道“關(guān)卡”上市的高成長新股竟成為業(yè)績“變臉”的“高手”，背后除市場原因外,，還有過度粉飾上市前財報,、嚴重透支業(yè)績等因素在作祟。
一方面,，與頻頻擴容相對的是,，不僅新股上市后業(yè)績快速下滑，上市公司整體贏利增速也在放緩,。截至3月1日,，兩市共計1758家上市公司公布業(yè)績預(yù)報,。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，1758家上市公司中,，按照凈利潤同比增長下限計算,，就有高達703家企業(yè)凈利潤同比出現(xiàn)下滑，下滑幅度在50%以上的企業(yè)則高達395家,。
在預(yù)虧公司中,，一些中小板、上市不過數(shù)年的創(chuàng)業(yè)板個股急劇“變臉”,。比如,，中小板企業(yè)路翔股份公告稱，由于前次預(yù)告對期間費用預(yù)計不足,、季節(jié)性因素及戰(zhàn)略調(diào)整等,，將業(yè)績預(yù)告修正為虧損4800萬元至5300萬元，向下最大變動近1300%,。目前在A股向下“變臉”上市公司中居首,。“部分虧損企業(yè)的信息披露‘報喜不報憂’,，甚至利用季報審計要求差異打擦邊球,，導(dǎo)致投資者利益受損�,！鄙虾ＨA榮律師事務(wù)所合伙人許峰說,。
《經(jīng)濟參考報》記者查閱已發(fā)布預(yù)報及部分年報發(fā)現(xiàn)，上述公司多將業(yè)績下滑的原因,，歸結(jié)為受宏觀經(jīng)濟影響,，主要包括行業(yè)不景氣、市場競爭激烈,、原材料及人力成本上升等,，但經(jīng)過道道“關(guān)卡”上市的高成長新股卻頻頻淪為“跳水”主角。例如,，2012年上市的浙江世寶上市首日暴漲六倍后,，不久后業(yè)績突現(xiàn)“變臉”，下滑幅度超過37%,，次日即以跌停價報收,，令眾多中小投資者深度套牢、虧損巨大,。而從歷史上看,，作為首批創(chuàng)業(yè)板公司的華平股份，上市僅三個月，營收凈利跌幅也超過50%,；南都電源上市當年業(yè)績下降超過七成,。
上海國家會計學(xué)院副教授單喆敏認為，重視“持續(xù)盈利能力”往往促使發(fā)行人為讓發(fā)審委相信其“能力”,，使勁做好上市前財報,，導(dǎo)致業(yè)績嚴重透支。上市之后,，一些企業(yè)出現(xiàn)了不同程度的業(yè)績下滑——特別是自運行以來,，創(chuàng)業(yè)板市場一直以高成長性自居，但殘酷的現(xiàn)實卻使其成長性遭受考驗,，部分企業(yè)現(xiàn)出“原形”,。
“鑒于經(jīng)濟增速放緩、產(chǎn)能過剩,，部分企業(yè)業(yè)績下滑可以理解,。”復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院教授張宗新認為,，特別是中小板和創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)抗風(fēng)險能力較弱,，受宏觀經(jīng)濟因素影響比較大。但從部分新上市公司角度,，存在業(yè)績“反復(fù)”,，至少有審核風(fēng)險提示、信息披露不足的瑕疵,。
靠財務(wù)手法扭虧 催生“僵而不死”
一些公司利用報表重組的手法,，大玩“一二一二”虧損游戲，土地使用權(quán)收回,、政府補助也讓處于退市邊緣的公司“絕處逢生”,。
另一方面,，本應(yīng)承擔(dān)“劣汰”職責(zé)的退市標準流于形式,，陷入進一步加大市場擴容壓力的怪圈。這意味著,，擴容期間,，上市把關(guān)失之“精準”，一些“變臉”公司乃至造假者頻頻問世,。而退市標準又遭遇財務(wù)性調(diào)整,，催生“僵而不死”。
比如,，暫居2013年年報“變臉王”的路翔股份曾在2012年年報中明示,，不存在生產(chǎn)經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況和持續(xù)盈利能力有嚴重不利影響的風(fēng)險因素；公司在2013年一季報中又重申,，當年中期業(yè)績變動區(qū)間為70萬至120萬元,，但到半年報前夕又修正為預(yù)虧；到了三季報中,，該公司又將2013年年度業(yè)績預(yù)測為290萬元至500萬元,。
專家表示，類似路翔股份的現(xiàn)象并不在少數(shù),�,！耙恍┕境浞掷脠蟊碇亟M的手法，大玩‘一二一二’虧損游戲,，設(shè)法逃避連續(xù)三年虧損暫停上市的厄運,。”武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新表示,。
Wind數(shù)據(jù)顯示,，截至目前，A股市場約有50只股票被實施退市風(fēng)險警示處理,。其中,，近20只股票被暫停上市。已有19家上市公司年初以來公告提示,，由于凈利潤連續(xù)虧損,、凈資產(chǎn)為負等原因，年報披露后可能會被暫停上市——但與改善經(jīng)營質(zhì)量相對的是,，財務(wù)性手法卻成為扭虧的常規(guī)手段,，催生上市公司“僵而不死”。
記者查閱財報發(fā)現(xiàn),，土地使用權(quán)收回,，正成為保殼公司曲線獲得資金的新方式。*ST黑豹宣布,，與文登市國土資源局協(xié)議收回3宗建設(shè)用地,，對收儲土地按1.217億元評估價補償。同樣上演“土地換政府資金”的還有*ST祥龍,，*ST寶碩,，分別獲得補償款12.7億元和4.5億元。
而*ST南化更以2.9億元補貼順利“保殼”,，有望問鼎上財年單項“補貼王”,。復(fù)旦大學(xué)企業(yè)研究所所長張暉明認為，單純?yōu)榱瞬弧按髅薄�,、不退市的財�?wù)性“保殼”現(xiàn)象正在加劇,，也干擾了正常的市場淘汰機制,。曾是“亞太地區(qū)最具活力新興市場”的A股，在全球資本市場中出現(xiàn)俗稱“只吃不拉”,、“只進不出”的罕見現(xiàn)象,。
許峰認為，短期對劣質(zhì)資產(chǎn)“救急”,，不能從根本上解決公司經(jīng)營不善,、競爭力減退的問題。從補貼到土地“變現(xiàn)”,，這些方法均未改變一些ST公司本身經(jīng)營質(zhì)量,。
專家觀點
華生：A股最根本問題在于結(jié)構(gòu)扭曲