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自4月15日以來(lái),，全球投資市場(chǎng)的“黑天鵝”事件層出不窮,，頗使人有眼花繚亂的感覺(jué)。先是黃金跳水,，緊接著日經(jīng)跳水,，之后是貶值達(dá)半年之久的日元全面升值。但是,，在所有的事件中,，上周發(fā)生的日經(jīng)225指數(shù)變化最具戲劇性，它在數(shù)小時(shí)之內(nèi)下降了9.2%,，創(chuàng)造了自2011年日本地震海嘯以來(lái)最強(qiáng)的一次回落紀(jì)錄,。其后，在短暫復(fù)蘇后，日經(jīng)繼續(xù)下跌,，完成了一次完美的修正旅程,。
人人都知道日經(jīng)走得過(guò)快、過(guò)高,，急需一次修正回調(diào),。從歷史來(lái)看，10%的跌幅恰恰是經(jīng)典的修正水平,。但是,，由于日經(jīng)走得太遠(yuǎn)，它至少還需要再跌7.2%的水平,，才能觸到50日均線(xiàn),。
市場(chǎng)對(duì)上述黑天鵝事件的解釋有多種。有一種觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為：日債波動(dòng)是罪魁禍?zhǔn)�,。今�?月,，十年期日債收益率僅有0.33%，但僅僅過(guò)了一個(gè)月,，日債收益率就已經(jīng)刺破了1%的紅線(xiàn),。自此之后，日經(jīng)和日元開(kāi)始全線(xiàn)潰退,。但分析者認(rèn)為,，解釋日元現(xiàn)象，如果不對(duì)決定因素,，即美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策進(jìn)行分析,，注定會(huì)產(chǎn)生謬誤。我們必須承認(rèn),，所有的事件,，都與美聯(lián)儲(chǔ)退出QE這個(gè)假設(shè)有直接的關(guān)聯(lián)。而這種關(guān)聯(lián)深刻地反映出央行漸漸失去對(duì)經(jīng)濟(jì)控制的事實(shí),。
首先,，自今年年初以來(lái)，只要美債跨入2.0%收益率這條紅線(xiàn),，市場(chǎng)就會(huì)產(chǎn)生很大的波動(dòng)和調(diào)整,。因?yàn)槿藗円呀?jīng)漸漸意識(shí)到，自金融危機(jī)之后,，在央行出資購(gòu)買(mǎi)債券的保護(hù)體系中,，不分青紅皂白在股票市場(chǎng)采購(gòu)的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束了。投資者似乎對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)退出QE的猜測(cè)越來(lái)越肯定,，并試圖通過(guò)蛛絲馬跡來(lái)判別具體時(shí)間,。終于,，上周美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在美國(guó)國(guó)會(huì)作證期間透露，接下來(lái)的幾個(gè)月中,，可能會(huì)削減貨幣寬松計(jì)劃,，并暗示最快會(huì)從6月就開(kāi)始陸續(xù)減少央行購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的數(shù)量,。話(huà)音剛落,，日經(jīng)和日元就出現(xiàn)了異動(dòng)。
其次,，市場(chǎng)參與者普遍認(rèn)為,，為了防范風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)很有可能已經(jīng)開(kāi)始動(dòng)手退出QE了,。這造成了美債收益率在伯南克講話(huà)后第二日迅速提高,，美元迅速得到弱化的事實(shí)，但這個(gè)發(fā)展方向,，恰恰阻止了走弱的日元,，而弱勢(shì)日元，又是日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵,。由此,，日經(jīng)跳水，日元在亞太交易市場(chǎng)率先升值的大戲正式拉開(kāi)帷幕,。但分析者同時(shí)認(rèn)為,，有鑒于仍然處于疲弱狀態(tài)中的世界經(jīng)濟(jì)，即便扔掉QE這根“拐棍”,，也足以使美聯(lián)儲(chǔ)夜不安眠,。他們知道，過(guò)早退出,，會(huì)使美元債券收益率迅速升高,，如果配之以加息的動(dòng)作過(guò)猛過(guò)快，會(huì)使全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入第二次衰退,。
最后,，海量寬松貨幣環(huán)境中，美聯(lián)儲(chǔ)的職責(zé)已經(jīng)發(fā)生改變,，排在第一位的,，已經(jīng)由拯救經(jīng)濟(jì)，變成了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì),。由此我們可以推斷,，退出QE的過(guò)程中，以何種方式體現(xiàn)美聯(lián)儲(chǔ)管理經(jīng)濟(jì)的藝術(shù),，同時(shí)也能促進(jìn)美國(guó)以及全球經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定,，則是今后一段時(shí)間市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn),。因此，美聯(lián)儲(chǔ)正在尋找建立一種與市場(chǎng)全新的溝通機(jī)制,，這個(gè)機(jī)制將對(duì)QE退出建立起穩(wěn)定的共識(shí),。但這種共識(shí)的建立過(guò)程顯得異常曲折。
由于美元持續(xù)走強(qiáng)的環(huán)境已經(jīng)漸漸成熟,，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始意識(shí)到,，基于貨幣寬松的經(jīng)濟(jì)刺激已經(jīng)不再是萬(wàn)能神藥，因此現(xiàn)在必須做出轉(zhuǎn)變,。對(duì)于市場(chǎng)參與者來(lái)說(shuō),，在轉(zhuǎn)變的過(guò)程中，以下兩個(gè)要素有必要得到考量,。
一是美聯(lián)儲(chǔ)在QE退出過(guò)程中,，如何結(jié)束零利率環(huán)境？在退出QE的問(wèn)題上,，普通投資者將目光集中到了QE身上,，但實(shí)際上，美聯(lián)儲(chǔ)的低利率政策,，才是維持QE存在的真正基礎(chǔ),。只有QE和低利率環(huán)境這兩個(gè)機(jī)制共同結(jié)束之時(shí)，才能被視之為真正退出經(jīng)濟(jì)刺激手段,。從美聯(lián)儲(chǔ)的操作手段來(lái)看,，如果就業(yè)數(shù)字漸漸向好，QE將會(huì)逐漸減少,；如果失業(yè)率降到6.5%,，美聯(lián)儲(chǔ)將著手結(jié)束零利率環(huán)境。從時(shí)間順序上來(lái)看,，QE結(jié)束在前,，零利率環(huán)境在后。
市場(chǎng)參與者都明白,，美債收益率的變化,，是根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)的購(gòu)買(mǎi)手段做出調(diào)整的，而并非當(dāng)下的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)因素,。所以,，美聯(lián)儲(chǔ)必須要?jiǎng)幽X子，向市場(chǎng)講清楚QE和零利率之間的關(guān)系,，不使市場(chǎng)參與者認(rèn)為,，QE和零利率有絕對(duì)的互動(dòng)關(guān)系。但做到這一點(diǎn)卻非常難,。因?yàn)镼E變,，零利率環(huán)境肯定要變,，這早已是市場(chǎng)的共識(shí)，而且兩者之間確實(shí)有聯(lián)動(dòng)的關(guān)系,。因此,，越快斷掉兩者之間的聯(lián)系，就能越快地減少投資者對(duì)于零利率環(huán)境的依賴(lài),，但要在市場(chǎng)當(dāng)中建立起這樣的認(rèn)知,，具有相當(dāng)大的挑戰(zhàn)性。
二是美聯(lián)儲(chǔ)自身的“智商超越”因素,。眾所周知,，美聯(lián)儲(chǔ)最痛恨的事情是被市場(chǎng)預(yù)期所裹挾,。美聯(lián)儲(chǔ)總是會(huì)試圖用數(shù)據(jù)證明,，只有他們對(duì)市場(chǎng)的判斷才是最正確的，他們的解釋也是最公正,、最客觀(guān),、最合理的。正因此,，在美聯(lián)儲(chǔ)縮減資產(chǎn)負(fù)債表的過(guò)程中,，改變市場(chǎng)的預(yù)期，特別是使期貨市場(chǎng)的多空單比例符合美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期,，將是管理藝術(shù)的核心,。而這個(gè)核心，如果在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展,，大宗商品走弱,，國(guó)防預(yù)算被削減的環(huán)境中建立，就必須要防范經(jīng)濟(jì)滑向通縮,，防范投資者過(guò)于集中在風(fēng)險(xiǎn)較高的投資資產(chǎn),，才能使退出QE和低利率環(huán)境看上去如同美聯(lián)儲(chǔ)精心制定的政策機(jī)制。那么,，在這個(gè)過(guò)程中,，使美元得到走強(qiáng)，使美債收益率下降,，將是美聯(lián)儲(chǔ)顯示對(duì)經(jīng)濟(jì)仍還具有控制能力的選擇之一,。
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