從《意見》透露的信息來看,，筆者認為以下改革方向值得重視：第一,，《意見》提出,，要堅持市場化和法治化取向,。第二,，未來有可能在當下高評級債券的基礎(chǔ)上推出高收益?zhèn)�,，并大力發(fā)展中小企業(yè)短期融資券和集合債,。第三,，《意見》提出,，要促進中介機構(gòu)創(chuàng)新發(fā)展,。第四，監(jiān)管層繼續(xù)放寬外資持股比例,。
頂層設(shè)計作出統(tǒng)籌部署
近日,，國務(wù)院發(fā)文《進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》,，就股票市場、債券市場,、期貨市場,、私募市場，以及擴大資本市場開放等多方面,，提出一系列指導(dǎo)意見,，旨在進一步促進中國資本市場的健康發(fā)展，被業(yè)內(nèi)人士普遍稱為新“國九條”,�,！兑庖姟贩Q，資本市場發(fā)展的主要任務(wù)是要加快建設(shè)多渠道,、廣覆蓋,、嚴監(jiān)管、高效率的股權(quán)市場,，規(guī)范發(fā)展債券市場,，拓展期貨市場，著力優(yōu)化市場體系結(jié)構(gòu),、運行機制,、基礎(chǔ)設(shè)施和外部環(huán)境，實現(xiàn)發(fā)行交易方式多樣,、投融資工具豐富,、風(fēng)險管理功能完備、場內(nèi)場外和公募私募協(xié)調(diào)發(fā)展,。到2020年,，基本形成結(jié)構(gòu)合理、功能完善,、規(guī)范透明,、穩(wěn)健高效、開放包容的多層次資本市場體系,。
其實,，在10年前的2004年1月底，國務(wù)院就發(fā)布《關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)步發(fā)展的若干意見》,，(俗稱“國九條”),。隨后中國資本市場開始了波瀾壯闊的股權(quán)分置改革。10年之后,，國務(wù)院再推出新“國九條”,，用證監(jiān)會新聞發(fā)言人的話說，這對當前和今后較長一段時期促進資本市場健康發(fā)展進行頂層設(shè)計作出統(tǒng)籌部署,，對于指導(dǎo)當前和今后一個時期資本市場各項工作具有重要現(xiàn)實意義,，將對我國資本市場的長期穩(wěn)健發(fā)展產(chǎn)生深遠影響,。尤其是在當前我國經(jīng)濟發(fā)展基本面沒有改變的情勢下，“新國九條”的發(fā)布顯示出決策層試圖通過改革以提振國內(nèi)資本市場投資者的信心,。有評論認為,，在今年第3次跌破2000點的大背景下，新國九條將為股市的回暖乃至新一輪牛市的啟動打下基礎(chǔ),，2000點應(yīng)該是政策底,。
值得注意的是，去年以來針對資本市場發(fā)展的政策密集出臺,，正逐步廓清我國資本市場改革的方向路徑,。去年11月發(fā)布的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出，推進股票發(fā)行注冊制改革;去年12月,，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于進一步加強資本市場中小投資者合法權(quán)益保護工作的意見》;今年3月25日,，國務(wù)院常務(wù)會議對資本市場發(fā)展作出六項部署，即繼續(xù)穩(wěn)妥推進注冊制改革,、規(guī)范發(fā)展債券市場,、培育私募市場、建設(shè)期貨市場,、促進中介創(chuàng)新,，以及繼續(xù)擴大資本市場開放等六個方面。這些頂層設(shè)計無疑都是為了完善資本市場制度,。
4個改革方向值得重視
種種跡象顯示，中國多層次資本市場建設(shè)的路徑逐漸清晰,。從《意見》透露的信息來看,，筆者認為以下改革方向值得重視：
第一，《意見》提出,，要堅持市場化和法治化取向,。市場化和法治化的提法意味著先修改《證券法》再推動IPO注冊制改革的主張得到認可。金融是最需要法治規(guī)范的領(lǐng)域,，這已經(jīng)在債市,、股市、銀行貸款和民間借貸諸多弊案中得到證實,。因此,，如何有序建設(shè)多層次資本市場的建設(shè)，發(fā)展和完善中國金融體系,，防范區(qū)域性和系統(tǒng)性金融風(fēng)險,，都需要金融法律法規(guī)的系統(tǒng)配套，通過立法修法對金融調(diào)控,、金融監(jiān)管和金融交易行為起到引領(lǐng)作用,。
第二,，未來有可能在當下高評級債券的基礎(chǔ)上推出高收益?zhèn)⒋罅Πl(fā)展中小企業(yè)短期融資券和集合債,。從某種程度上說,，去年年中和十八屆三中全會提出的多層次資本市場建設(shè)的兩大重要內(nèi)容之一，債券市場改革的著力點不在一級市場而在二級市場,，原因在于二級市場才是風(fēng)險跟蹤和定價的關(guān)鍵所在,。只有廣泛的做市商群體參與，才能帶動二級市場信用信息的傳播和價格的發(fā)現(xiàn),，并通過流動性予以實現(xiàn),，繼而通過對一級市場的反饋約束債券的發(fā)行，包括約束城投債和地方債務(wù)的無序擴張,。
第三,，《意見》提出，要促進中介機構(gòu)創(chuàng)新發(fā)展,。放寬業(yè)務(wù)準入,，壯大專業(yè)機構(gòu)投資者，促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展,，提高證券期貨服務(wù)業(yè)競爭力,。這與央行對互聯(lián)網(wǎng)金融不宜管得過多過死的態(tài)度是一脈相承的，不過互聯(lián)網(wǎng)金融“先看看”的階段已經(jīng)過去,，今后會更加注重規(guī)范發(fā)展,，包括可能推出負面清單管理。
第四,，監(jiān)管層繼續(xù)放寬外資持股比例,。這意味著可能會鼓勵實體企業(yè)到境外上市以及發(fā)展QDII，以及繼續(xù)擴大QFII,、RQFII規(guī)模,，“國際板”也有可能被列入議事議程。
從《意見》內(nèi)容和不斷提升的市場預(yù)期來觀察,，毫無疑問,，當下證監(jiān)會推行的改革思路應(yīng)該是“先規(guī)范后發(fā)展、輕審批重監(jiān)管”,，而按品類監(jiān)管更能適應(yīng)資本市場分層次發(fā)展并要求分類監(jiān)管的內(nèi)在需要,。可以相信,，隨著頂層設(shè)計以及系統(tǒng)的戰(zhàn)略安排,，中國資本市場的可持續(xù)發(fā)展指日可待。不過，這份規(guī)劃并沒有拿出時間表,，改革措施的前后邏輯也難以看出,，如何落地依然是個問題。
不同市場間轉(zhuǎn)板機制應(yīng)有所突破
中國資本市場的改革畢竟是一個系統(tǒng)性問題,，涉及金融系統(tǒng)與經(jīng)濟改革的方方面面,。要想真正建立健全立體的上市體系，還有更多細致的改革等待推動,。正如全國人大財經(jīng)委副主任委員吳曉靈曾經(jīng)表示的那樣,，作為多層次市場體系建設(shè)的一項重要內(nèi)容，上海應(yīng)該在探索建立不同層次資本市場間的轉(zhuǎn)板機制方面有所突破,。她認為,，要克服新股發(fā)行價格畸高的現(xiàn)象，就應(yīng)該建立一個有深厚塔基的多層次資本市場,，而且要在三級市場當中建立無縫對接的升板和降板機制,，連接線便是做市商。吳曉靈建議,，以目前各地的產(chǎn)權(quán)交易所為基礎(chǔ)建立柜臺交易市場,，沒有產(chǎn)權(quán)交易所的地方也可以組建地方柜臺交易市場。能夠參與這個市場的應(yīng)該是合格的投資人,，不需要任何人審批,，只要有一個券商愿意為這個企業(yè)做市，股票就可以交易,，界限就是不能超過200份,。此外，她還建議把股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)擴大到200至1000人的非上市公眾公司,。只要有兩個做市商愿意為企業(yè)做市,，就應(yīng)該允許交易。若這兩個市場的交易量和價格節(jié)節(jié)上升,，可進行升板，進入三板市場,，滿足更多條件后則可在創(chuàng)業(yè)板,、中小板或者是主板上市。相反,，若主板市場上股票的交易價格與交易量持續(xù)走低,，也應(yīng)能退到下一個市場，形成上下浮動的機制,。
在筆者看來,，吳曉靈女士的觀點和建議可視為對證監(jiān)會既有工作的重要補充，也對未來的多層次資本市場建設(shè)提供了具有操作性的路徑,�,？梢韵嘈�,，中國式多層次資本市場建設(shè)的輪廓已經(jīng)呼之欲出。