“現在上市公司怎么都變成搞PE的了。”陸家嘴一家知名企業(yè)的投資總監(jiān)日前向記者抱怨,。
被夾在專業(yè)PE機構以及財大氣粗的上市公司之間,，讓上述投資人士感覺頗為尷尬。而另一方面,，上市公司日益增多的并購行為正引來越來越多的關注和質疑之聲,。
6月10日中小板上市公司利達光電發(fā)布公告稱，“數碼相機市場的成長性急劇變緩”迫使公司不得不取消了發(fā)生在9個月之前的一筆并購買賣,。
這家以透鏡,、棱鏡等光學材料為主營業(yè)務的上市公司，在去年9月份曾試圖通過并購的方式進軍下游數碼相機鏡頭市場,。
2010年9月17日,，利達光電發(fā)布公告稱，公司將以1692萬元的價格,，從日本SUWA株式會社手中收購東莞旭進光電有限公司48%股權,。這一交易價格略低于該筆股份對應的凈資產1749萬元。
利達光電方面曾滿懷信心的表示：“由于數碼相機鏡頭市場前景廣闊,，公司這次向下游產業(yè)鏈發(fā)展,，將使公司原來單一的零件產品結構局面得以扭轉，并極有可能為公司尋找新的突破與利潤增長點,�,！�
然而，收購協(xié)議簽訂之后,，數碼相機的市場環(huán)境便出現了巨大變化,。成長性的急劇放緩和激烈的低價競爭，迫使利達光電在9個月之后下定決心終止了進軍下游市場的計劃,。
“取消交易很正常,，商場上一切都是瞬息萬變，這樣的選擇體現了商業(yè)經營中還是要把風險放在第一位,�,！币晃婚L期在A股市場從事并購業(yè)務的券商人士認為,，在其看來，作為一筆無疾而終的收購計劃,，利達光電的懸崖勒馬顯得頗為特立獨行,。
實際上，作為影響A股市場的一大要素,，上市公司的資產收購行為日益受到投資者的重視,。
本報記者統(tǒng)計后發(fā)現，僅2010年一年,，A股市場上發(fā)布與收購資產及股權相關的公告就多達545份,。
令人擔憂的是，在眾多的資產并購案例中,，并不是每一家上市公司都像利達光電那樣對于資產收購行為保持足夠的警惕,。
屢屢出現的事實更是證明，在看似激動人心的資產注入概念背后,，某些上市公司的資產并購行為卻隱藏著諸多不為人知的陷阱和貓膩,。
“不懷好意”的并購
1.中國寶安只為“玩概念”
在成功玩了一把石墨烯概念之后，中國寶安又將觸角伸向了同樣引人遐想的軍工領域,。
6月8日的一則對外投資公告再次將中國寶安推上風口浪尖,。
公告顯示，中國寶安將以12350萬元投資武漢永力電源技術有限公司(下稱永力電源),，以此獲得其52%的股權,。
上述收購款中的2850萬元用于收購羅榮輝、王德豐,、林杰,、許國強、張惠軍,、龍道志,、黃志強等七位自然人所持有的永力公司部分股權，其余9500萬元則向永力電源進行增資,。
永力電源成立于2000年,，主營業(yè)務為軍用大功率開關電源系統(tǒng)的研制、生產和銷售,，公司產品以軍用配套電源為主,，應用于海陸空三軍電臺系統(tǒng),。
中國寶安似乎無意隱藏自己涉足軍工領域的心思,，其在公告中坦言，收購永力電源“是公司切入軍工領域的一個良好載體,，和打造軍工產業(yè)資本運作的一個合適平臺,�,！�
令外界擔憂的是，盡管中國寶安在公告中突出強調了永力電源的軍工背景,，但實際上,，這家被收購的企業(yè)僅僅是一家普通的民營企業(yè)，而其向軍方供應的也只是普通的電源產品,。
不僅如此,，本報記者還調查發(fā)現，以軍工企業(yè)自居的永力電源,，雖然已成立11年,，但直到2010年底，公司才拿到“湖北省高新技術企業(yè)”的認證,。
相關財務指標則顯示,，永力電源截至2010年底的總資產為3627萬元，凈資產2252萬元,，當年實現營收3442萬元,，凈利潤為916萬元。
盡管財務數據中規(guī)中矩,，但中國寶安對其給出的收購價卻頗為不菲,。
對應永力電源2010年1080萬元的注冊資本和當年的凈利潤，每一元出資對應的收益為0.85元,。
而中國寶安收購股權及增資價格均為每股13.19元,，意味著上市公司對永力電源的收購市盈率高達15.52倍。
為了證明此番收購物有所值,，中國寶安在收購公告中預測了永力電源未來五年的業(yè)績指標,，據其預測，永力電源2011,、12年主營收入和凈利潤年復合增長率將高于25%,，2013、2014,、2015年這一指標更是高達30%,。
在上述時間段內，永力電源的主營收入將從5500萬元增長至3.5億元,，凈利潤則從1500萬元上升至8500萬元,。
實際上，上述財務指標將作為永力公司管理團隊年度考核主要經營指標,，但令人疑惑的是,，中國寶安并沒有模仿大多數的資產收購方案，將上述財務指標作為本次收購的約束性條件,。
“既然軍工產品已經允許民營資本介入,，說明市場化改革已經取得一定的進展,，隨著市場化的進一步發(fā)展，激烈的競爭會不可避免,，永力電源能不能保持原有的盈利水平都很難說,。”一位關注中國寶安的券商行業(yè)研究員認為上述財務數據或許只是上市公司的一廂情愿,，并無多少參考價值,。
而另一位接受記者采訪的券商投行人士甚至直言：“不排除他們又是在玩概念，否則很難解釋他們?yōu)槭裁丛诓惶峒s束條件的情況下,，單方面強調成長性,。更何況誰不知道這家公司是只老妖股�,！�
2.新大洲的并購謎題
新大洲無疑是近期因資產收購事項而飽受市場爭議的又一家上市公司,。
5月10日，新大洲公告稱旗下子公司上海新大洲投資有限公司,，分別與廣州市龍望實業(yè)有限公司等6家企業(yè),，以及趙序宏、許新躍,、王文萱等自然人簽署《股權轉讓協(xié)議》,，分別收購其持有的的內蒙古牙克石五九煤炭(集團)有限責任公司(下稱五九集團)累計33.33%股權。
公告顯示,，五九集團成立于1995年3月,，是內蒙古牙克石市一家從事煤炭采掘業(yè)的民營企業(yè)，其前身為1958年投產的國營五九煤礦,。
新大洲2006年12月12日與牙克石市經濟局簽訂《產權交易合同》,，收購了其持有的五九集團78.82%股權及采礦權，并于2007年2月12日正式入主,，另外的21.18%股權由上海藍道投資管理有限公司收購持有,。
而上述收購所涉及的33.33%股權，則來自于五九集團2009年9月的一次增資擴股,。
為解決老礦井改擴建和新礦井建設的資金需求,，五九煤礦向趙序宏等12名對象以3.5元每股的價格增發(fā)股份。五九集團因此而獲得3.5億元現金,，其中1億元用于增加注冊資本,。
在經過2010年5月的一次股權轉讓之后，五九煤礦形成了本次收購前11名股東的股權結構,。而如果新大洲完成本次收購,，五九集團的股權結構又將恢復到最初的2名股東。
與中國寶安不同的是,，新大洲的收購事項引發(fā)關注主要源于上市公司收購的資產中,，有一部分來自于公司的實際控制人和高管團隊,。
其中新大洲實際控制人,、董事長趙序宏持有五九集團1000萬元出資,，新大洲董事許新躍持有2000萬元出資，董事,、副總裁黃赦慈的妻子王文萱持有1000萬元出資,。
上述關聯(lián)人中，許新躍所持股份中的600萬股正是來自于2010年5月的股權轉讓,，其受讓價格為每股5.83元,。上述三名關聯(lián)人持有的其余股份均來自于2009年的增發(fā)，持有成本為3.5元每股,。
而在新大洲公布的方案中,，上述股權的收購價以每股5.34元的凈資產為定價基礎，最終作價5元每股,。除許新躍持有的部分股權外,，趙序宏等三名關聯(lián)人所持股權的增值幅度達到42.86%。
令人不解的是,，在2009年的增資過程中,，定價是以經測算的0.43元的每股收益為基礎，按照8倍市盈率計算,，最終定價3.5元每股,。
但對應五九集團2010年的0.42元的每股收益，上述5元的收購價對應市盈率將近12倍,。
一買一賣之后,，新大洲的高管團隊獲益頗豐。
以趙序宏所持1000萬股為例,，其初始投資成本為3500萬元,，本次出售總價5000萬元，加上2009,、2010年分紅536.58萬元,，僅僅一年半的時間，趙序宏就凈賺2036.58萬元,，投資收益率高達58%,。
實際上，與新大洲對五九集團股權的低賣高買相比,，更值得注意的是五九集團2009年的那次增發(fā),。
新大洲方面稱：“煤炭產業(yè)屬于高投入產業(yè)，在公司進入煤炭產業(yè)初期,，由于自身投資能力的限制和五九集團老礦井改造,、新礦井建設等因素的影響,，公司于2009年在五九集團引入部分新投資人，解決了公司的資金壓力,�,！�
矛盾的是，盡管新大洲方面認為五九集團資金鏈緊張,，但實際上當時該公司的資產負債率僅為26%,。
另一個現象也能證明五九集團當時并不缺錢。
2009年五九集團經營性現金流量凈額僅為-1687.83萬元,，但該公司仍然進行了大比例的現金分紅,，僅上述被收購的33.33%股權所得的分紅款就達到了1479.45萬元，2010年這一金額進一步上升至3500萬元,。
“負債率這么低,，又是資源類企業(yè)，做債權融資并不難,，比如資產抵押貸款,，或者讓上市公司或大股東擔保貸款，包括信托融資等等,，沒必要做股權融資攤薄自己的權益,。”南京某會計師事務所一位高級合伙人分析認為,。
記者發(fā)現,，在五九集團2009年三季度事實增資的同時，作為其大股東的新大洲賬上卻躺著巨額的現金流,。
2009年三季度的財務數據顯示,，當時新大洲的賬上共有貨幣資金3.06億元，但手握重金的新大洲卻并沒有參與五九集團的增資擴股,，反而任由自己的權益被稀釋,，其持股比例由增資前的78.82%縮減至52.55%。
時隔不到兩年,，最新一期財報顯示,，新大洲在賬上貨幣資金僅有1.58億元的情況下，卻斥5億元的巨資,，收購實際控制人等所持的五九集團股權,，的確令人費解。
3.旭飛投資“交易保殼”
除了用來打造隱秘的利益輸送通道,，各類資產的并購行為還往往成為上市公司保殼的絕招,。6月9日因“發(fā)生沒有公開披露的重大事項”停牌至今的旭飛投資(000526.SZ)正是個中老手。
十多年前便通過借殼夏海發(fā)上市的旭飛投資，其最初的主營業(yè)務為房地產項目的開發(fā)和銷售,，然而,，在最初的土地被開發(fā)銷售完畢之后，旭飛投資再未能夠拿地開發(fā),，而上市公司也只能依靠原有部分物業(yè)的房租勉強度日,。
實際上，早在2004年之前便基本失去原有主營業(yè)務的旭飛投資,，之所以能一直堅持至今,，且從未被戴上ST帽子,，屢屢上演的資產收購和出售好戲可謂是居功至偉,。
一家名為深圳市中佳飛置業(yè)顧問有限公司(下稱深圳中佳飛)的房地產類策劃咨詢企業(yè)，則是旭飛投資最為得意的道具,。
工商資料顯示,，深圳中佳飛成立于2000年3月，是旭飛投資當年為進行華安園項目的開發(fā)建設和銷售而專門設立的策劃公司,。
在房地產開發(fā)業(yè)務逐步消失之后,，深圳中佳飛在2007年10月被旭飛投資對外出售，其中90%股權以1620萬元出售給林德峰,，10%股權以180萬元轉讓給李贊梅,。
雖然當時凈資產只有904萬元，但深圳中佳飛的出售價卻高達1800萬元,。正是通過該筆交易,，旭飛投資獲得了800萬元的投資收益。而當年旭飛投資扣除非經常性損益后的凈利潤只有-843.69萬元,，憑借上述投資收益,，公司得以避免虧損，并實現了盈利289.94萬元,。
“這類咨詢類企業(yè)大多是輕資產型的皮包公司,，市場上的同類交易很難看到能夠溢價這么多的，所以有理由懷疑這是一筆關聯(lián)方之間的假買賣,�,！鼻笆鼋邮苡浾卟稍L的會計師認為。
有趣的是,，旭飛投資與深圳中佳飛的緣分并沒有因為此次出售而終結,。
時隔兩年，2009年9月8日,，當年的買主林德峰再度與旭飛投資簽署《代理協(xié)議書》約定,，由旭飛投資代理其以1300萬元為底價轉讓深圳中佳飛70%股權，代理費120萬元。此外,，林德峰還承諾將以超出底價部分的20%作為額外獎勵,。
1300萬元的出售價幾乎等同于林德峰2007年接手深圳中佳飛時的成本價，算上相應的利息,，林德峰只是做了一筆虧錢買賣,。但即便如此，林德峰還甘愿奉上至少120萬元的介紹費,。
最終,，上述股權經旭飛投資介紹成功售出，而旭飛投資則從交易雙方處共收取服務費高達436萬元,。
而旭飛投資在資產并購領域翻云覆雨的本領則不得不令專業(yè)人士也嘆為觀止,。