當下,，新興市場代替歐洲邊緣國吸收了國際經濟的不平衡,，成為經常賬戶赤字的主要承擔者，而從全球各國經濟危機的歷史經驗看,，外圍國家爆發(fā)經濟危機與美元流動性漲落周期息息相關。我國融入世界經濟大循環(huán)程度很深,，如果這次新興市場發(fā)生區(qū)域性金融危機,，對我國的沖擊必定大大高于2008年。面對新興市場金融動蕩,，我國在浮動匯率,、資本自由流動、維持本幣的自治能力三者之間究竟該如何權衡利弊,，是前所未有的大考驗,。
隨著美聯(lián)儲啟動QE退出程序，美國量化寬松政策作為全球影響最為廣泛的貨幣政策正在發(fā)生轉向,，全球經濟因此而步入了“后QE時代”,。這也標志著全球將不可避免地迎來一個新的金融大調整時期。近日,，以阿根廷比索為代表的新興市場貨幣受到重創(chuàng),，土耳其里拉、南非蘭特,、巴西雷亞爾等新興市場國家貨幣上周四在外匯市場上相繼大跌,。俄羅斯盧布兌美元的匯價也一路走軟至5年低點，為了保住在過去一年里已減少了近三分之一的外匯儲備,，阿根廷無奈停止對該國貨幣比索匯率的支撐,。這令比索兌美元下跌超過15%，創(chuàng)下12年來最大跌幅,。與此同時,，長期債券、高風險或低流動性資產溢價逐漸消失也導致新興經濟體風險資產遭遇拋售,，新興市場信用違約互換(CDS)出現(xiàn)大幅飆升,。
更為嚴峻的是，隨著貨幣潮水開始退去,，新興經濟體受到的尾部沖擊還將進一步顯露出來,。
過去5年，在全球金融危機的沖擊下,，各國經濟關聯(lián)度顯著上升,，經濟周期呈現(xiàn)同步化特征,。然而，2013年上半年以來,，全球經濟增長版圖呈現(xiàn)“北升南降”格局,，國際金融市場也隨之出現(xiàn)了“北強南弱”局面。金融危機后發(fā)達國家實施的量化寬松貨幣政策為資本市場提供了大量廉價資金,，且這些資金多流入新興市場國家,，人為制造了新興市場國家較早復蘇的假象，掩蓋了一些結構性問題,。
全球金融風險定價與資本結構在未來兩三年之內將有較大調整,，其背后的根本動因就是美聯(lián)儲逐漸退出寬松貨幣政策引起全球利率以及資本流向的改變。全球貨幣寬松周期結束,，勢必對全球經濟,、金融市場以及國際資本流動格局產生深遠影響。
首先,，QE退出將開啟美元新一輪上升周期,。在發(fā)達經濟體內部，美,、日,、歐盟會出現(xiàn)較大分化。除了美國之外,，安倍經濟學正在勢頭上,，預計日本將在2014年上半年之前繼續(xù)維持寬松的貨幣政策，以緩解消費稅增加所帶來的壓力,。而歐洲央行和英國央行至少在2015年之前還不會加息,。歐洲央行仍有可能進一步放寬貨幣政策，可見全球主要央行貨幣政策的差異性會進一步助推美元走強,。
其次,，全球貨幣金融環(huán)境和資金流向將呈現(xiàn)
“雙向變動”：一方面，全球資本流向新興經濟體在減少,，甚至回流,。國際金融協(xié)會(IIF)預計，2013和2014年從新興市場流出的跨境資本料將增至1萬億美元,，并將2014年流入新興市場資本規(guī)模從1.145萬億美元下調至1.112萬億美元,，為2009年以來最低。從長期來看,，新興經濟體之間對資金的競爭將有所加劇(這與過去競爭基本發(fā)生于新興市場和發(fā)達國家之間不同);另一方面,，新興經濟體流向美國等發(fā)達經濟體的儲蓄資金也將減少。全球資金正在回流美國，特別是隨著各國啟動經濟再平衡戰(zhàn)略將遏制全球儲蓄的增長,，新興經濟體儲蓄資金大規(guī)模流向美國等發(fā)達國家流量也將放緩,。
再次，逐步抬高改變全球利率水平與結構,。由于美國國債市場是全球最大也是最活躍的債券市場,，各類投資者，包括共同基金,、銀行,、保險公司、養(yǎng)老基金,、外國政府及個人投資者等都配置美國國債,。而美國國債一向被視為全球無風險債券，其收益率為無風險利率,，因此成為全球金融市場的資產價格風向標和定價基礎。
當前,，十年期美債收益率已突破了3%,，隨著全球債券利率的上升(美國十年期國債收益率將會帶動發(fā)達國家以及新興經濟體債券利率的上升)，美國,、英國,、澳大利亞和新西蘭10年期國債收益率均上漲了超過100個點，德國漲幅為46個點,，新興市場平均漲幅為120個點,。全球流動性將真正由過去的“過剩”轉為“偏緊”,，且貨幣政策會繼續(xù)保持分化,。
最后，全球金融風險進入高發(fā)期,，對新興經濟體尾部風險沖擊更大,。從全球各國經濟危機的歷史經驗看，全球外圍國家爆發(fā)經濟危機與美元流動性漲落周期息息相關,。自“布雷頓森林體系”解體以來,，美元每次升值都使新興市場遭受金融危機重創(chuàng)。如1979年至1985年美元走強期間,，爆發(fā)了拉美債務危機,、1995年至2002年美元走強期間，觸發(fā)了1997年的亞洲金融危機,、1998年的俄羅斯金融危機,、1999年的巴西金融危機和2001年的阿根廷金融危機。所以,，隨著美聯(lián)儲一步步退出量化寬松政策,，越是經濟和金融脆弱性高的國家遭受的沖擊越大,。
這些經濟和金融脆弱性高的國家又可以分為杠桿率高、“雙赤字”,、資源型出口三類,。
債務比率高的國家脆弱性更強。為克服金融危機的外部沖擊,，新興經濟體大量舉債,，致使負債率不斷上升。據IMF預測,，新興經濟體平均債務率接近40%,。美聯(lián)儲收緊貨幣直接導致新興經濟體償債成本上升，使債務不可持續(xù),，如果新興經濟體由于外部需求放緩,、內生增長動力不足而繼續(xù)依靠債務融資刺激經濟，將帶來較大風險,。
當下,，新興市場代替了歐洲邊緣國家而吸收了國際經濟的不平衡，從而成為經常賬戶赤字的主要承擔國,，尤其是印度,、印尼、巴西,、土耳其和南非,，這些國家經濟減速最為厲害，并且同時擁有龐大規(guī)模的經常賬戶赤字和財政赤字,。
美元進入周期性上升通道,，大宗商品價格下跌，南非,、巴西,、印尼等資源生產國的經常項目順差減少甚至出現(xiàn)逆差，不得不靠資本項目凈流入維持資金周轉,，這將進一步加重償債壓力,，經濟脆弱性由此大幅上升，特別是有著經常賬戶赤字,、財政赤字的經濟體將會承受更大的匯率波動和資產價格的沖擊,，更增加了爆發(fā)金融危機的可能性,。
我國如今已走上了外向型經濟發(fā)展之路,，貿易順差盈余很大，外儲增長很快，且規(guī)模巨大,，融入世界經濟大循環(huán)程度很深,，與當年墨西哥和亞洲觸發(fā)金融風暴時已不可同日而語。如果這次新興市場發(fā)生區(qū)域性金融危機,，對我國的沖擊必定大大高于2008年,。面對新興市場金融動蕩，我國在浮動匯率,、資本自由流動,、維持本幣的自治能力三者之間究竟該如何權衡利弊，是前所未有的大考驗,。