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在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，并購(gòu)將成為行業(yè)重組和企業(yè)壯大的利器。然而,，并購(gòu)業(yè)務(wù)難度極高，沒(méi)有多年的積累,、歷練和沉淀，怕是很難有所建樹(shù)的。要使并購(gòu)成為我國(guó)企業(yè)的一個(gè)重要發(fā)展戰(zhàn)略,，可能要經(jīng)歷重重磨礪,，需要政府、金融中介以及企業(yè)相互配合,，在全球化,、專(zhuān)業(yè)化以及市場(chǎng)化三個(gè)方面尋求創(chuàng)新突破。
今年以來(lái),，伴隨著并購(gòu)市場(chǎng)的火爆,，我國(guó)各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)紛紛“掉轉(zhuǎn)船頭”，大力進(jìn)軍并購(gòu)市場(chǎng),。很多券商還專(zhuān)門(mén)組建了并購(gòu)業(yè)務(wù)部,，私募基金也紛紛成立并購(gòu)基金。更突出的還有,，民生銀行“集結(jié)”中投證券,、中金公司,、中倫律所,、安永等機(jī)構(gòu)成立中國(guó)并購(gòu)合作聯(lián)盟，希冀建立一個(gè)由商業(yè)銀行,、券商,、律師、會(huì)計(jì)師等組成的并購(gòu)業(yè)務(wù)平臺(tái),。一時(shí)間,，并購(gòu)似乎成了金融業(yè)一個(gè)做大做強(qiáng)的突破口。不錯(cuò),，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下,，并購(gòu)將成為行業(yè)重組和企業(yè)壯大的利器。然而,，筆者認(rèn)為,，并購(gòu)業(yè)務(wù)難度極高，如果沒(méi)有多年的積累,、歷練和沉淀,，怕是很難有所建樹(shù)的。就以我國(guó)金融機(jī)構(gòu)目前的狀況而言,，一言以蔽之,，中國(guó)的并購(gòu)業(yè)務(wù)之路還很漫長(zhǎng)。要使并購(gòu)成為我國(guó)企業(yè)的一個(gè)重要發(fā)展戰(zhàn)略,，仍需一個(gè)艱辛的過(guò)程,，可能要經(jīng)歷重重磨礪，需要政府、金融中介以及企業(yè)相互配合,，在全球化,、專(zhuān)業(yè)化以及市場(chǎng)化三個(gè)方面尋求創(chuàng)新突破。
先說(shuō)全球化,。
拋開(kāi)以退出為目的的財(cái)務(wù)并購(gòu),，對(duì)于企業(yè)而言，并購(gòu)?fù)P(guān)乎企業(yè)的大戰(zhàn)略,。在當(dāng)今國(guó)際一體化的大背景下,，任何一項(xiàng)并購(gòu)要想獲得成功，都必須從全球化的角度去思考資源,、渠道,、成本的配置。與此對(duì)應(yīng),，金融機(jī)構(gòu)亦需要具有國(guó)際化的思維和資源配置能力,。這對(duì)于我國(guó)金融中介機(jī)構(gòu)的挑戰(zhàn)無(wú)疑是巨大的。首先,，就說(shuō)具有全球化的“行業(yè)知識(shí)”吧,，信息是并購(gòu)的起點(diǎn)和基礎(chǔ)，掌握盡可能多的行業(yè)信息和資源,，才有可能為企業(yè)提供清晰,、準(zhǔn)確的并購(gòu)戰(zhàn)略建議。但從國(guó)內(nèi)金融中介全球化戰(zhàn)略來(lái)看,，這一點(diǎn)并未引起足夠重視,，不是機(jī)構(gòu)還不具備并購(gòu)項(xiàng)目所需要的信息收集能力。其次,，需要具有全球化的“客戶(hù)資源”,。并購(gòu)作為“撮合”交易，需要金融中介能在全球范圍內(nèi)為客戶(hù)提供最匹配的交易對(duì)手,。網(wǎng)絡(luò)資源和整合能力是金融機(jī)構(gòu)獲取業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)的關(guān)鍵,，民生銀行牽頭的并購(gòu)合作聯(lián)盟是一個(gè)很好的嘗試，它可以將商業(yè)銀行的客戶(hù)資源與其他中介的專(zhuān)業(yè)能力有效結(jié)合,。但如何將商業(yè)銀行分散的客戶(hù)資源整合加工,，形成有效的并購(gòu)供需信息，還需要聯(lián)盟成員充分發(fā)揮專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì),，并建立起高效的溝通協(xié)作機(jī)制,。第三，需要具有全球的“融資能力”,。并購(gòu)魅力在于杠桿,，企業(yè)可以通過(guò)有限投入撬動(dòng)巨大資源,，因此融資成本至關(guān)重要。通過(guò)融資結(jié)構(gòu)創(chuàng)新,，借助高級(jí)貸款,、夾層融資以及股權(quán)融資等安排，協(xié)助企業(yè)做到杠桿的最大利用,。我們?cè)诖朔e累的一些經(jīng)驗(yàn),，但將國(guó)際杠桿融資工具運(yùn)用于國(guó)內(nèi)案例，還有諸多可為之處,。
次說(shuō)專(zhuān)業(yè)化,。
從以往的業(yè)績(jī)看，中信證券和中金公司算是我國(guó)并購(gòu)業(yè)務(wù)的領(lǐng)導(dǎo)者,，但在國(guó)際并購(gòu)顧問(wèn)的排名位置卻在40名以外,，并購(gòu)顧問(wèn)業(yè)務(wù)規(guī)模不足華爾街投行摩根大通、摩根斯坦利的十分之一,。而在法律顧問(wèn)的排名中,，更是鮮見(jiàn)中國(guó)機(jī)構(gòu)。截至目前,，主導(dǎo)中國(guó)并購(gòu)業(yè)務(wù),，特別是跨境并購(gòu)業(yè)務(wù)的，仍為歐美投資銀行,。除了上述全球性網(wǎng)絡(luò)資源和行業(yè)知識(shí)積累缺乏等原因外,，專(zhuān)業(yè)化能力不足也是個(gè)軟肋,。并購(gòu)業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)化,，體現(xiàn)在三個(gè)方面。第一是財(cái)務(wù),。并購(gòu)中,，交易對(duì)手談判的核心是交易價(jià)格，而交易價(jià)格需要中介機(jī)構(gòu)協(xié)助客戶(hù)從估值以及協(xié)同測(cè)算等方面確定,。估值模型本身是技術(shù),，很容易學(xué)習(xí)，但是模型假設(shè)的合理性卻是藝術(shù),，是建立在對(duì)行業(yè),、客戶(hù)的發(fā)展趨勢(shì)和盈利模式深入研究的基礎(chǔ)上，很難把握,。第二是法律,。法律問(wèn)題直接影響并購(gòu)交易面臨的風(fēng)險(xiǎn)，需要專(zhuān)業(yè)律師提供法律意見(jiàn),。特別是跨境并購(gòu),，需要通盤(pán)考慮不同國(guó)家在交易審批,、資本流動(dòng)、上市公司,、養(yǎng)老金和融資等各個(gè)層面的法律規(guī)定,，通過(guò)交易結(jié)構(gòu)的設(shè)定，來(lái)規(guī)避各種法律風(fēng)險(xiǎn),。第三是稅收,。如何降低交易和并購(gòu)后的稅收對(duì)于企業(yè)價(jià)值的影響，是客戶(hù)極為關(guān)注的問(wèn)題,。因此,，稅務(wù)顧問(wèn)也是極為吃重的角色。稅務(wù)顧問(wèn)協(xié)助客戶(hù)考慮并購(gòu)前的交易稅收和資金流動(dòng)稅收,、并購(gòu)后的各種企業(yè)所得稅以及分紅利息稅收,。我國(guó)財(cái)務(wù)、法律和稅務(wù)專(zhuān)門(mén)人才的積累還相對(duì)不足,，對(duì)于復(fù)雜項(xiàng)目的控制能力也較為有限,，致使我國(guó)的并購(gòu)業(yè)務(wù)“蛋糕”長(zhǎng)期被外資中介結(jié)構(gòu)分食。
再說(shuō)市場(chǎng)化,。
并購(gòu)業(yè)務(wù)操作和融資的市場(chǎng)化程度恐怕是我們最為薄弱的環(huán)節(jié)了,。一方面，并購(gòu)還面臨著大量的政府審批程序,，造成并購(gòu)交易進(jìn)程和結(jié)果存在很大不確定性,。在中國(guó)企業(yè)“走出去”的很多案例中，外方為了規(guī)避由于中國(guó)政府審批造成的成本和風(fēng)險(xiǎn),，往往在合同中設(shè)置很高的“分手費(fèi)”,，規(guī)定若由于政府審批造成交易無(wú)法完成，則中國(guó)企業(yè)需要支付賣(mài)方巨額費(fèi)用,。這無(wú)形中增加了并購(gòu)業(yè)務(wù)的交易成本和難度,。另一方面，并購(gòu)中融資產(chǎn)品創(chuàng)新還面臨著嚴(yán)格監(jiān)管,。在并購(gòu)交易中,，一般通過(guò)信用融資、高級(jí)債券,、夾層融資以及股權(quán)融資等組合來(lái)取得收益和風(fēng)險(xiǎn)的平衡,。但目前國(guó)內(nèi)債券發(fā)行結(jié)構(gòu)還不甚合理，大量違約概率較低的政府債券,、央行票據(jù)以及金融債券的發(fā)行,，使債券市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能不敏感，無(wú)法使不同信用等級(jí)債券獲得合理的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià),，進(jìn)而從根本上制約了并購(gòu)融資的結(jié)構(gòu)空間,。此外,，《證券法》及《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》關(guān)于債券發(fā)行規(guī)模以及價(jià)格的限制，客觀上也約束了高收益?zhèn)氖袌?chǎng)規(guī)模,。因此,，如何利用資本市場(chǎng)，通過(guò)金融產(chǎn)品創(chuàng)新,，使并購(gòu)交易的市場(chǎng)化程度進(jìn)一步提升,，是我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)面臨的高難度挑戰(zhàn)。
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