發(fā)達國家競爭性寬松趨勢和結(jié)構(gòu)性通縮壓力并存,，看上去像是一對矛盾,，實際上卻是漸進復蘇過程中可以理解的階段性現(xiàn)象。對此，新興市場不能輕易跟隨全球貨幣政策競爭性寬松的新浪潮,，更加需要以我為主，切實推進內(nèi)生性增長,。
在很多人看來,，復蘇基調(diào)的逐年確定和政策余力的逐步耗盡將必然帶來寬松政策的終結(jié)。所以,，當今年5月伯南克在言語中暗示退出QE的可能時,，市場普遍認為，持續(xù)五年的全球?qū)捤纱蟪奔磳⒏嬉欢温�,�,？墒聦崊s是，
9月以來新一輪“競爭性寬松”漸露端倪：先是美聯(lián)儲連續(xù)放過9,、10月兩次被市場認為“極為合適”的QE退出機會;歐洲央行上周又意外降息25個基點;這幾天,，一系列寬松言論接踵而至，歐洲央行首席經(jīng)濟學家暗示了擴大資產(chǎn)購買的可能,，英國央行行長卡尼則表示可能將轉(zhuǎn)變貨幣政策的失業(yè)率門檻從7.0%降低到6.5%,，耶倫則在獲得美聯(lián)儲主席提名后的第一次公開發(fā)言中表示：“當前經(jīng)濟增長和勞動力市場遠沒有發(fā)揮出應有的潛能，在經(jīng)濟和勞動力市場明顯好轉(zhuǎn)前,，聯(lián)儲不會減小貨幣政策刺激”,。
作為發(fā)達國家貨幣政策最新的核心趨勢，“競爭性寬松”包含兩層含義：第一,，貨幣政策基調(diào)是寬松的,，即便美聯(lián)儲可能將于明年3月、甚至更早一些滯后啟動QE退出,，并引發(fā)市場對貨幣政策“收緊”的聯(lián)想,，但從基調(diào)上判斷，美國,、歐元區(qū)和日本的貨幣政策基本屬性是寬松的,，2014年發(fā)生基準利率調(diào)升的可能性幾乎為0,。第二，競爭性表現(xiàn)為多種類型的“超預期”,。美國,、歐洲和日本貨幣政策的周期所處階段雖不盡相同，但為了取得“動態(tài)不一致”效果,，其在各自周期階段都常有超出預期的政策選擇,，包括超預期延長超常規(guī)政策、超預期提高貨幣政策收緊的經(jīng)濟門檻,、超預期擴展資產(chǎn)購買規(guī)模等,。
在新一波“競爭性寬松”浪潮來襲的背景下，很多人會不由自主地聯(lián)想到通脹,，但大部分人忽略了兩個重要事實：第一,，
2009年至今，全球貨幣政策寬松幾乎處于不斷加碼,、不斷漲潮的狀態(tài),，但全球性通脹從未真正顯形。據(jù)IMF的數(shù)據(jù),，5年來，全球年均通脹率為3.7%,，略低于新世紀以來年均的4%,，并大幅低于1980年以來11.9%的歷史平均水平。第二,，著眼現(xiàn)在,，擔憂全局性通脹幾乎沒有必要，真正值得擔憂的,，恰是發(fā)達國家的通貨緊縮風險,。
雖然聽上去有些不可思議，但結(jié)構(gòu)性通縮正成為發(fā)達國家,、乃至全球經(jīng)濟復蘇最大的威脅之一,。結(jié)構(gòu)性通縮同樣包含兩層含義：第一，從全球范圍看,，通縮壓力是結(jié)構(gòu)性的,，只有發(fā)達國家面臨通縮挑戰(zhàn)。據(jù)IMF的預估數(shù)據(jù),，明年,，新興市場通脹率為5.67%，2014年至2018年預估平均值則為5.1%;發(fā)達國家通脹率為1.8%,，2014年至2018年預估平均值則為1.9%,，均低于新世紀以來2%的平均水平和1980年以來3.6%的歷史平均水平,。
第二，發(fā)達國家通縮壓力的成因主要是結(jié)構(gòu)性的,，而不是周期性的,。一般而言，經(jīng)濟增長總是會借由需求上升帶來通脹壓力,，但吊詭的是,，現(xiàn)在發(fā)達國家的經(jīng)濟復蘇卻伴著通縮威脅。這本質(zhì)上表明,，結(jié)構(gòu)性通縮壓力蓋過了增長反彈的周期性通脹動力,。更進一步看，在美國經(jīng)濟一度周期性領(lǐng)跑,、歐洲經(jīng)濟剛剛走出衰退泥沼,、日本經(jīng)濟受益于安倍經(jīng)濟學的背景下，在貨幣寬松浪潮一浪接一浪的貨幣環(huán)境里,，發(fā)達國家另類的結(jié)構(gòu)性通縮壓力產(chǎn)生原因有三：
首先,，通縮壓力源于“高缺口復蘇”。寬松貨幣和經(jīng)濟復蘇卻伴隨通縮隱憂,，這很大程度上是因為發(fā)達國家普遍存在較大的產(chǎn)出缺口,。IMF預估，明年,，發(fā)達國家的產(chǎn)出缺口依舊高達2.51個百分點,，自2009年起連續(xù)第六年為負。產(chǎn)出缺口的存在,，一方面表明如火如荼的經(jīng)濟復蘇只是深蹲后的持續(xù)反彈,，而遠未實現(xiàn)現(xiàn)有稟賦條件下的資源有效利用;另一方面也意味著寬松貨幣政策的政策效應主要體現(xiàn)在激活潛在產(chǎn)能，而非刺激物價上漲層面,。
其次,，通縮壓力源于“無就業(yè)復蘇”。無論經(jīng)濟增長演繹得如何精彩,，只要勞動力市場持續(xù)萎靡,，工資上漲和物價上升的通脹螺旋就難以真正形成。上月,，美國失業(yè)率為7.3%,，明顯高于1948年以來5.83%的平均水平，青年失業(yè)率更高達22.2%;今年,，歐元區(qū)失業(yè)率為12.2%,，高于1993年以來9.56%的平均水平，歐洲25歲以下人口的失業(yè)率為24.1%;2013年9月,，日本失業(yè)率為3.9%,，高于1953年以來2.69%的平均水平,，日本15-24歲人口失業(yè)率為6.7%。
最后,，通縮壓力源于“多滯澀復蘇”,。當前危機影響并沒有徹底消除，發(fā)達國家金融體系的運行效率尚沒有恢復到危機前水平,，貨幣流通速度低于長期趨勢水平,，進而導致寬松貨幣政策帶來的基礎(chǔ)貨幣擴張效應并未形成相對有力的廣義貨幣供應增長。金融緩慢恢復過程中的滯澀效應帶來了一定的通縮壓力,。
發(fā)達國家競爭性寬松趨勢和結(jié)構(gòu)性通縮壓力并存,，看上去像是一對矛盾，實際上卻是漸進復蘇過程中可以理解的階段性現(xiàn)象,。對于新興市場而言,，當下情景很像是2010年，當時全球也被短期爆發(fā)性經(jīng)濟反彈沖昏了頭腦,，先是一股腦兒熱議“政策退出”,，隨后歐美突然發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟“二次探底”和通縮壓力顯現(xiàn)，于是政策退出還沒開始就驟然結(jié)束,，新興市場遭遇局部通脹的嚴厲挑戰(zhàn),。
歷史從不簡單重復。今年發(fā)達國家經(jīng)常賬戶首次從整體赤字變成整體盈余,，這意味著發(fā)達國家處于資本輸出狀態(tài),，其寬松貨幣政策的外溢性影響可能相對更大。如此背景下,，新興市場更不能輕易跟隨全球貨幣政策競爭性寬松的新浪潮，但由此帶來的增長壓力將更大,。遠離滯脹陷阱,，新興市場需要更加以我為主，切實推進內(nèi)生性增長,。