在三中全會的決定里與股市有關的內(nèi)容主要有：擴大金融業(yè)對內(nèi)對外開放,，健全多層次資本市場體系,，推進股票發(fā)行注冊制改革,，多渠道推動股權(quán)融資,，加快推進資本項目對外開放步伐等等。
筆者認為,，其中最關鍵的一條就是“推進股票發(fā)行注冊制改革”,，這一條直擊中國股市的要害。但正因為如此,，該項改革的難度也最大,，或?qū)⒚媾R巨大挑戰(zhàn)。
中國股市的發(fā)行制度經(jīng)歷了數(shù)次改革,。1997年前實行指標制,，每年初由政府核定一個總的額度，然后將這個額度按照行政區(qū)劃或部門來進行分配,，拿到上市額度的公司就可以發(fā)行股票并實現(xiàn)上市的目標,。這實際是沿襲了計劃經(jīng)濟體制，不可能將優(yōu)秀的公司選拔到股票市場里,。
1997年證券法開始頒布,，該法律明確宣布股票發(fā)行制度將實行核準制。原則上只要是符合上市標準的公司都可以按照規(guī)定的秩序?qū)崿F(xiàn)發(fā)行上市的目標,，由中國證監(jiān)會上市部組織專門的人員來對擬發(fā)行股票的公司材料進行審核,。這樣的體制與注冊發(fā)行制度似乎已經(jīng)十分接近，但監(jiān)管部門仍然存在過度的行政干預,。例如，在股票二級市場不太景氣的時候,，監(jiān)管部門就會減少新股發(fā)行的數(shù)量和節(jié)奏,，在二級市場人氣旺盛的時候就多批準一些公司上市。
監(jiān)管者對發(fā)行過程的過度行政干預帶來了很多不良后果,。例如,，因為上市是受到人為控制的，出現(xiàn)了所謂的上市公司的“稀缺性”,，導致了上市公司的殼價值,。當上市公司存在“殼價值”，新股定價及二級市場的股價必然是扭曲的,。當前,，中國股價扭曲的主要表現(xiàn)是：大盤藍籌股的定價偏低，而小盤股的定價偏高或嚴重偏高,。
在國外成熟資本市場,，小盤股的估值與定價一般明顯低于大盤藍籌股，而我國正好相反,，其根源在于我國股市存在“殼資源價值”,，要維護“殼資源價值”的存在,，就必須維持其“稀缺性”，如果放開新股發(fā)行的審批制,，殼的稀缺性就不存在了,。同樣，為了維護“殼資源價值”的存在,，就不可能真正建立退市制度,。虧損的公司經(jīng)過重組后立即可以成為一個優(yōu)質(zhì)的公司，股價出現(xiàn)飛漲,，只有讓該故事不斷重復才能維系投資者對垃圾公司的信心,。
假如廢除新股發(fā)行的審批制，真正實行注冊制,，則股市定價機制將重新改寫,，垃圾股將“血流成河”，投資者當然面臨巨大風險,。從投資者分布看,，散戶投資者對垃圾股的投資占主導地位，受損失的將主要是這些為數(shù)眾多的散戶投資者,。從市值分布看,，占總市值60%的藍籌股的股價已經(jīng)處在低位，落實退市制度不僅不會對這些股票的價格形成沖擊,，反而可能刺激藍籌股的上升,。但占總市值近40%的小盤股的數(shù)量眾多，有2000多家,。如果實施退市制度,，這些股票的價格將出現(xiàn)不同程度的下跌，有些股價甚至會出現(xiàn)超過50%以上的下跌,，投資者將出現(xiàn)較大損失,。
這就不僅是一個經(jīng)濟問題了。2011年郭樹清主政中國證監(jiān)會,，進行了一系列的改革嘗試,。郭樹清曾經(jīng)提出“新股發(fā)行不審行不行”的疑問，郭樹清的市場化改革觸動了股市的敏感神經(jīng),，股價出現(xiàn)強烈的結(jié)構(gòu)性分化：藍籌股相對堅挺,，而垃圾股出現(xiàn)較大幅度的下跌。結(jié)果是2012年底開始新股IPO被暫停,，郭樹清在2013年“兩會”后就離開了中國證監(jiān)會,。
自股市建立以來，新股發(fā)行制度改革已經(jīng)反復了近十次，每次改革都沒有實現(xiàn)預期目標,，真正的難點就在于此,。看來,，只有讓時間去慢慢解決歷史遺留的問題,。