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本月,，國(guó)內(nèi)首只券商系并購(gòu)基金將正式啟動(dòng),。隨著券商系的加入，從實(shí)業(yè)資本到私募基金,，再到券商機(jī)構(gòu),，各路資本對(duì)并購(gòu)基金市場(chǎng)的“爭(zhēng)食”日趨激烈,。
然而，群雄崛起的并購(gòu)江湖,，面對(duì)企業(yè)控制權(quán),、融資,、退出渠道等方面的挑戰(zhàn)，包括券商系在內(nèi)的并購(gòu)基金要想有所作為,，仍然道路漫漫,。對(duì)于大型并購(gòu)基金而言，目前狹窄的并購(gòu)融資渠道也掣肘了行業(yè)的進(jìn)一步擴(kuò)張,。
發(fā)力并購(gòu)基金 券商系競(jìng)爭(zhēng)尚顯不足
中信證券一方面即將把里昂證券的全部股權(quán)收入囊中,，另一方面旗下首只私募基金——中信金石投資基金亦將在本月正式啟動(dòng)。中信證券總經(jīng)理程博明近日表示,，中信計(jì)劃今年11月月中以前啟動(dòng)首只私募基金——中信金石投資基金,，規(guī)模為人民幣50億元至100億元，目前已得到中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn),，該基金募得資金將用于幫助購(gòu)買并購(gòu)交易相關(guān)企業(yè)的股份,。程博明同時(shí)還指出，鑒于公司目前有很多儲(chǔ)備項(xiàng)目,，很快將會(huì)有80%的資金投入使用。
資料顯示,，中信金石投資基金由金石投資以有限合伙企業(yè)的形式發(fā)起設(shè)立并進(jìn)行管理,，計(jì)劃向合格投資者募集80億元至100億元人民幣�,；鸬拇胬m(xù)期是10年,，其中投資期5年。投資人最低出資額為1億元,。金石投資作為中信金石基金的基石投資者,，出資占比為20%，基金管理團(tuán)隊(duì)出資1%,。在投資方向上,，中信金石基金稱，將參與國(guó)有企業(yè)改制以及民營(yíng)企業(yè)高增長(zhǎng)的投資活動(dòng),，聚焦裝備制造,、金融服務(wù)、能源及礦產(chǎn),、消費(fèi),、醫(yī)藥及醫(yī)療等五大戰(zhàn)略行業(yè)。
事實(shí)上,，除了中信證券,，面對(duì)快速發(fā)展的并購(gòu)基金市場(chǎng)，有報(bào)道稱,，包括中金公司,、海通證券,、華泰證券、光大證券安信證券,、國(guó)信證券等多家券商也摩拳擦掌,，欲設(shè)立并購(gòu)基金。
“券商系并購(gòu)基金有自身的優(yōu)勢(shì),，譬如證券公司綜合業(yè)務(wù)布局可為直投公司并購(gòu)業(yè)務(wù)提供堅(jiān)實(shí)的支持,、證券公司可在其推出的過(guò)程中連接投行、自營(yíng)和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)以及證券公司自身?yè)碛械氖煜べY本市場(chǎng)運(yùn)作的人才資源,�,！鼻蹇蒲芯恐行难芯拷�(jīng)理林婉婷在接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》采訪時(shí)指出。
盡管券商通過(guò)其既有業(yè)務(wù),，在聯(lián)系,、專業(yè)水平以及對(duì)過(guò)程的把握方面，確實(shí)有較大優(yōu)勢(shì),，但是上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院金融學(xué)副院長(zhǎng)朱寧同時(shí)強(qiáng)調(diào),，“應(yīng)該看到，作為買方的券商系,，對(duì)短期收益關(guān)注較強(qiáng),，因此和對(duì)長(zhǎng)期目標(biāo)為主的私募系，可以說(shuō)各有千秋,�,！�
此外，前通用電氣并購(gòu)總監(jiān)程海晉表示,，券商成為并購(gòu)基金需要解決很多問(wèn)題,，不是有錢(qián)就能做的。如并購(gòu)后對(duì)企業(yè)進(jìn)行管理這一領(lǐng)域,，將是對(duì)券商并購(gòu)基金的極大挑戰(zhàn),。林婉婷也指出，與高盛,、凱雷等外資并購(gòu)基金相比,，券商系并購(gòu)基金在交易設(shè)計(jì)、運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)上競(jìng)爭(zhēng)力尚顯不足,。此外券商開(kāi)展并購(gòu)基金業(yè)務(wù)還需與其投行業(yè)務(wù)之間建立防火墻機(jī)制,，在監(jiān)管層面可能要面臨更多的管制。
難獲控制權(quán) 融資受限退出不暢
國(guó)內(nèi)的本土并購(gòu)基金和并購(gòu)?fù)顿Y活動(dòng)仍處于快速發(fā)展的初期,。然而在并購(gòu)規(guī)�,？焖僭鲩L(zhǎng)的同時(shí)，并購(gòu)基金也面臨著越來(lái)越多的挑戰(zhàn),，基金實(shí)力,、運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)人才的缺失等等仍是掣肘并購(gòu)基金快速發(fā)展的主要因素,。
“不同類型的并購(gòu)基金面臨的困難點(diǎn)不同，比如初涉市場(chǎng)的可能就會(huì)在增值服務(wù),、資源整合和管理能力方面較弱,。而像大型機(jī)構(gòu)，人員的能力都非常強(qiáng),，可能會(huì)覺(jué)得我國(guó)目前并購(gòu)融資渠道狹窄,，可以選擇的融資工具有限�,！绷滞矜弥赋�,。
并購(gòu)基金，是專注于對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的基金,，其投資手法是通過(guò)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán),，獲得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，然后對(duì)其進(jìn)行一定的重組改造,，持有一定時(shí)期后再出售,。
但是，以即將啟動(dòng)的券商系并購(gòu)基金為例,，并購(gòu)業(yè)務(wù)作為券商直投業(yè)務(wù)的一個(gè)分支,，雖然兩者的投資標(biāo)的都是企業(yè)股權(quán)，但是其主要區(qū)別在于直接投資不會(huì)過(guò)多干預(yù)企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作,，而并購(gòu)基金則不然,，會(huì)涉及到企業(yè)控制權(quán)的問(wèn)題,�,！叭欢鴱哪壳暗那闆r來(lái)看，對(duì)于國(guó)有企業(yè),，出讓企業(yè)控制權(quán)受到《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)法》的嚴(yán)格限制,；對(duì)于民營(yíng)企業(yè)，企業(yè)創(chuàng)始人擁有企業(yè)控制權(quán),，除非企業(yè)陷入困境或者收購(gòu)價(jià)格較高,，一般很難使得創(chuàng)始人出讓企業(yè)控制權(quán)�,！绷滞矜酶嬖V記者,。
除了控制權(quán)的問(wèn)題，較窄的融資渠道也限制了并購(gòu)基金的發(fā)展,。與海外并購(gòu)基金通常借助的杠桿收購(gòu)方式不同的是,，國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金發(fā)展過(guò)程中，多數(shù)只能依靠自身募集資金進(jìn)行并購(gòu)?fù)顿Y,。
并購(gòu)基金作為歐美成熟市場(chǎng)私募股權(quán)基金的主流模式,，其與國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金最大的不同在于,，歐美并購(gòu)基金通常會(huì)采用杠桿收購(gòu)的方式進(jìn)行投資，在收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)時(shí)僅支付部分自有資金,，其余收購(gòu)款項(xiàng)則采用債務(wù)融資的方式,，從銀行或者債券市場(chǎng)獲取，以此降低并購(gòu)交易風(fēng)險(xiǎn),、提高資金利用率,。因此，這種類型的并購(gòu)基金不僅需要在成立時(shí)募集資金,，在投資過(guò)程中也要不斷籌集資金,。而國(guó)外成熟的金融體系為并購(gòu)基金提供了垃圾債券、優(yōu)先貸款,、夾層融資等多樣化的并購(gòu)金融工具,，并購(gòu)基金的杠桿率也得以數(shù)倍甚至數(shù)十倍的放大，投資規(guī)模和收益率也隨之獲得提升,。
但是,，“在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，資本市場(chǎng)發(fā)展程度有限,，并購(gòu)基金可以選擇的融資工具也有限,。雖然已經(jīng)放開(kāi)了商業(yè)銀行并購(gòu)貸款的限制，但并購(gòu)貸款的投放條件仍十分嚴(yán)格,。參照國(guó)外經(jīng)驗(yàn),，可以從并購(gòu)基金的募集資金來(lái)源、杠桿收購(gòu)融資比例,、并購(gòu)?fù)顿Y程序以及從業(yè)人員素質(zhì)等方面展開(kāi),。”林婉婷指出,。
在退出渠道方面,，并購(gòu)基金也依然存在挑戰(zhàn)。林婉婷指出,，并購(gòu)基金對(duì)并購(gòu)目標(biāo)完成整合管理之后,，通常可以選擇上市或者股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)退出,。但是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上,，企業(yè)上市面臨的審批、限制較為嚴(yán)格,，而在進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)由于企業(yè)是具有一定規(guī)模的成熟企業(yè),，可能面臨買家過(guò)少的局面。
值得注意的是，“國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金發(fā)展時(shí)間較短,，并購(gòu)基金管理人的經(jīng)驗(yàn)較淺,，整合管理能力不強(qiáng)，這也限制了其對(duì)企業(yè)的整合管理,�,！�
此外，朱寧也特別指出,，“對(duì)于國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金而言,，短期和長(zhǎng)期策略需要相輔相成，既有長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資,，也要有短期套利交易,，而并非一味追求短期收益�,！�
群雄崛起的并購(gòu)江湖
“目前中國(guó)仍然處于流動(dòng)性泛濫的狀況,，導(dǎo)致各路資本對(duì)并購(gòu)基金的爭(zhēng)奪。未來(lái)一段時(shí)間,，并購(gòu)基金將呈現(xiàn)群雄崛起的局面,。”朱寧指出,。
除券商系并購(gòu)基金外,，私募基金、產(chǎn)業(yè)基金以及一些信托計(jì)劃也都參與其中,。比如,，以弘毅為首的本土系并購(gòu)基金和以凱雷、高盛為首的外資并購(gòu)基金,。
此外,，作為我國(guó)金融體系中的最重要組成部分——商業(yè)銀行參與股權(quán)投資的政策限制一直未能打開(kāi)，但商業(yè)銀行也以曲線的方式積極參與到股權(quán)投資市場(chǎng)中,。據(jù)了解,，目前,，國(guó)內(nèi)5家大型商業(yè)銀行均已在香港設(shè)立全資子公司,，其中包括建銀國(guó)際、中銀國(guó)際,、工銀國(guó)際,、交銀國(guó)際以及農(nóng)銀國(guó)際，其參與股權(quán)投資的主要方式仍為曲線直投,。以建銀國(guó)際為例,，作為銀行系最活躍的PE機(jī)構(gòu)，其核心業(yè)務(wù)為基金投資及資產(chǎn)管理，下設(shè)首次發(fā)行前基金,、首次發(fā)行配售基金,、并購(gòu)基金及特別賬戶管理等多個(gè)私募基金。在并購(gòu)基金業(yè)務(wù)方面,，2011年還與沈陽(yáng)鐵西區(qū)政府,、建設(shè)銀行共同發(fā)起設(shè)立“東北裝備制造業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y基金”。
實(shí)業(yè)資本如復(fù)星集團(tuán),、新希望,、科瑞集團(tuán)等在中國(guó)并購(gòu)基金市場(chǎng)上也日漸活躍，“隨著實(shí)業(yè)系并購(gòu)基金的不斷出現(xiàn),，這種模式融合了企業(yè)的產(chǎn)業(yè)背景和PE機(jī)構(gòu)資本運(yùn)作的優(yōu)勢(shì),，而實(shí)業(yè)系并購(gòu)基金業(yè)已成長(zhǎng)為并購(gòu)基金行列中不可忽視的一支力量,。”一位市場(chǎng)人士指出,。比如，2011年,，湖南大康牧業(yè)股份有限公司和北京合眾思?jí)芽萍脊煞萦邢薰鞠群笈c天堂硅谷合作設(shè)立并購(gòu)基金，基金主要投向與實(shí)業(yè)公司行業(yè)相關(guān)的領(lǐng)域,；2012年，大連大顯集團(tuán)宣布與景良投資合作,，擬設(shè)立新疆景良大顯農(nóng)業(yè)并購(gòu)基金,，該基金主要用于投資大顯集團(tuán)旗下的新疆農(nóng)業(yè)項(xiàng)目,。
據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì),，2006-2011年募集完成的針對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的并購(gòu)基金共有51只,，基金規(guī)模4642.05億美元；同期并購(gòu)基金完成55起并購(gòu)?fù)顿Y,，投資金額達(dá)到91.97億美元。目前,，公募基金投資范圍已經(jīng)開(kāi)始從二級(jí)市場(chǎng)向股權(quán)投資領(lǐng)域延伸，而有業(yè)內(nèi)人士指出,，隨著公募基金在投資標(biāo)的上的進(jìn)一步松綁,，未來(lái)其還可以探索發(fā)展并購(gòu)基金,。
無(wú)論從幫助國(guó)有企業(yè)進(jìn)一步改革,，還是提升中國(guó)企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu),，進(jìn)一步深化多層次資本市場(chǎng)的建立等方面，并購(gòu)基金都將起到重要作用,。“基于并購(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì),、產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)的影響,，覺(jué)得越來(lái)越多的資本會(huì)關(guān)注并購(gòu)基金的業(yè)務(wù),。與此同時(shí)，也會(huì)有越來(lái)越多海外并購(gòu)基金加入國(guó)內(nèi)市場(chǎng),，進(jìn)一步加劇并購(gòu)基金的競(jìng)爭(zhēng),。”朱寧認(rèn)為,，國(guó)際化、大型化和專業(yè)化將成為并購(gòu)的主要發(fā)展趨勢(shì),，國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金未來(lái)也應(yīng)該更多考慮如何幫助中國(guó)企業(yè)國(guó)際化的進(jìn)程。