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總有人說中國房地產(chǎn)市場沒有泡沫，我的觀點是：貨幣極度超發(fā)而本幣還升值意味著存在資產(chǎn)泡沫,；人民幣對內(nèi)貶值對外升值這一事實本身就是中國資產(chǎn)泡沫（其中就包括中國房地產(chǎn)泡沫）的外在變現(xiàn),。總有人鼓吹人民幣要抓住機遇國際化,，我的看法卻是,，如不注意細節(jié)，人民幣資本項目自由兌換之日即是中國貨幣崩潰之時,。
根據(jù)中國央行數(shù)據(jù),，截至2012年末，中國廣義貨幣（M2）余額達到97.42萬億元,，接近全球貨幣供應(yīng)總量的1/4,，居世界之首，是美國的1.5倍,，比整個歐元區(qū)的貨幣供應(yīng)量還要高,。回顧2008年,，中國貨幣存量還排不上全球前三,。這幾年中國貨幣存量增長之快，于此可見一斑,。
眾所周知,，中國經(jīng)濟總量只相當于美國的一半。而且美元是硬通貨,，在世界各地自由流通,，在各個國家以鈔票和賬戶形式存在著，而人民幣多數(shù)集中在中國境內(nèi)及其周邊小范圍區(qū)域流通,。根據(jù)國際清算銀行的數(shù)據(jù),，人民幣的外幣市場交易量跟波蘭的貨幣差不多,。
上述事實表明，即使把中國直接融資比例低的事實考慮進來,，人民幣也存在著極其嚴重的貨幣超發(fā),。但是為什么人民幣不貶反升呢？有兩個原因支撐人民幣不貶反升：一是土地國有并且農(nóng)地保護,，二是人民幣資本項目不可自由兌換,。
貨幣超發(fā)而又土地國有或限制農(nóng)地轉(zhuǎn)做工業(yè)用途，容易催生房地產(chǎn)泡沫,。其中的道理我在多處說過,，這里不再贅述。資產(chǎn)泡沫化的過程中,，會產(chǎn)生資金黑洞吸引熱錢流入,，導致本幣升值；本幣升值反過來導致進一步的熱錢流入,，加劇貨幣超發(fā)和資產(chǎn)泡沫,。循環(huán)往復，不斷自我加強,。正因如此,，我才在不同場合一再申明：雖然從根本上講抑制房價要靠貨幣緊縮，但是抑制房價本身又構(gòu)成緊縮貨幣的一部分,。因為房價抑制住了,，熱錢流入就止住了，內(nèi)生性貨幣供給也就停止了,。同樣是因為這個原因,，超發(fā)貨幣不但不會導致本幣貶值，反而致使其升值,。是的,，在一個外圍流動性泛濫，內(nèi)部又資產(chǎn)泡沫化的環(huán)境中,，超發(fā)貨幣,，不但不降低利率，反而拉高利率,；不但不導致本幣貶值,，反而會加劇本幣升值。2010年,、2011年中國出現(xiàn)的民間高利率就是典型的例證,。近幾年出現(xiàn)的人民幣升值和當年的日元升值也是如此。
資產(chǎn)泡沫需要不斷的資金流入才能維系,，但這顯然不可能,；資產(chǎn)泡沫會打擊制造業(yè),，導致實體經(jīng)濟空心化，孱弱的實體經(jīng)濟終究會無法支撐過度發(fā)展的資產(chǎn)市場,，最終資產(chǎn)市場坍塌也就成為必然,。如果資本項目不能自由兌換，熱錢不容易流出去,，那么虛假繁榮不容易一下子刺破,。而如果資本項目可以自由兌換，那時熱錢會大規(guī)模外流,，本幣會貶值,；貶值又進一步加劇熱錢流出。累進疊加,，本幣就有可能崩潰,，金融危機便很難避免。
別的不論,，單以貨幣數(shù)量看，如果資本項目自由兌換,，那么人民幣大貶難以避免,。在過去的20年，世界上曾有過兩個相當穩(wěn)定的國家發(fā)生了貨幣崩潰,。一個是泰國,，一個是冰島。貨幣崩潰之前,，這兩個國家的經(jīng)濟很繁榮,，而且本幣兌美元或歐元升值�,？墒峭蝗欢潭痰囊粋�月內(nèi),，兩種貨幣的匯率貶值了50%。如果把兩國貨幣崩潰前的十年貨幣供應(yīng)走勢畫成圖,，基本上和中國過去十年的貨幣供應(yīng)走勢是相同的,。依次類推，如果不采取有效措施,，中國貨幣也有崩潰之虞,，以此為邏輯前提，筆者可以斷言,，人民幣自由兌換之日或是中國貨幣崩潰之時,。
今天美國面臨退出量化寬松政策，新興國家貨幣巨幅貶值,，資產(chǎn)市場受到重大打擊,。而中國基本上沒有受到什么沖擊,，除了巨額外匯儲備之外，資本項目不能自由兌換是重要原因,。
不是要反對人民幣自由兌換,，但是人民幣資本項目自由兌換要慎之又慎。要么很早就實現(xiàn)自由兌換,，要么讓房地產(chǎn)市場軟著陸了以后再實現(xiàn)自由兌換,。這是一個世界貨幣超發(fā)，流動性泛濫,，虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展的時代,。即使自由兌換，對短期資金流動進行限制也有必要,。
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