監(jiān)管當(dāng)局目前暫停了二維碼支付和虛擬信用卡,，部分銀行甚至集體決定不接受余額寶的協(xié)議存款,，近日一些銀行大幅調(diào)低了儲(chǔ)蓄卡轉(zhuǎn)至余額寶單日、單月的上限額度,。中國互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)狂熱般的發(fā)展趨勢被潑了一瓢冷水,。中國互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展時(shí)間雖然很短,，但是支付寶,、余額寶,、網(wǎng)絡(luò)貸款等互聯(lián)網(wǎng)金融爆發(fā)式增長的態(tài)勢，甚至引發(fā)了互聯(lián)網(wǎng)金融將顛覆中國金融體系的爭論,。
國內(nèi)最為火爆的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品非余額寶莫屬。余額寶所能獲得的較高收益吸引了8000多萬投資者,，成立僅9個(gè)多月,，所關(guān)聯(lián)的貨幣基金規(guī)模就超過5000億元，一舉成為中國最大的單只基金,，并超過了其他單一基金公司的資產(chǎn)管理規(guī)模,，可謂“一騎絕塵”。
從全球范圍看,，余額寶的“祖宗”可追溯到美國Paypal貨幣市場基金,。Paypal貨幣市場基金是1999年成立的全球第一只互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金，由eBay的子公司Paypal創(chuàng)辦,，該基金一度由于流動(dòng)性好受到投資者青睞,，2007年達(dá)到10億美元的規(guī)模。但是,，金融危機(jī)改變了Paypal的命運(yùn),，美國零利率和量化寬松政策則成為Paypal的掘墓人。由于收益率不斷下降,，投資者持續(xù)贖回,，2011年7月Paypal告別了歷史。
Paypal的命運(yùn)引發(fā)了諸多反思,。一是Paypal的收益率不具有競爭優(yōu)勢,，其資產(chǎn)主要是債券,，美國債券類基金甚多，Paypal替代品甚多,，且其收益率一般要低于股票,，這決定了其規(guī)模缺乏爆發(fā)式增長的利益基礎(chǔ)。二是Paypal優(yōu)勢在于流動(dòng)性創(chuàng)新,，但美國發(fā)達(dá)的市場信用,、支付清算和金融服務(wù)決定了流動(dòng)性并非是核心競爭力，Paypal缺乏持續(xù)擴(kuò)張的市場動(dòng)力,。三是Paypal最終被清盤主要受實(shí)體經(jīng)濟(jì)和宏觀政策的約束,，收益率持續(xù)下跌直至虧損，Paypal失去了生存的經(jīng)濟(jì)政策基礎(chǔ),。
Paypal黯淡的命運(yùn)終點(diǎn)似乎成了中國互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金狂熱的起點(diǎn),，Paypal和余額寶的發(fā)展態(tài)勢亦可謂是天壤之別。但是,，從發(fā)展的基礎(chǔ)看,，余額寶等互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金爆發(fā)式增長具有特定的基礎(chǔ)。
余額寶高收益和高增長具有特定的制度基礎(chǔ),。一方面,，由于中國利率沒有市場化，利差較大且被制度化,，存款是銀行體系最為重要的要素資源,。另一方面，中國微觀監(jiān)管機(jī)制使得存款成為法定的稀缺資源,，為了使存貸比達(dá)標(biāo),，銀行必須苦苦尋求存款。這為余額寶配置核心資產(chǎn)提供了特定的制度環(huán)境,，協(xié)議存款成為其核心資產(chǎn)并獲得較高收益,，資產(chǎn)占比超過8成，收益率甚至一度超過6.5%,。
余額寶爆發(fā)式增長具有特定的市場結(jié)構(gòu)基礎(chǔ),。從金融結(jié)構(gòu)看，中國是銀行主導(dǎo)的金融體系結(jié)構(gòu),，資金供給和配置機(jī)制銀行獨(dú)大,，余額寶使得普通大眾成為了資金市場中的真正供給者，獲得了資金所有人應(yīng)有的收益回報(bào),。截至3月24日,，余額寶收益率仍超過5.5%，高于業(yè)績較好的貨幣基金(4%-4.5%),，高于1年期定期存款利率(3.25%),，是活期存款利率0.35%的10多倍,。可以看出,，如果通過銀行體系提供資金,，居民的回報(bào)率是很低的。
余額寶發(fā)展具有特定的金融產(chǎn)品競爭優(yōu)勢,。從金融產(chǎn)品看,，中國一直缺乏穩(wěn)健性、固定收益類產(chǎn)品,，余額寶為普通投資者提供了流動(dòng)性和收益性都具有優(yōu)勢的貨幣基金,。同時(shí)，中國一直缺乏風(fēng)險(xiǎn)收益性較好的金融投資產(chǎn)品,，余額寶為投資者提供了流動(dòng)性強(qiáng),、收益率較高而風(fēng)險(xiǎn)不大的金融產(chǎn)品。關(guān)鍵是支付寶與余額寶的無縫對接,，使得支付寶中的活期存款變?yōu)樨泿呕�,，流�?dòng)性不受影響，收益率提升10多倍,，獲得了巨大的真實(shí)需求,。
應(yīng)該說，余額寶是中國金融體系制度,、結(jié)構(gòu),、市場及產(chǎn)品發(fā)展等方面的一個(gè)縮影。余額寶規(guī)模膨脹及其在資金市場地位的提升,，使得銀行業(yè)面臨著金融體系資本性脫媒和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)性脫媒的雙重沖擊。
筆者認(rèn)為,，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的趨勢是確定的,，監(jiān)管當(dāng)局也應(yīng)在鼓勵(lì)發(fā)展的基礎(chǔ)上尋求與有效監(jiān)管的平衡。不管是監(jiān)管層還是實(shí)業(yè)界,，也需要冷靜認(rèn)清互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展趨勢,。
中國互聯(lián)網(wǎng)金融爆發(fā)式增長具有特定的基礎(chǔ)，特別是制度性基礎(chǔ),。如果中國實(shí)現(xiàn)了存款利率市場化,，那余額寶的高收益率就缺乏制度基礎(chǔ)，其收益率將逐步向一般的貨幣基金靠攏,，而一般貨幣基金目前的收益率大致為4%,。當(dāng)然，利率市場化初期,，存款利率整體還是小幅上升的,，余額寶較高的收益率還可以持續(xù)一段時(shí)間,。但是，從長期看,，余額寶是貨幣基金,，貨幣基金就會(huì)向收益率中樞靠攏，收益率下行是趨勢性的,，只是由于其規(guī)模較大,，具有一定的議價(jià)能力，收益率可能會(huì)相對高于一般貨幣基金,。
從美國的經(jīng)驗(yàn)看,，互聯(lián)網(wǎng)金融最終還是要受宏觀實(shí)體經(jīng)濟(jì)的約束，一旦經(jīng)濟(jì)的回報(bào)率降低,，那實(shí)體經(jīng)濟(jì)對資金的追逐將有所弱化,，貨幣基金的高收益就缺乏實(shí)體基礎(chǔ)。比如一旦經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)去杠桿,、利潤率降低,、違約風(fēng)險(xiǎn)提高，貨幣基金風(fēng)險(xiǎn)收益格局將出現(xiàn)變化,。
隨著金融市場化體系的逐步完善,，特別是統(tǒng)一債券市場的形成，將弱化銀行體系的作用,，并為中小投資者提供更多的穩(wěn)健性,、固收式的投資產(chǎn)品，余額寶等產(chǎn)品的市場基礎(chǔ)就被削弱,。當(dāng)然,，這是一個(gè)需要體制機(jī)制改革的過程。
當(dāng)然,，互聯(lián)網(wǎng)金融規(guī)范發(fā)展和監(jiān)管強(qiáng)化也是一個(gè)趨勢,，信息安全、身份識別,、消費(fèi)者保護(hù),、有效監(jiān)管以及技術(shù)失敗等都是監(jiān)管當(dāng)局重點(diǎn)關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，監(jiān)管加強(qiáng)對互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)膨脹也將是一種約束,。
更為重要的是,，金融管理當(dāng)局應(yīng)該從余額寶等互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展看到體制機(jī)制弊端。居民的金融服務(wù)和財(cái)富增值需求是強(qiáng)烈,、具體和浩大的,，相關(guān)金融機(jī)構(gòu)在與余額寶“搶食”中更應(yīng)該反思、回歸與轉(zhuǎn)型,，而金融體制機(jī)制改革則更迫不及待,。