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IPO改革,，當(dāng)前亟需解決的問題是市場主體的平等,，即權(quán)利義務(wù)的對等，實(shí)現(xiàn)途徑就是交易模式的信用落實(shí),。為此,，應(yīng)從制度上要求上市企業(yè)及其股東做出兩個承諾：每股累積分紅未達(dá)到發(fā)行價,，任何原始股東不得減持；股價若低于發(fā)行價八成,，公司及大股東要承擔(dān)回購責(zé)任,。發(fā)達(dá)國家股市沒有IPO堰塞湖，而我們有,。既然情況不同,，當(dāng)然就要采取不同的方法。
證券市場的IPO本來就是高度市場化的產(chǎn)物,，所以,，現(xiàn)在的問題是怎樣市場化，比如要不要具體情況具體分析,，要不要與時俱進(jìn),，答案是肯定的。為求得對IPO市場運(yùn)行有清晰的認(rèn)識,，筆者試從IPO市場運(yùn)行的基本要素,、模式及價值評估三大基本框架來作些分析。
第一,、市場基本要素,，就是投、融資兩個市場主體。參與該市場的主題應(yīng)有兩個基本要求：即自愿,，平等,。只要去掉行政干擾，自愿是很容易的事,，管理層在這方面做了大量工作,，只是有件最重要的工作被忽略了，就是如何保證投,、融資雙方地位平等,。
我說的不是理論上的平等，而是由于市場的特征,，尤其是IPO市場的特殊性,，融資者與投資者之間在信息以及管理權(quán)限上享有的不對等權(quán)利所導(dǎo)致的雙方市場地位的不平等。市場管理層的任務(wù)就是想辦法彌補(bǔ)這個差別,，以求建立一個公正的市場,。廠家在出賣家電、汽車等商品時,，考慮到購買方所處的市場劣勢地位,，為保證購買方的權(quán)益，為使廠家能嚴(yán)守誠實(shí)信用原則,，維護(hù)市場的公平,，國家對其有“三包”要求，汽車還有“召回”制度,。IPO市場其實(shí)也一樣,，融資者就是賣方，是廠家,，具有信息優(yōu)勢,，主動管理權(quán)限優(yōu)勢；投資者是買方,，消費(fèi)者,，處于信息和被動接受的劣勢地位，國家對企業(yè)上市融資為何就不能有類似的“三包”和“召回”要求,？
當(dāng)然,，企業(yè)上市融資的“三包”及“召回”與一般商品買賣不同，首先,，企業(yè)要嚴(yán)守對發(fā)行價的“三包”和
“召回”,，要在發(fā)行價上體現(xiàn)企業(yè)的誠實(shí)信用，就必須保證其給出的發(fā)行價能反映企業(yè)真實(shí)的估值,，如果估值錯誤,，就要為此承擔(dān)責(zé)任,；其次，企業(yè)雖受控于大股東,，但上市融資的獲益者不僅是大股東,，還有所有原始股東，因此該擔(dān)責(zé)的不僅是企業(yè)及其大股東,，還包括所有原始股東,。為此，上市企業(yè)及其股東必須做出兩個承諾：一,，每股累積分紅未達(dá)到發(fā)行價,，任何原始股東不得減持。有人說這違反市場原則,，實(shí)在是無知,，“三包”的規(guī)定違法市場原則嗎？以分紅來約束原始股東,，才算真正貫徹投資理念，投資的目的是從企業(yè)經(jīng)營中獲利,，不需要作假,，而套現(xiàn)往往與不誠信連在一起。二,，公司股價若低于發(fā)行價八成,，公司及其大股東要承擔(dān)回購責(zé)任。至于如何回購,，可以再定,，但必須要這么個基本制度才能保證誠實(shí)信用原則的落實(shí)。
有了這兩個承諾,，融資者才算基本享有了融資權(quán)利也承擔(dān)了相應(yīng)義務(wù),，投資者也享有了相應(yīng)的權(quán)利保障。有反對者認(rèn)為,，限制原始股東減持和承諾回購（相當(dāng)于強(qiáng)制回購）不符合市場經(jīng)濟(jì)的自愿原則,，這是真正的偽市場化說法。因?yàn)樗麄兎磳Φ氖鞘袌鼋?jīng)濟(jì)要求的權(quán)利義務(wù)對等的基本原則,。也有人以這不符合國際通行做法為例而反對,，這就要結(jié)合我國證券市場的特殊性來具體問題具體分析了。發(fā)達(dá)國家股市沒有IPO堰塞湖,，而我們有,，既然我們的情況不同，當(dāng)然就要采取不同的方法,，這很正常,，若沒有不同的方法,，才不正常。
第二,，市場運(yùn)行模式,，也是兩條：誠實(shí)、信用,，這是兩個密切相關(guān)程序,。交易時市場主體雙方的意思表示必須真實(shí)，如何確立真假,，只有一個標(biāo)準(zhǔn),，看有沒有相應(yīng)的保證，信用是雙方在交易結(jié)果上對其真實(shí)意思的認(rèn)可和保證,，有信用的真實(shí)才是誠實(shí),。交易時必須誠實(shí)，交易后必須講信用,。這才構(gòu)成完美的交易過程,。滬深股市IPO有個極為古怪的現(xiàn)象，上市公司只要有了風(fēng)險披露,，完成所謂真實(shí)表述,，就可以免責(zé)。披露得越全面,，越多,，越安全，反正不必承擔(dān)責(zé)任,。深一步說,，我可以把風(fēng)險放大，即使是我認(rèn)為不存在的風(fēng)險也不怕吹大,，因?yàn)橹v假話有好處,，不需要擔(dān)責(zé)。不知制度制定者想到?jīng)]有,，這個結(jié)果事與愿違,，風(fēng)險披露反成了弄虛作假的保護(hù)傘。海普瑞就是一個典型事例,。上市前在招股書提示了八大風(fēng)險,，上市后營業(yè)收入一路下滑，靠著上市募集的巨額資金帶來的財務(wù)費(fèi)用才勉強(qiáng)保持業(yè)績平穩(wěn),，但這絲毫不妨礙其在2010年4月以148元的高價發(fā)行,，到2013年8月，復(fù)權(quán)后也只剩下40元左右,，投資者虧損累累,。與之形成鮮明對比的是高盛集團(tuán),，其原始投資在今年2月就套現(xiàn)10億，且還有3800多萬股可套現(xiàn),，其獲利之豐令人咋舌,。事先吹得天花亂墜，事后毫不負(fù)責(zé),，這能算誠實(shí)嗎,？當(dāng)然更別講信用了。
管理層一再強(qiáng)調(diào)信息披露的真實(shí)性,，如果沒有信用作保證,，又怎么能確保真實(shí)？要知道市場需要的是誠實(shí),，有信用保障的真實(shí),。如果有前述的兩個承諾約束上市公司及其股東，相信海普瑞這種令人痛心的事情就不會發(fā)生,。
第三,，市場價值評估，也是兩點(diǎn)：公平,、正義,。公平是市場主體對具體交易結(jié)果的價值評判，反映市場主體對交易的滿意程度,，正義是市場主體站在社會道德角度對交易結(jié)果的感觸，它將對市場主體的后續(xù)交易行為產(chǎn)生價值引導(dǎo)作用,。管理者不能直接決定市場的價值評估,，只能從市場主體的自愿、平等,、交易模式的誠實(shí),、信用方面做制度引導(dǎo)，以求建立一個公平,、正義的市場,。但管理層也必須從市場價值評估狀態(tài)來反推自己的政策的正確與否，這就是與時俱進(jìn),。近幾年來,，滬深股市被揭露出來的IPO丑聞，說到底,，就是市場價值評估走偏的結(jié)果,。若能深刻反思現(xiàn)存的IPO制度的弊端，應(yīng)能一勞永逸地做出新的制度安排,。
概而言之,，IPO改革,，我認(rèn)為當(dāng)前亟需解決的重點(diǎn)是市場主體的平等，即權(quán)利義務(wù)的對等,，其實(shí)現(xiàn)途徑就是交易模式的信用落實(shí),。
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