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上周公布的中國三季度GDP增速為7.8%,，比二季度快了0.3個百分點,，預(yù)期全年經(jīng)濟增速將保持在7.5%以上,，穩(wěn)增長目標可順利完成,。但在經(jīng)濟保持較高增長的同時,，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)是否改善,，金融風(fēng)險是否下降等深層次問題更需要關(guān)注。
三季度經(jīng)濟增速的回升,，與6月國務(wù)院常務(wù)會議提出的支持鐵路,、城市基礎(chǔ)設(shè)施、棚戶區(qū)改造,、4G,、環(huán)保等領(lǐng)域投資的一系列穩(wěn)增長措施有關(guān)，盡管這些穩(wěn)增長投資領(lǐng)域占固定資產(chǎn)投資比重僅為8.12%,，但按中性情況分析,，其將拉動下半年經(jīng)濟增速約0.3%。但從長期看,，由于對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的力度始終不大,，故投資效益令人擔(dān)憂。
今年前三季度經(jīng)濟增速與去年前三季度均為7.7%,，但今年的市場利率水平卻明顯上升,，表現(xiàn)在債券市場上，則是債務(wù)收益率水平上行,。目前中國債券的信用利差已處于歷史最低位,，原因在于,，利率市場化后銀行、保險等金融機構(gòu)資金成本大幅上升,，因而要求在資產(chǎn)端更高的回報率,。
與市場利率水平形成反差的，是企業(yè)盈利水平的下滑,。今年前三季度,，中國500強企業(yè)平均利潤率僅4.34%，比去年同期降0.33個百分點,，經(jīng)濟所能提供的回報率在下降,，但是三季度以來以債券利率為代表的社會資金成本持續(xù)大幅上升，表明高負債下企業(yè)融資的剛性需求,。
導(dǎo)致利率上行的因素中除了利率市場化之外,，債務(wù)總規(guī)模的快速增長，每年還本付息規(guī)模的膨脹,，也是重要因素,。估計2013年全社會的還本付息額就超過5萬億元。
需要說明的是,，總負債規(guī)模與發(fā)達國家相比并不算大,，而且其中也有重復(fù)部分。但這里有兩方面需要引起重視,，一是2008年前,，總負債/GDP的變化不大，但2008年至今的短短五年中,，總債務(wù)增速居然超過名義GDP的45%，如此高的債務(wù)增長速度,，全球罕見,。二是由于金融負債的分布失衡，會使得某一經(jīng)濟主體金融負債過多,，導(dǎo)致債務(wù)利息超過資產(chǎn)收入,，會使得其現(xiàn)金流變負從而失去造血能力。今年6月一度出現(xiàn)的“錢荒”危機,，其本質(zhì)也是金融產(chǎn)品期限錯配導(dǎo)致結(jié)構(gòu)失衡而引發(fā)的,。
由于負債總是與資產(chǎn)相對應(yīng)的，企業(yè),、政府與居民的負債,，在中國以銀行為主的金融體系下，對應(yīng)的大部分是銀行的資產(chǎn),，而銀行的資產(chǎn)構(gòu)成與質(zhì)量,，決定了銀行風(fēng)險的大小。目前銀行獲得的資產(chǎn)抵押物中，主要是房地產(chǎn),。據(jù)海通證券統(tǒng)計,，38%的銀行表內(nèi)貸款直接與房地產(chǎn)和融資平臺相關(guān)；在表內(nèi)貸款中,，54%是抵押貸款,。銀行的表外貸款預(yù)計為13萬至16萬億元，其中70%左右投向房地產(chǎn)和融資平臺,。由此可見,，土地與房產(chǎn)的未來價格變化，基本決定了銀行資產(chǎn)的風(fēng)險度,。
房地產(chǎn)出現(xiàn)拐點的時間,，基本上也對應(yīng)中國發(fā)生債務(wù)危機的時間。今年政府在房地產(chǎn)調(diào)控政策上,，也愈發(fā)小心翼翼,。當前，房地產(chǎn)已經(jīng)捆綁了中國經(jīng)濟,，投資者也預(yù)期中央政府不會出臺嚴厲的房地產(chǎn)調(diào)控政策,，而地方政府更不愿意打壓房地產(chǎn)去斷送土地收入來源，這就是房價繼續(xù)攀升的原因,。但行政調(diào)控對于資產(chǎn)價格的波動而言,，最終是失效的，久漲必跌的房地產(chǎn)泡沫破滅案例,，在全球都是無一幸免的,。
因此，金融風(fēng)險的發(fā)生時間,，未必取決于債務(wù)規(guī)模有多大,，卻主要取決于負債所對應(yīng)的某類資產(chǎn)的價格波動拐點何時出現(xiàn)。而金融危機爆發(fā)的深度和廣度,，則取決于這類資產(chǎn)價格波動的幅度和所對應(yīng)的負債杠桿率水平,。如果總是不肯去刺穿泡沫，卻以穩(wěn)增長的名義推遲調(diào)結(jié)構(gòu),，則今后金融危機的爆發(fā)能級會越來越高,。所以，風(fēng)險越早釋放,，越有利于經(jīng)濟的復(fù)蘇,。
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