“現(xiàn)在上市公司怎么都變成搞PE的了,�,！标懠易煲患抑髽I(yè)的投資總監(jiān)日前向記者抱怨,。
被夾在專業(yè)PE機(jī)構(gòu)以及財(cái)大氣粗的上市公司之間,，讓上述投資人士感覺(jué)頗為尷尬。而另一方面,，上市公司日益增多的并購(gòu)行為正引來(lái)越來(lái)越多的關(guān)注和質(zhì)疑之聲,。
6月10日中小板上市公司利達(dá)光電發(fā)布公告稱，“數(shù)碼相機(jī)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性急劇變緩”迫使公司不得不取消了發(fā)生在9個(gè)月之前的一筆并購(gòu)買賣,。
這家以透鏡,、棱鏡等光學(xué)材料為主營(yíng)業(yè)務(wù)的上市公司,，在去年9月份曾試圖通過(guò)并購(gòu)的方式進(jìn)軍下游數(shù)碼相機(jī)鏡頭市場(chǎng),。
2010年9月17日，利達(dá)光電發(fā)布公告稱,，公司將以1692萬(wàn)元的價(jià)格,，從日本SUWA株式會(huì)社手中收購(gòu)東莞旭進(jìn)光電有限公司48%股權(quán)。這一交易價(jià)格略低于該筆股份對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)1749萬(wàn)元,。
利達(dá)光電方面曾滿懷信心的表示：“由于數(shù)碼相機(jī)鏡頭市場(chǎng)前景廣闊,，公司這次向下游產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，將使公司原來(lái)單一的零件產(chǎn)品結(jié)構(gòu)局面得以扭轉(zhuǎn),，并極有可能為公司尋找新的突破與利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn),。”
然而,，收購(gòu)協(xié)議簽訂之后,，數(shù)碼相機(jī)的市場(chǎng)環(huán)境便出現(xiàn)了巨大變化。成長(zhǎng)性的急劇放緩和激烈的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng),，迫使利達(dá)光電在9個(gè)月之后下定決心終止了進(jìn)軍下游市場(chǎng)的計(jì)劃,。
“取消交易很正常，商場(chǎng)上一切都是瞬息萬(wàn)變，這樣的選擇體現(xiàn)了商業(yè)經(jīng)營(yíng)中還是要把風(fēng)險(xiǎn)放在第一位,�,！币晃婚L(zhǎng)期在A股市場(chǎng)從事并購(gòu)業(yè)務(wù)的券商人士認(rèn)為，在其看來(lái),，作為一筆無(wú)疾而終的收購(gòu)計(jì)劃,，利達(dá)光電的懸崖勒馬顯得頗為特立獨(dú)行。
實(shí)際上,，作為影響A股市場(chǎng)的一大要素,，上市公司的資產(chǎn)收購(gòu)行為日益受到投資者的重視。
本報(bào)記者統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn),，僅2010年一年,，A股市場(chǎng)上發(fā)布與收購(gòu)資產(chǎn)及股權(quán)相關(guān)的公告就多達(dá)545份。
令人擔(dān)憂的是,，在眾多的資產(chǎn)并購(gòu)案例中,，并不是每一家上市公司都像利達(dá)光電那樣對(duì)于資產(chǎn)收購(gòu)行為保持足夠的警惕。
屢屢出現(xiàn)的事實(shí)更是證明,，在看似激動(dòng)人心的資產(chǎn)注入概念背后,，某些上市公司的資產(chǎn)并購(gòu)行為卻隱藏著諸多不為人知的陷阱和貓膩。
“不懷好意”的并購(gòu)
1.中國(guó)寶安只為“玩概念”
在成功玩了一把石墨烯概念之后,，中國(guó)寶安又將觸角伸向了同樣引人遐想的軍工領(lǐng)域,。
6月8日的一則對(duì)外投資公告再次將中國(guó)寶安推上風(fēng)口浪尖。
公告顯示,，中國(guó)寶安將以12350萬(wàn)元投資武漢永力電源技術(shù)有限公司(下稱永力電源),，以此獲得其52%的股權(quán)。
上述收購(gòu)款中的2850萬(wàn)元用于收購(gòu)羅榮輝,、王德豐,、林杰、許國(guó)強(qiáng),、張惠軍,、龍道志、黃志強(qiáng)等七位自然人所持有的永力公司部分股權(quán),，其余9500萬(wàn)元?jiǎng)t向永力電源進(jìn)行增資,。
永力電源成立于2000年，主營(yíng)業(yè)務(wù)為軍用大功率開(kāi)關(guān)電源系統(tǒng)的研制,、生產(chǎn)和銷售,，公司產(chǎn)品以軍用配套電源為主，應(yīng)用于海陸空三軍電臺(tái)系統(tǒng),。
中國(guó)寶安似乎無(wú)意隱藏自己涉足軍工領(lǐng)域的心思,，其在公告中坦言,，收購(gòu)永力電源“是公司切入軍工領(lǐng)域的一個(gè)良好載體，和打造軍工產(chǎn)業(yè)資本運(yùn)作的一個(gè)合適平臺(tái),�,！�
令外界擔(dān)憂的是，盡管中國(guó)寶安在公告中突出強(qiáng)調(diào)了永力電源的軍工背景,，但實(shí)際上,，這家被收購(gòu)的企業(yè)僅僅是一家普通的民營(yíng)企業(yè)，而其向軍方供應(yīng)的也只是普通的電源產(chǎn)品,。
不僅如此,，本報(bào)記者還調(diào)查發(fā)現(xiàn)，以軍工企業(yè)自居的永力電源,，雖然已成立11年,，但直到2010年底，公司才拿到“湖北省高新技術(shù)企業(yè)”的認(rèn)證,。
相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)則顯示,，永力電源截至2010年底的總資產(chǎn)為3627萬(wàn)元，凈資產(chǎn)2252萬(wàn)元,，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3442萬(wàn)元,，凈利潤(rùn)為916萬(wàn)元。
盡管財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中規(guī)中矩,，但中國(guó)寶安對(duì)其給出的收購(gòu)價(jià)卻頗為不菲,。
對(duì)應(yīng)永力電源2010年1080萬(wàn)元的注冊(cè)資本和當(dāng)年的凈利潤(rùn)，每一元出資對(duì)應(yīng)的收益為0.85元,。
而中國(guó)寶安收購(gòu)股權(quán)及增資價(jià)格均為每股13.19元,，意味著上市公司對(duì)永力電源的收購(gòu)市盈率高達(dá)15.52倍。
為了證明此番收購(gòu)物有所值,，中國(guó)寶安在收購(gòu)公告中預(yù)測(cè)了永力電源未來(lái)五年的業(yè)績(jī)指標(biāo),，據(jù)其預(yù)測(cè),，永力電源2011,、12年主營(yíng)收入和凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率將高于25%，2013,、2014,、2015年這一指標(biāo)更是高達(dá)30%。
在上述時(shí)間段內(nèi),，永力電源的主營(yíng)收入將從5500萬(wàn)元增長(zhǎng)至3.5億元,，凈利潤(rùn)則從1500萬(wàn)元上升至8500萬(wàn)元。
實(shí)際上,，上述財(cái)務(wù)指標(biāo)將作為永力公司管理團(tuán)隊(duì)年度考核主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo),，但令人疑惑的是，中國(guó)寶安并沒(méi)有模仿大多數(shù)的資產(chǎn)收購(gòu)方案，將上述財(cái)務(wù)指標(biāo)作為本次收購(gòu)的約束性條件,。
“既然軍工產(chǎn)品已經(jīng)允許民營(yíng)資本介入,，說(shuō)明市場(chǎng)化改革已經(jīng)取得一定的進(jìn)展，隨著市場(chǎng)化的進(jìn)一步發(fā)展,，激烈的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)不可避免,，永力電源能不能保持原有的盈利水平都很難說(shuō)�,！币晃魂P(guān)注中國(guó)寶安的券商行業(yè)研究員認(rèn)為上述財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)或許只是上市公司的一廂情愿,，并無(wú)多少參考價(jià)值。
而另一位接受記者采訪的券商投行人士甚至直言：“不排除他們又是在玩概念,，否則很難解釋他們?yōu)槭裁丛诓惶峒s束條件的情況下,，單方面強(qiáng)調(diào)成長(zhǎng)性。更何況誰(shuí)不知道這家公司是只老妖股,�,！�
2.新大洲的并購(gòu)謎題
新大洲無(wú)疑是近期因資產(chǎn)收購(gòu)事項(xiàng)而飽受市場(chǎng)爭(zhēng)議的又一家上市公司。
5月10日,，新大洲公告稱旗下子公司上海新大洲投資有限公司,，分別與廣州市龍望實(shí)業(yè)有限公司等6家企業(yè)，以及趙序宏,、許新躍,、王文萱等自然人簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，分別收購(gòu)其持有的的內(nèi)蒙古牙克石五九煤炭(集團(tuán))有限責(zé)任公司(下稱五九集團(tuán))累計(jì)33.33%股權(quán),。
公告顯示,，五九集團(tuán)成立于1995年3月，是內(nèi)蒙古牙克石市一家從事煤炭采掘業(yè)的民營(yíng)企業(yè),，其前身為1958年投產(chǎn)的國(guó)營(yíng)五九煤礦,。
新大洲2006年12月12日與牙克石市經(jīng)濟(jì)局簽訂《產(chǎn)權(quán)交易合同》，收購(gòu)了其持有的五九集團(tuán)78.82%股權(quán)及采礦權(quán),，并于2007年2月12日正式入主,，另外的21.18%股權(quán)由上海藍(lán)道投資管理有限公司收購(gòu)持有。
而上述收購(gòu)所涉及的33.33%股權(quán),，則來(lái)自于五九集團(tuán)2009年9月的一次增資擴(kuò)股,。
為解決老礦井改擴(kuò)建和新礦井建設(shè)的資金需求，五九煤礦向趙序宏等12名對(duì)象以3.5元每股的價(jià)格增發(fā)股份,。五九集團(tuán)因此而獲得3.5億元現(xiàn)金,，其中1億元用于增加注冊(cè)資本。
在經(jīng)過(guò)2010年5月的一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓之后,，五九煤礦形成了本次收購(gòu)前11名股東的股權(quán)結(jié)構(gòu),。而如果新大洲完成本次收購(gòu),，五九集團(tuán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)又將恢復(fù)到最初的2名股東。
與中國(guó)寶安不同的是,，新大洲的收購(gòu)事項(xiàng)引發(fā)關(guān)注主要源于上市公司收購(gòu)的資產(chǎn)中,，有一部分來(lái)自于公司的實(shí)際控制人和高管團(tuán)隊(duì)。
其中新大洲實(shí)際控制人,、董事長(zhǎng)趙序宏持有五九集團(tuán)1000萬(wàn)元出資,，新大洲董事許新躍持有2000萬(wàn)元出資，董事,、副總裁黃赦慈的妻子王文萱持有1000萬(wàn)元出資,。
上述關(guān)聯(lián)人中，許新躍所持股份中的600萬(wàn)股正是來(lái)自于2010年5月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓,，其受讓價(jià)格為每股5.83元,。上述三名關(guān)聯(lián)人持有的其余股份均來(lái)自于2009年的增發(fā)，持有成本為3.5元每股,。
而在新大洲公布的方案中,，上述股權(quán)的收購(gòu)價(jià)以每股5.34元的凈資產(chǎn)為定價(jià)基礎(chǔ)，最終作價(jià)5元每股,。除許新躍持有的部分股權(quán)外,，趙序宏等三名關(guān)聯(lián)人所持股權(quán)的增值幅度達(dá)到42.86%。
令人不解的是,，在2009年的增資過(guò)程中,，定價(jià)是以經(jīng)測(cè)算的0.43元的每股收益為基礎(chǔ)，按照8倍市盈率計(jì)算,，最終定價(jià)3.5元每股,。
但對(duì)應(yīng)五九集團(tuán)2010年的0.42元的每股收益，上述5元的收購(gòu)價(jià)對(duì)應(yīng)市盈率將近12倍,。
一買一賣之后,，新大洲的高管團(tuán)隊(duì)獲益頗豐。
以趙序宏所持1000萬(wàn)股為例,，其初始投資成本為3500萬(wàn)元,，本次出售總價(jià)5000萬(wàn)元，加上2009,、2010年分紅536.58萬(wàn)元,，僅僅一年半的時(shí)間，趙序宏就凈賺2036.58萬(wàn)元,，投資收益率高達(dá)58%。
實(shí)際上,，與新大洲對(duì)五九集團(tuán)股權(quán)的低賣高買相比,，更值得注意的是五九集團(tuán)2009年的那次增發(fā),。
新大洲方面稱：“煤炭產(chǎn)業(yè)屬于高投入產(chǎn)業(yè)，在公司進(jìn)入煤炭產(chǎn)業(yè)初期,，由于自身投資能力的限制和五九集團(tuán)老礦井改造,、新礦井建設(shè)等因素的影響，公司于2009年在五九集團(tuán)引入部分新投資人,，解決了公司的資金壓力,。”
矛盾的是,，盡管新大洲方面認(rèn)為五九集團(tuán)資金鏈緊張,，但實(shí)際上當(dāng)時(shí)該公司的資產(chǎn)負(fù)債率僅為26%。
另一個(gè)現(xiàn)象也能證明五九集團(tuán)當(dāng)時(shí)并不缺錢,。
2009年五九集團(tuán)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~僅為-1687.83萬(wàn)元,，但該公司仍然進(jìn)行了大比例的現(xiàn)金分紅，僅上述被收購(gòu)的33.33%股權(quán)所得的分紅款就達(dá)到了1479.45萬(wàn)元,，2010年這一金額進(jìn)一步上升至3500萬(wàn)元,。
“負(fù)債率這么低，又是資源類企業(yè),，做債權(quán)融資并不難,，比如資產(chǎn)抵押貸款，或者讓上市公司或大股東擔(dān)保貸款,，包括信托融資等等,，沒(méi)必要做股權(quán)融資攤薄自己的權(quán)益�,！蹦暇┠硶�(huì)計(jì)師事務(wù)所一位高級(jí)合伙人分析認(rèn)為,。
記者發(fā)現(xiàn)，在五九集團(tuán)2009年三季度事實(shí)增資的同時(shí),，作為其大股東的新大洲賬上卻躺著巨額的現(xiàn)金流,。
2009年三季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)時(shí)新大洲的賬上共有貨幣資金3.06億元,，但手握重金的新大洲卻并沒(méi)有參與五九集團(tuán)的增資擴(kuò)股,，反而任由自己的權(quán)益被稀釋，其持股比例由增資前的78.82%縮減至52.55%,。
時(shí)隔不到兩年,，最新一期財(cái)報(bào)顯示，新大洲在賬上貨幣資金僅有1.58億元的情況下,，卻斥5億元的巨資,，收購(gòu)實(shí)際控制人等所持的五九集團(tuán)股權(quán)，的確令人費(fèi)解,。
3.旭飛投資“交易保殼”
除了用來(lái)打造隱秘的利益輸送通道,，各類資產(chǎn)的并購(gòu)行為還往往成為上市公司保殼的絕招,。6月9日因“發(fā)生沒(méi)有公開(kāi)披露的重大事項(xiàng)”停牌至今的旭飛投資(000526.SZ)正是個(gè)中老手。
十多年前便通過(guò)借殼夏海發(fā)上市的旭飛投資,，其最初的主營(yíng)業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)和銷售,，然而，在最初的土地被開(kāi)發(fā)銷售完畢之后,，旭飛投資再未能夠拿地開(kāi)發(fā),，而上市公司也只能依靠原有部分物業(yè)的房租勉強(qiáng)度日。
實(shí)際上,，早在2004年之前便基本失去原有主營(yíng)業(yè)務(wù)的旭飛投資,，之所以能一直堅(jiān)持至今，且從未被戴上ST帽子,，屢屢上演的資產(chǎn)收購(gòu)和出售好戲可謂是居功至偉,。
一家名為深圳市中佳飛置業(yè)顧問(wèn)有限公司(下稱深圳中佳飛)的房地產(chǎn)類策劃咨詢企業(yè)，則是旭飛投資最為得意的道具,。
工商資料顯示,，深圳中佳飛成立于2000年3月，是旭飛投資當(dāng)年為進(jìn)行華安園項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)和銷售而專門設(shè)立的策劃公司,。
在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)逐步消失之后,，深圳中佳飛在2007年10月被旭飛投資對(duì)外出售，其中90%股權(quán)以1620萬(wàn)元出售給林德峰,，10%股權(quán)以180萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給李贊梅,。
雖然當(dāng)時(shí)凈資產(chǎn)只有904萬(wàn)元，但深圳中佳飛的出售價(jià)卻高達(dá)1800萬(wàn)元,。正是通過(guò)該筆交易,，旭飛投資獲得了800萬(wàn)元的投資收益。而當(dāng)年旭飛投資扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)只有-843.69萬(wàn)元,，憑借上述投資收益,，公司得以避免虧損，并實(shí)現(xiàn)了盈利289.94萬(wàn)元,。
“這類咨詢類企業(yè)大多是輕資產(chǎn)型的皮包公司,，市場(chǎng)上的同類交易很難看到能夠溢價(jià)這么多的，所以有理由懷疑這是一筆關(guān)聯(lián)方之間的假買賣,�,！鼻笆鼋邮苡浾卟稍L的會(huì)計(jì)師認(rèn)為。
有趣的是,，旭飛投資與深圳中佳飛的緣分并沒(méi)有因?yàn)榇舜纬鍪鄱K結(jié),。
時(shí)隔兩年，2009年9月8日，當(dāng)年的買主林德峰再度與旭飛投資簽署《代理協(xié)議書》約定,，由旭飛投資代理其以1300萬(wàn)元為底價(jià)轉(zhuǎn)讓深圳中佳飛70%股權(quán),，代理費(fèi)120萬(wàn)元,。此外,，林德峰還承諾將以超出底價(jià)部分的20%作為額外獎(jiǎng)勵(lì)。
1300萬(wàn)元的出售價(jià)幾乎等同于林德峰2007年接手深圳中佳飛時(shí)的成本價(jià),，算上相應(yīng)的利息,，林德峰只是做了一筆虧錢買賣。但即便如此,，林德峰還甘愿奉上至少120萬(wàn)元的介紹費(fèi),。
最終，上述股權(quán)經(jīng)旭飛投資介紹成功售出,，而旭飛投資則從交易雙方處共收取服務(wù)費(fèi)高達(dá)436萬(wàn)元,。
而旭飛投資在資產(chǎn)并購(gòu)領(lǐng)域翻云覆雨的本領(lǐng)則不得不令專業(yè)人士也嘆為觀止。