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在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，并購將成為行業(yè)重組和企業(yè)壯大的利器。然而,，并購業(yè)務(wù)難度極高,，沒有多年的積累、歷練和沉淀,，怕是很難有所建樹的。要使并購成為我國企業(yè)的一個重要發(fā)展戰(zhàn)略，可能要經(jīng)歷重重磨礪,，需要政府、金融中介以及企業(yè)相互配合,，在全球化,、專業(yè)化以及市場化三個方面尋求創(chuàng)新突破。
今年以來,，伴隨著并購市場的火爆,，我國各類金融機(jī)構(gòu)紛紛“掉轉(zhuǎn)船頭”，大力進(jìn)軍并購市場,。很多券商還專門組建了并購業(yè)務(wù)部,，私募基金也紛紛成立并購基金。更突出的還有,，民生銀行“集結(jié)”中投證券,、中金公司、中倫律所,、安永等機(jī)構(gòu)成立中國并購合作聯(lián)盟,，希冀建立一個由商業(yè)銀行、券商,、律師,、會計師等組成的并購業(yè)務(wù)平臺。一時間，并購似乎成了金融業(yè)一個做大做強(qiáng)的突破口,。不錯,，在中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，并購將成為行業(yè)重組和企業(yè)壯大的利器,。然而,，筆者認(rèn)為，并購業(yè)務(wù)難度極高,，如果沒有多年的積累,、歷練和沉淀，怕是很難有所建樹的,。就以我國金融機(jī)構(gòu)目前的狀況而言,，一言以蔽之，中國的并購業(yè)務(wù)之路還很漫長,。要使并購成為我國企業(yè)的一個重要發(fā)展戰(zhàn)略,，仍需一個艱辛的過程，可能要經(jīng)歷重重磨礪,，需要政府,、金融中介以及企業(yè)相互配合，在全球化,、專業(yè)化以及市場化三個方面尋求創(chuàng)新突破,。
先說全球化。
拋開以退出為目的的財務(wù)并購,，對于企業(yè)而言,，并購?fù)P(guān)乎企業(yè)的大戰(zhàn)略。在當(dāng)今國際一體化的大背景下,，任何一項(xiàng)并購要想獲得成功,，都必須從全球化的角度去思考資源、渠道,、成本的配置,。與此對應(yīng)，金融機(jī)構(gòu)亦需要具有國際化的思維和資源配置能力,。這對于我國金融中介機(jī)構(gòu)的挑戰(zhàn)無疑是巨大的,。首先，就說具有全球化的“行業(yè)知識”吧,，信息是并購的起點(diǎn)和基礎(chǔ),，掌握盡可能多的行業(yè)信息和資源，才有可能為企業(yè)提供清晰,、準(zhǔn)確的并購戰(zhàn)略建議,。但從國內(nèi)金融中介全球化戰(zhàn)略來看,，這一點(diǎn)并未引起足夠重視，不是機(jī)構(gòu)還不具備并購項(xiàng)目所需要的信息收集能力,。其次,，需要具有全球化的“客戶資源”。并購作為“撮合”交易,，需要金融中介能在全球范圍內(nèi)為客戶提供最匹配的交易對手,。網(wǎng)絡(luò)資源和整合能力是金融機(jī)構(gòu)獲取業(yè)務(wù)機(jī)會的關(guān)鍵，民生銀行牽頭的并購合作聯(lián)盟是一個很好的嘗試,，它可以將商業(yè)銀行的客戶資源與其他中介的專業(yè)能力有效結(jié)合,。但如何將商業(yè)銀行分散的客戶資源整合加工，形成有效的并購供需信息,，還需要聯(lián)盟成員充分發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢,，并建立起高效的溝通協(xié)作機(jī)制。第三,，需要具有全球的“融資能力”,。并購魅力在于杠桿，企業(yè)可以通過有限投入撬動巨大資源,，因此融資成本至關(guān)重要,。通過融資結(jié)構(gòu)創(chuàng)新,，借助高級貸款,、夾層融資以及股權(quán)融資等安排，協(xié)助企業(yè)做到杠桿的最大利用,。我們在此積累的一些經(jīng)驗(yàn),，但將國際杠桿融資工具運(yùn)用于國內(nèi)案例，還有諸多可為之處,。
次說專業(yè)化,。
從以往的業(yè)績看，中信證券和中金公司算是我國并購業(yè)務(wù)的領(lǐng)導(dǎo)者,，但在國際并購顧問的排名位置卻在40名以外,，并購顧問業(yè)務(wù)規(guī)模不足華爾街投行摩根大通、摩根斯坦利的十分之一,。而在法律顧問的排名中,，更是鮮見中國機(jī)構(gòu)。截至目前,，主導(dǎo)中國并購業(yè)務(wù),，特別是跨境并購業(yè)務(wù)的，仍為歐美投資銀行,。除了上述全球性網(wǎng)絡(luò)資源和行業(yè)知識積累缺乏等原因外,，專業(yè)化能力不足也是個軟肋,。并購業(yè)務(wù)的專業(yè)化，體現(xiàn)在三個方面,。第一是財務(wù),。并購中，交易對手談判的核心是交易價格,，而交易價格需要中介機(jī)構(gòu)協(xié)助客戶從估值以及協(xié)同測算等方面確定,。估值模型本身是技術(shù)，很容易學(xué)習(xí),，但是模型假設(shè)的合理性卻是藝術(shù),，是建立在對行業(yè)、客戶的發(fā)展趨勢和盈利模式深入研究的基礎(chǔ)上,，很難把握,。第二是法律。法律問題直接影響并購交易面臨的風(fēng)險,，需要專業(yè)律師提供法律意見,。特別是跨境并購，需要通盤考慮不同國家在交易審批,、資本流動,、上市公司、養(yǎng)老金和融資等各個層面的法律規(guī)定,，通過交易結(jié)構(gòu)的設(shè)定,，來規(guī)避各種法律風(fēng)險。第三是稅收,。如何降低交易和并購后的稅收對于企業(yè)價值的影響,，是客戶極為關(guān)注的問題。因此,，稅務(wù)顧問也是極為吃重的角色,。稅務(wù)顧問協(xié)助客戶考慮并購前的交易稅收和資金流動稅收、并購后的各種企業(yè)所得稅以及分紅利息稅收,。我國財務(wù),、法律和稅務(wù)專門人才的積累還相對不足，對于復(fù)雜項(xiàng)目的控制能力也較為有限,，致使我國的并購業(yè)務(wù)“蛋糕”長期被外資中介結(jié)構(gòu)分食,。
再說市場化。
并購業(yè)務(wù)操作和融資的市場化程度恐怕是我們最為薄弱的環(huán)節(jié)了,。一方面,，并購還面臨著大量的政府審批程序，造成并購交易進(jìn)程和結(jié)果存在很大不確定性,。在中國企業(yè)“走出去”的很多案例中,，外方為了規(guī)避由于中國政府審批造成的成本和風(fēng)險,，往往在合同中設(shè)置很高的“分手費(fèi)”，規(guī)定若由于政府審批造成交易無法完成,，則中國企業(yè)需要支付賣方巨額費(fèi)用,。這無形中增加了并購業(yè)務(wù)的交易成本和難度。另一方面,，并購中融資產(chǎn)品創(chuàng)新還面臨著嚴(yán)格監(jiān)管,。在并購交易中，一般通過信用融資,、高級債券,、夾層融資以及股權(quán)融資等組合來取得收益和風(fēng)險的平衡。但目前國內(nèi)債券發(fā)行結(jié)構(gòu)還不甚合理,，大量違約概率較低的政府債券,、央行票據(jù)以及金融債券的發(fā)行，使債券市場價格發(fā)現(xiàn)功能不敏感,，無法使不同信用等級債券獲得合理的風(fēng)險定價,，進(jìn)而從根本上制約了并購融資的結(jié)構(gòu)空間。此外,，《證券法》及《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》關(guān)于債券發(fā)行規(guī)模以及價格的限制,，客觀上也約束了高收益?zhèn)氖袌鲆?guī)模。因此,，如何利用資本市場,，通過金融產(chǎn)品創(chuàng)新，使并購交易的市場化程度進(jìn)一步提升,，是我國并購市場面臨的高難度挑戰(zhàn),。
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