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最近中國(guó)重工、中國(guó)船舶等軍工領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化提速,，激發(fā)了市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的暢想空間,，尤其是近日國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)提出要通過激活貨幣信貸存量，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì),，使新一輪資產(chǎn)證券化過程似乎如箭在弦。
當(dāng)前中國(guó)貨幣信貸存量大量隱藏于地方政府融資平臺(tái)中,。國(guó)家審計(jì)署數(shù)據(jù)顯示,，截至2012年底，36個(gè)地方政府債務(wù)余額38475.81億元,，比2010年增加4409.81億元，增長(zhǎng)12.94%,。雖然各界對(duì)于融資平臺(tái)規(guī)模的說法不一,，但社會(huì)各界對(duì)地方融資平臺(tái)運(yùn)作中存在的問題卻有共識(shí)。問題主要為：融資平臺(tái)自身負(fù)債率較高,、擔(dān)保承諾效用較差、對(duì)土地升值依賴強(qiáng),、償債主體不明確,、多頭借款等。面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)不斷累積,，償債高峰期日益接近,，不少人士認(rèn)為資產(chǎn)證券化有望成為緩解地方融資平臺(tái)債務(wù)的有效方法，激活地方政府融資平臺(tái)的存量信貸資產(chǎn)。
信貸資產(chǎn)證券化以信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn),，其核心流程是設(shè)立一個(gè)特殊目的載體（SPV）作為發(fā)起人與投資人中介,，發(fā)起人需將證券化資產(chǎn)出售給SPV,，由SPV發(fā)行證券,。不過,，資產(chǎn)證券化雖能起到激活存量信貸資產(chǎn)的作用,，但其中有一些問題值得警惕,。
首先,，資產(chǎn)證券化的出售過程講究“真實(shí)出售”,，出售以后SPV的資產(chǎn)與發(fā)起人實(shí)現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”。中國(guó)已發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券,，更類似于抵押融資而不能實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出售”。近年來試點(diǎn)的多項(xiàng)信貸資產(chǎn)證券化,，要么原資產(chǎn)權(quán)益人設(shè)定強(qiáng)制贖回條款，要么自身購(gòu)買信用低的結(jié)構(gòu)性證券化品種,，進(jìn)而把風(fēng)險(xiǎn)回購(gòu),，使證券化變成一種流動(dòng)性變通工具，而未真實(shí)出售,。
其次，資產(chǎn)證券化最重要前提是基礎(chǔ)資產(chǎn)有穩(wěn)定現(xiàn)金流,。地方融資平臺(tái)的融資狀況極不透明,，地方政府、商業(yè)銀行都難以全面掌握其負(fù)債和擔(dān)保狀況,。這類信貸資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流狀況難以預(yù)測(cè),，經(jīng)過打包、分級(jí)后情況更為復(fù)雜,。資產(chǎn)證券化作為盤活信貸存量,，減輕金融機(jī)構(gòu)債務(wù)負(fù)擔(dān)的工具雖具優(yōu)勢(shì)，但并不適合簡(jiǎn)單用于解決地方融資平臺(tái)債務(wù)負(fù)擔(dān)過重問題。
因此,，激活地方融資平臺(tái)存量資產(chǎn)的實(shí)質(zhì)是引入民間資產(chǎn)解決融資平臺(tái)債務(wù)問題，這既是地方財(cái)政“甩包袱”過程,，又是政府職能公共服務(wù)化轉(zhuǎn)型的過程,。若政府不能負(fù)起相應(yīng)責(zé)任，承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn),，最終有可能產(chǎn)生連鎖反應(yīng),，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)化，使民眾為政府壞賬“買單”,。
鑒于地方政府不具舉債權(quán),，在資產(chǎn)證券化的過程中可考慮兩種增信方式：其一，對(duì)核實(shí)已無法產(chǎn)生現(xiàn)金流的地方負(fù)債資產(chǎn),，可考慮設(shè)定中央與地方按比例分擔(dān)的形式加以消化,，即中央通過發(fā)行國(guó)債替代地方部分不良負(fù)債。其二,，對(duì)可產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的,，可實(shí)行資產(chǎn)證券化，且為降低因信息不對(duì)稱引發(fā)的格雷欣效應(yīng),，中央政府通過發(fā)行國(guó)債投資低信用級(jí)別的高收益結(jié)構(gòu)產(chǎn)品,，以實(shí)現(xiàn)杠桿化增信目的。之所以選擇中央發(fā)放國(guó)債購(gòu)買地方負(fù)債資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品,，因?yàn)橹醒胝庞眉?jí)別高又有舉債權(quán),。同時(shí)更重要的是，中央政府的適當(dāng)介入可有助推行厘定政府與市場(chǎng)關(guān)系改革,，促進(jìn)地方政府真正構(gòu)建公共服務(wù)秩序,。
總之，如何運(yùn)用資產(chǎn)證券化激活存量信貸資產(chǎn)看似一個(gè)技術(shù)性問題,，實(shí)質(zhì)上還是一個(gè)制度層面的問題,，是一個(gè)厘清政府與市場(chǎng)邊界的新機(jī)遇。
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