|
最近,，財政部、央行和證監(jiān)會聯(lián)合公布《關(guān)于開展國債預(yù)發(fā)行試點的通知》，允許以即將發(fā)行的7年期記賬式國債為首批試點標的進行債券買賣,。結(jié)合日前國務(wù)院批準的國債期貨,，可以預(yù)期，這些將進一步深化國債定價和利匯率市場化改革。
顧名思義,，國債預(yù)發(fā)行是一種基于一級市場,，且具有剛性時間約束的國債遠期合約。與國債期貨不同,，國債預(yù)發(fā)行具有以下特征：一是所買賣的標的系已被核準但尚未正式發(fā)行的國債,，具有嚴格的時間限定，即該遠期合約的存續(xù)期是國債公告發(fā)行至上市日,，一般分為公告日,、招標日和上市日等三個時間節(jié)點,；一是國債期貨是基于國債二級市場的價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險管控工具，而國債預(yù)發(fā)行是基于國債發(fā)行市場的發(fā)行定價和風(fēng)險管控工具,�,？梢�,，國債預(yù)發(fā)行與國債期貨一旦在近期孿生而出，將為財政部,、市場投資者鎖定發(fā)行和交易風(fēng)險,，提高國債發(fā)行質(zhì)量,，優(yōu)化發(fā)行品種等,。同時，由于國債收益率曲線是整個金融市場風(fēng)險定價的基準,，這最終將促進利匯率市場化改革,，提高金融市場的風(fēng)險定價、價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險管控能力,。
不過,，目前國債發(fā)行機制不完善,、非市場化,，導(dǎo)致國債市場的交投并不活躍,，并存在種種人為的無風(fēng)險套利空間。即一級,、一級半和二級市場價格聯(lián)動性缺失,，導(dǎo)致拍賣收益率與拍賣前公告日的收益率之利差過大,，拍賣收益率與拍賣當日的二級市場收益率之差過大,，以及由于國債發(fā)行非市場化,，財政部等主導(dǎo)的國債定價無法有效反映市場風(fēng)險偏好,，抑或發(fā)行品種與市場需求脫節(jié)，導(dǎo)致國債流標現(xiàn)象相當突出,。尤其需指出的是,，國債發(fā)行和交易的非完全市場化所帶來的“無風(fēng)險套利空間”,，也是最近由丙類賬戶引發(fā)的債市風(fēng)暴的深層原因之一,。
當然,，國債預(yù)發(fā)行和國債期貨等基于理論上的國債定價機制是否有效,，能否激化市場交易活躍度,，最終取決于國債預(yù)發(fā)行和國債期貨的機制設(shè)計,。其實，真正的市場定價就是促使各類參與主體盡可能地真實顯示自身風(fēng)險偏好,，并基于自身風(fēng)險偏好而配置風(fēng)險資產(chǎn),，打破黑箱式競價,，降低國債發(fā)行定價和交易詢價的人為無風(fēng)險套利空間,，避免參與者把尋求內(nèi)幕消息作為競價依據(jù)。
進而言之,，要有效發(fā)揮國債預(yù)發(fā)行和國債期貨的價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險管控能力,，亟需政府盡快出臺和構(gòu)建政府會計制度，規(guī)范政府信息披露秩序，使投資者可基于政府更全面的資產(chǎn)負債表來定價國債收益率,，也使財政部真正成為一個平等的市場參與主體,，避免國債發(fā)行定價無法有效覆蓋其風(fēng)險敞口,，而過度透支政府信用和扭曲整個金融市場定價,。
同時,，拓寬市場準入空間,，讓更多具有不同風(fēng)險偏好的投資者參與交易,，將更有助于避免國債收益率曲線扭曲。否則,，單純改革國債發(fā)行機制和豐富二級市場交易品種,，而交易主體依舊是清一色的國有資本，那么國債定價市場化最終將因參與主體單一性而無法真正市場化,。
總而言之,，即將重啟的國債期貨是試點的國債預(yù)發(fā)行,，將為國債一,、二級市場交易提供價格發(fā)現(xiàn)、發(fā)行定價,、風(fēng)險管理的工具,，使國債承載的政府信用是基于政府運作效率，而非強制,，進而構(gòu)建出基于市場邏輯的國債收益率曲線，為整個金融市場提供真正的基準定價錨,。
|