時隔8個月,，央行首次啟動正回購回籠市場資金,。2月18日,，央行在公開市場上展開28天期480億正回購操作,。
近期市場流動性較為充裕
收緊流動性是意料之中的事情。一方面,，從業(yè)已公布的數(shù)據(jù)看,，出口按美元計價增長10.6%，消費者物價指數(shù)(CPI)同比增長2.5%,，生產(chǎn)者物價指數(shù)(PPI)則為-1.6%,，都較預(yù)期為好,，尤其是1月超預(yù)期的信貸和社會融資在一定程度上降低了市場對經(jīng)濟減速的擔憂,。另一方面，近期銀行間中短期資金利率持續(xù)回落,，表明市場流動性較為充裕,。17日，上海銀行間拆放利率顯示,，隔夜利率品種已經(jīng)跌破3%至2.951%,，7天品種大跌55.7個基點至3.879%,，三個月來首次跌破4%，其余中短期品種均有不同程度回落,。
在當前經(jīng)濟趨穩(wěn)的前提下,，經(jīng)濟去杠桿和防范與化解風險毫無疑問是貫穿全年的主要命題。央行仍將保持穩(wěn)中趨緊的政策取向,，管住貨幣這只“老虎”,。這樣的政策基調(diào)已經(jīng)從央行日前公布的貨幣政策執(zhí)行報告可見一斑：“綜合運用多種貨幣政策工具組合，保持適度流動性,，實現(xiàn)貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長;在市場深化和金融創(chuàng)新快速發(fā)展的背景下,，流動性閘門的調(diào)控和引導(dǎo)作用更加重要”。這體現(xiàn)了央行對經(jīng)濟穩(wěn)定增長之下的貨幣政策預(yù)期,，釋放出當局將握緊“流動性閘門”的政策訊號,，希望通過審慎的貨幣政策能夠維持經(jīng)濟增長和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的平衡。
狹義貨幣增長失速值得警惕
央行近期公布的一些金融數(shù)據(jù)令人關(guān)注,。1月末,，廣義貨幣(M2)余額同比增長13.2%，分別比去年末和去年同期低0.2個和2.7個百分點,。M2增速緩和,，顯示今年將進一步向13%的目標靠攏。中國政府去年制定的M2增長目標即為13%,，最終全年增長了13.4%,，預(yù)計今年的目標仍將維持不變，實際增速則進一步回落,。事實上,，央行在去年四季度的貨幣政策執(zhí)行報告中即稱，受2013年年初貨幣總量擴張較快的影響,，2014年年初M2同比增速可能出現(xiàn)一定回落,，言下之意，13%的M2目標將可在2014年完成,。
1月末,，狹義貨幣(M1)余額同比增長1.2%，分別比去年年末和去年同期低8.2個和14.1個百分點,。M1由現(xiàn)金和活期存款構(gòu)成,，與經(jīng)濟活力的關(guān)系比M2更為密切，同比只增1.2%令市場感到意外,。M1突然失速這么多值得警惕,。相比之下，企業(yè)存款的大幅減少可能更讓人介懷,。1月人民幣存款減少9402億元,，同比少增2.05萬億元,。其中，非金融企業(yè)存款減少2.44萬億元,，是存款流出的最主要部門,。結(jié)合1月外貿(mào)數(shù)據(jù)看，企業(yè)存款的減少更難理解,。1月貿(mào)易順差1948.5億元,，同比擴大11%，相應(yīng)地,，外匯占款也應(yīng)呈現(xiàn)流入狀態(tài),，使得企業(yè)存款增加。當前這樣的情況,，只能理解為實際利率市場化影響下,，金融脫媒加速，流入到了影子銀行系統(tǒng),。這一方面,，社會融資規(guī)模中的委托貸款及未貼現(xiàn)票據(jù)增加，可以作為一定印證,。1月委托貸款增加3965億元,，同比多增1904億元，未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加4901億元,，同比少增897億元,。如果存款減少的趨勢繼續(xù)下去，銀行面臨的壓力將隨之加大,。而如果持續(xù)失血,，必然影響到銀行的放貸能力和盈利能力，無助于市場資金供給緊張局面的緩解,。
社會融資結(jié)構(gòu)有望加速優(yōu)化
令人擔憂的是,，經(jīng)濟中很大一部分實體如國企和地方平臺，對利率并不敏感,，而政府管理信貸的方法主要是通過額度控制,。這樣的話，一是來自地方平臺和房地產(chǎn)部門的信貸需求十分強勁且對利率并不敏感,，隨著這部分信貸需求越來越多地通過同業(yè)和其他表外渠道得到滿足,，這可能會擠出本應(yīng)流向經(jīng)濟其他部門的信貸資源;二是鑒于不同信用市場之間錯綜復(fù)雜的內(nèi)在聯(lián)系，央行已經(jīng)越來越難以維持穩(wěn)定的流動性條件,。
這一因素可能會在2014年帶來雙向風險：一方面,，政府對金融創(chuàng)新和資產(chǎn)證券化的鼓勵可能會導(dǎo)致信貸擴張快于預(yù)期,，當中有些可能未被反映在社會融資規(guī)模之中;另一方面,，對銀行同業(yè)業(yè)務(wù)和信托產(chǎn)品監(jiān)管收緊則可能導(dǎo)致流動性乃至全社會信用出現(xiàn)意料之外的緊縮,，從而對經(jīng)濟增長帶來沖擊。
如此情況下,，一個可能有效的途徑或許是想辦法降低民間高利貸的誘惑,。一方面是加大實施針對中小企業(yè)的定向?qū)捤桑尳栀J者能夠從正常渠道合理融資;另一方面則要著眼于結(jié)構(gòu)調(diào)整,。社科院金融所金融實驗研究室主任劉煜輝就認為,，隨著政府經(jīng)濟活動逐步弱化，即便現(xiàn)行鎖定資金的政策不松動,，企業(yè)部門融資高度緊張狀態(tài)也會出現(xiàn)相對松弛,。
而且，2014年1月社會融資規(guī)模中,，人民幣貸款依然是重頭,。社會融資過分依靠銀行信貸會導(dǎo)致投融資渠道狹窄，既不利于風險的分散,，同時因無法滿足不同投融資主體的個性需求會降低資金的利用效率,。加大債券、股票,、信托等銀行貸款以外的融資方式在社會融資規(guī)模中的比重,，豐富投融資品種是金融改革的一大方向。
目前來看,，中國的社會融資結(jié)構(gòu)的改善已呈現(xiàn)出加速跡象,。可以認為,，隨著金融改革的深化,，相關(guān)領(lǐng)域會進一步松綁，再加上金融創(chuàng)新的提升和投融資需求的釋放,，中國社會融資結(jié)構(gòu)這種加速優(yōu)化的勢頭仍有望延續(xù),。
綜上分析可見，在當前經(jīng)濟整體趨穩(wěn)的背景下,，央行短期重啟正回購操作,，只是對資金面波動的平滑措施，并非意味著貨幣政策收緊,。不過,，鑒于化解產(chǎn)能過剩、治理地方債,、規(guī)范銀行同業(yè)業(yè)務(wù)等的需要,，央行保持穩(wěn)中趨緊的政策取向?qū)⒉粫p易改變。由此而言，市場資金面的適度偏緊,，仍將是未來的主調(diào),。當然，從1月下旬央行主動投放流動性,，緩解市場緊張的動作看,，像去年6月及12月那樣的“錢荒”應(yīng)不會重演，而是會出臺一系列更加嚴格的規(guī)定,，將影子銀行納入到常態(tài)化的監(jiān)管之中,。