未來三到五年，受發(fā)達經(jīng)濟體債務(wù)危機,、全球性寬松貨幣政策,、國際金融監(jiān)管制度改革及各國經(jīng)濟實力變化等影響，國際金融環(huán)境仍將“動蕩不定”,。主要表現(xiàn)為危機短期內(nèi)難以徹底解除,，大宗商品價格難以預(yù)料，短期資本流動更加頻繁,，國際主要貨幣幣值有競相貶值之虞,，國際貨幣體系日益走向多元化。我國既是影響國際金融環(huán)境變化的一個重要因子,，也是其重要作用對象,。由于全球性資金富裕，我國企業(yè)的外部融資環(huán)境將會明顯改善,，但是國家所面臨的輸入性通貨膨脹壓力和“熱錢”沖擊將加大,。對此，我國既要繼續(xù)推動金融改革開放,，又要進一步完善金融監(jiān)管制度,，密切跟蹤大宗商品價格和國際“熱錢”走勢；同時,，利用好海外融資渠道,，積極推動國際金融治理的改革與合作，為我國加快經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)型服務(wù),。
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未來三到五年,，影響國際金融環(huán)境變化的重大因素 |
——歐、美,、日嚴(yán)重的財政債務(wù)問題
2008年由美國次貸危機引發(fā)的金融流動性危機,，已經(jīng)轉(zhuǎn)化為歐美日等發(fā)達經(jīng)濟體內(nèi)部日益嚴(yán)重的財政債務(wù)風(fēng)險。對于不同的經(jīng)濟體,，風(fēng)險的表現(xiàn)方式有所區(qū)別。在歐洲,，2009年末以來希臘,、葡萄牙、西班牙,、愛爾蘭,、意大利等國接連爆出主權(quán)債務(wù)問題,。這些國家的政府債務(wù)負(fù)擔(dān)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了其承受范圍，引起了國家違約風(fēng)險,。
美國的債務(wù)問題主要表現(xiàn)為債務(wù)上限約束與為經(jīng)濟復(fù)蘇而采取的財政激勵計劃之間的矛盾,。為了推動經(jīng)濟復(fù)蘇，美國政府采取了一系列的財政刺激措施,，包括減稅,，加大對醫(yī)療衛(wèi)生、能源,、教育,、基礎(chǔ)設(shè)施、失業(yè)救濟等領(lǐng)域的財政支出,。這些措施使得美國的債務(wù)上限不斷被突破,，財政負(fù)擔(dān)日益沉重。從2007年9月至2011年8月初,，美國先后7次提高債務(wù)上限,。最新的債務(wù)上限規(guī)模為16．394萬億美元。
日本債務(wù)問題由來已久,。自上個世紀(jì)80年代末經(jīng)濟泡沫破滅以來,，日本的公共債務(wù)比率長期處于上升態(tài)勢。到2011年初地震和海嘯之前,，日本公共債務(wù)相當(dāng)于GDP的228％,。
IMF2012年10月份的報告顯示：2012年日本政府債務(wù)總額將達到GDP237％的規(guī)模。
——全球性寬松貨幣政策
2008年危機爆發(fā)后,，為挽救美國金融體系,，美聯(lián)儲于當(dāng)年11月啟動了第一輪量化寬松政策（QE1），QE1共耗資1．725萬億美元,，開啟了全球?qū)捤韶泿耪邥r代,。之后，于2010年8月推出了第二輪量化寬松政策（QE2）,。歐債危機爆發(fā)以后,，其他國家也將低利率和（或）量化寬松作為刺激經(jīng)濟恢復(fù)增長的重要手段。2012年6月底開始,，主要經(jīng)濟體的寬松貨幣政策密集出臺,。包括最近的日本無限量寬松貨幣政策。
歐美日新一輪的寬松貨幣政策具有兩大共同特征：一是沒有上限,。在推出OMT（直接貨幣交易）時,，歐洲央行明確表示對購入債券沒有數(shù)量限制。美國QE3雖然規(guī)定了每個月購買機構(gòu)抵押貸款支持債券的規(guī)模,，但并未規(guī)定結(jié)束時間,，這意味著總規(guī)模沒有上限,。日本央行購入金融資產(chǎn)也是無限量的。二是與經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r掛鉤,。發(fā)達國家的貨幣政策通常與通貨膨脹率掛鉤,。而此次，OMT與歐元區(qū)國家的舉債成本掛鉤,，當(dāng)受困國債務(wù)成本上升到一定程度后,，該計劃就會進入二級市場購買該國債券，以降低其債務(wù)成本,。QE3的推出,，則是美聯(lián)儲第一次將救助計劃與經(jīng)濟發(fā)展目標(biāo)——失業(yè)率和經(jīng)濟復(fù)蘇聯(lián)系起來。
——國際金融監(jiān)管制度改革
此次金融危機充分暴露了發(fā)達經(jīng)濟體以及國際層面在金融監(jiān)管上的漏洞和缺陷,。為避免重蹈覆轍,，歐美等發(fā)達經(jīng)濟體積極推動本經(jīng)濟體內(nèi)部的金融監(jiān)管體制改革。
2010年7月,，美國政府通過了《華爾街改革和消費者保護法》,。該法案主要包括建立消費者金融保護局和金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會，改革高管薪酬及企業(yè)治理結(jié)構(gòu),，加強對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu),、衍生產(chǎn)品、對沖基金,、評級機構(gòu)和私募基金的監(jiān)管等措施,。2010年9月，歐盟成員國財政部長通過了泛歐金融監(jiān)管改革法案,，積極推動監(jiān)管體制的一體化,。
2012年12月13日歐盟財長會議最終就歐盟銀行業(yè)統(tǒng)一監(jiān)管主體達成協(xié)議。歐洲央行獲得授權(quán),，負(fù)責(zé)監(jiān)管至少200家歐元區(qū)的大銀行,，并在危機發(fā)生時可以對小銀行進行干預(yù)。
與此同時,，二十國集團,、巴塞爾銀行監(jiān)管委員會也在國際層面努力建設(shè)金融監(jiān)管新框架。
2009年4月2日召開的G20倫敦峰會明確提出：重新構(gòu)建監(jiān)管架構(gòu)識別和應(yīng)對宏觀審慎風(fēng)險,；擴大金融監(jiān)管范圍,，將系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)、市場和工具納入審慎監(jiān)管范圍,；改進金融機構(gòu)的薪酬機制,；提高金融體系資本質(zhì)量和數(shù)量，遏制杠桿率累積；改革國際會計規(guī)則,，建立高質(zhì)量的金融工具估值和準(zhǔn)備金計提標(biāo)準(zhǔn)等。巴塞爾委員會發(fā)布了一系列國際銀行業(yè)監(jiān)管新標(biāo)準(zhǔn),，統(tǒng)稱為
“第三版巴塞爾協(xié)議”（“BaselⅢ”）,，強化資本充足率監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，引入杠桿率監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn),，建立流動性風(fēng)險量化監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn),，并強化風(fēng)險管理實踐。
——國家間經(jīng)濟實力的變化
各經(jīng)濟體在國際金融格局,，尤其是國際貨幣體系中的地位根本上是由其經(jīng)濟實力決定的,。在由中心國家、核心外圍和外圍經(jīng)濟體三個層級構(gòu)成的國際貨幣體系中,，中心國家的國家實力強大,，其貨幣是主要儲備貨幣，其匯率制度被核心外圍國家跟隨,，如金本位時的英國和金匯兌本位之后的美國,。核心外圍經(jīng)濟體的實力很強，貨幣也是儲備貨幣之一,，匯率制度與中心國家保持一致,，如金本位時的法國、德國,、俄羅斯和當(dāng)前的歐盟,。這些經(jīng)濟體擁有不容忽視的影響力。外圍國家的經(jīng)濟實力不強,，是國際貨幣體系規(guī)則的接受者,，對國家貨幣體系的影響很小，如眾多發(fā)展中國家,。這三個層級之間的界限正在發(fā)生變化,。在經(jīng)濟全球化過程中，越來越多的經(jīng)濟體進入到國際貨幣體系當(dāng)中,，新興經(jīng)濟體近年來對國際貨幣體系的影響力不斷提高,。因保持了30余年的高速增長，我國在國際貨幣體系這個機體中正在從外圍向核心外圍轉(zhuǎn)變,。作為國際貨幣體系的一份子和最大的發(fā)展中國家,，我國關(guān)于金融改革開放的任何舉措，都將深刻影響國際金融格局的長遠(yuǎn)變化,。
在經(jīng)濟復(fù)蘇放緩的情況下,，發(fā)達經(jīng)濟體的債務(wù)危機難以在短期內(nèi)徹底解決。市場充裕的資金不是沖向商品市場，就是沖向資本市場,，或者二者皆有,。大宗商品價格將更加難以捉摸，短期資金跨境流動將更加活躍,，匯率波動將更加頻繁,。
“動蕩不定”將是國際金融環(huán)境未來3—5年的主要特征。與此同時,，國際金融監(jiān)管和治理的改革將進一步推進,。
——危機徹底解除尚需時日
不管是發(fā)達國家的寬松財政貨幣政策，還是國際范圍內(nèi)的金融監(jiān)管體系改革,，均在一定程度上緩解了金融危機對世界經(jīng)濟的危害,，但由此引發(fā)的發(fā)達經(jīng)濟體財政債務(wù)風(fēng)險難以在短期內(nèi)得到徹底解決。美國2012年下半年的“財政懸崖”問題充分顯示出發(fā)達國家在解決危機方面的兩難境地：要刺激經(jīng)濟復(fù)蘇,，必須承受債務(wù)負(fù)擔(dān)加重的風(fēng)險：否則,，將遭受經(jīng)濟下滑的惡果。如何解決好債務(wù)問題將成為未來3—5年困擾發(fā)達經(jīng)濟體的共同難題,。
歐債危機不但拖累了2012年世界經(jīng)濟復(fù)蘇的步伐,，還將是2013年世界經(jīng)濟復(fù)蘇的最大不利因素。而且,，財政一體化等制度變革需要歐元區(qū)以及歐盟成員國在艱苦談判中共同努力,。預(yù)計歐債危機徹底解決的時間不會少于3—5年。期間,，如果高失業(yè)率一直持續(xù),，債務(wù)危機極有可能轉(zhuǎn)化為社會危機。
日本的公共債務(wù)率是全球最高的,，潛在風(fēng)險巨大,。由于日本公共債務(wù)90％以上由國內(nèi)投資者所有，一旦日本國內(nèi)私人部門無法支撐繼續(xù)增加的債務(wù)負(fù)擔(dān),，而國外又尋找不到新的支撐力量,，債務(wù)危機將對日本經(jīng)濟造成毀滅性打擊。
——大宗商品價格走勢難以預(yù)料
理論上,，寬松貨幣政策意味著市場上流動性的增加,，雖然在短期內(nèi)會促進經(jīng)濟增長，但長期來看將推動物價上漲,，形成通貨膨脹壓力,。由于美元、歐元的國際貨幣地位,，美,、歐的寬松貨幣政策推動全球價格水平的提升,。在美國推出第一、第二次寬松貨幣政策的3—5個月后,，初級產(chǎn)品價格指數(shù)迅速提高,。
但是，大宗商品價格是否會如前一樣大幅上漲,，還要視大宗商品市場的供求關(guān)系而定,。從目前對2013年全球經(jīng)濟走勢的種種預(yù)測來看，全球?qū)Υ笞谏唐返男枨笥型嘏�,。大宗商品價格仍有可能處于高位。即便不再處于高位,，由于全球流動性在今后較長時期內(nèi)處于過剩狀態(tài),，未來3—5年大宗商品價格的震蕩將更加頻繁，幅度也只會大不會小,。
——資金短期跨境流動將異�,；钴S
隨著新一輪寬松貨幣政策的集中出臺，近期大量熱錢涌入新興經(jīng)濟體,，其中亞洲成為首選地,。中國香港在本輪熱錢沖擊中尤其值得關(guān)注。由于大量短期資金涌入,，香港金管局在時隔三年多后,，于2012年10月20日首次干預(yù)匯市。截至2012年12月21日,，金管局在兩個月左右的時間里已經(jīng)連續(xù)28次干預(yù)市場,，向市場累計注資1071．93億港元，超過了QE1期間992億港元的規(guī)模,。至2012年12月27日,，香港銀行體系總結(jié)余規(guī)模達到2558．5億港元。
大量熱錢的涌入推高了當(dāng)?shù)刭Y產(chǎn)價格,。香港恒生指數(shù)于2012年9月6日止跌回升,，并呈現(xiàn)持續(xù)上漲態(tài)勢；泰國股市2012年上漲約28％,；菲律賓股市上漲約24％,；印度股市上漲約23％。
“熱錢”逐利而動,，在一個市場獲利后,，總是不斷尋找下一個目標(biāo)。由于發(fā)達經(jīng)濟體向國際市場注入流動性的舉動尚未結(jié)束,，資本短期跨國流動將異�,；钴S,。
——主要經(jīng)濟體貨幣易陷入競相貶值的境地
貨幣貶值可以在短期內(nèi)提高出口的價格競爭力，有利于改善國際收支狀況,，促進國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇,。為了恢復(fù)經(jīng)濟、走出危機,，主要經(jīng)濟體傾向于維持貨幣弱勢,。寬松貨幣政策是推動貨幣貶值的有力武器。
2012年9月,，美元實際匯率指數(shù)開始下降,，12月對主要貨幣的實際匯率指數(shù)已降至82．55；日元實際有效匯率也開始由100以上下降到12月的93,，日本政府更希望未來幾年日元繼續(xù)貶值,，以推動日本經(jīng)濟走出通貨緊縮的泥沼。
與此相對照,，2012年俄羅斯盧布實際有效匯率上升了5．7％,；巴西雷亞爾實際有效匯率上升了13．4％。為了避免政策套利,，也為了保持本國商品的國際競爭力,，新興經(jīng)濟體在發(fā)達經(jīng)濟體實施寬松貨幣政策后，也“被寬松”地增加了本國貨幣的供應(yīng),。于是,，發(fā)達經(jīng)濟體希望本國貨幣貶值、新興經(jīng)濟體維持本國貨幣幣值的努力,，極易導(dǎo)致外匯市場匯率的劇烈波動,。
——國際貨幣體系顛覆性調(diào)整可能性不大
布雷頓森林體系瓦解后，國際貨幣體系的不斷改革并未改變美元主導(dǎo)地位,。此次金融危機在美國首先爆發(fā),，誘發(fā)了國際社會對國際貨幣體系改革的強烈要求。毫無疑問,，未來我們需要的貨幣體系是：既能滿足國際交易的支付需求,，又能避免和有效化解金融危機；既能保持全球化勢頭,，又能獲得全球平衡,。但是這種改革并不會顛覆美元的中心貨幣地位。在可預(yù)期的時間內(nèi),，還沒有哪個國家能夠擁有比美國更強大的吸納國際商品,、資金、人才的能力,，以及更強大的軍事實力,。而且,，任何國際貨幣體系的改革方案，如果沒有美國的支持,，將會止步于討論階段,。短期內(nèi)最為現(xiàn)實的選擇是繼續(xù)推動儲備貨幣的多元化，與此同時加強特別提款權(quán)的作用,。
國際金融環(huán)境變化對我國的影響既有機遇,，如企業(yè)的海外融資環(huán)境向好，我國在國際金融格局中擁有繼續(xù)提升的空間,；也有挑戰(zhàn),，如輸入性通脹壓力加大，可能成為“熱錢”沖擊的重點目標(biāo),。挑戰(zhàn)如果應(yīng)對得當(dāng),，也會成為機遇。
——我國企業(yè)的海外融資環(huán)境向好
國際金融環(huán)境變化的影響是深刻的,，且不僅僅局限在金融領(lǐng)域。由于發(fā)達經(jīng)濟體的債務(wù)危機難以短期內(nèi)解決,，國際商品市場便難以迅速好轉(zhuǎn),，我國出口企業(yè)仍將面臨不小的壓力。但是企業(yè)的外部融資環(huán)境卻極有可能得到改善,，原因主要在于兩個方面：一是,，寬松貨幣政策環(huán)境下，外部資金充裕,，企業(yè)的海外融資成本低,；二是，雖然有些企業(yè)曾因不熟悉規(guī)則以及個別國家有意打壓,，在境外資本市場受挫,，但未來中國元素仍將使我國企業(yè)成為國際資本投資的優(yōu)質(zhì)客戶。
——輸入性通脹壓力加大
全球通貨膨脹的壓力雖然主要由美,、歐的寬松貨幣政策帶來,，但卻要由包括新興經(jīng)濟體在內(nèi)的發(fā)展中國家來承受。美國的居民消費價格指數(shù)（CPI）變動幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于金磚5國,，即便在實施了量化寬松之后,，情況也是如此。
我國目前經(jīng)濟發(fā)展放緩,，如果發(fā)生輸入性通貨膨脹,，將對我國出口競爭力產(chǎn)生負(fù)面影響，從而打擊國內(nèi)經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展,，壓縮我國宏觀經(jīng)濟政策空間,。以往的研究表明,，由于我國對外貿(mào)易額在世界商品進出口中的占比為10．5％（2011年），且短期資本項目仍存在較為嚴(yán)格的管制,，我國與全球價格之間的鏈接主要是通過貿(mào)易渠道來實現(xiàn),。全球商品價格對我國出口價格有明顯的影響。一旦外部大宗商品價格上漲,，將降低我國出口的競爭力,。
——我國可能成為“熱錢”沖擊的重點目標(biāo)
香港通常被認(rèn)為是國際“熱錢”進入大陸市場的跳板，從大量熱錢流入香港來看,，國際“熱錢”對中國市場熱度不低,。隨著我國資本項目開放的穩(wěn)步推進，“熱錢”進入國內(nèi)市場的渠道也將隨之拓寬,。目前,，合格的境外機構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外投資者（RQFII）是境外短期資金進入國內(nèi)的兩大合法渠道。
2012年這兩大渠道的規(guī)模均大幅提高,。截至2012年底,，QFII的投資額度達到374．43億美元，RQFII的投資額度達到670億元人民幣,，較2011年底分別增加了近160億美元和570億元人民幣,。
——我國在國際金融格局中的地位加速提升
目前，我國正深化金融體制改革,。各項改革措施不僅能夠使金融業(yè)更好地服務(wù)國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展需要,，而且將進一步提高我國金融機構(gòu)的國際競爭力，并提升人民幣的國際地位,，從而推動國際金融多極化和金融全球化的深入發(fā)展,。
對策建議
——堅定不移地推進金融改革開放
金融改革開放不應(yīng)因外部金融環(huán)境變化所帶來的挑戰(zhàn)而停步。其重點既包括繼續(xù)推動金融領(lǐng)域的市場化和商業(yè)化改革,，如提高利率市場化水平,，完善更有彈性的匯率制度，推進金融機構(gòu)的商業(yè)化等,；又包括大幅擴大金融領(lǐng)域的對內(nèi)對外開放,，如降低金融行業(yè)的準(zhǔn)入門檻，建立有利于金融創(chuàng)新的制度環(huán)境,，持續(xù)提升資本項目的開放水平等,。
——加強金融領(lǐng)域?qū)?nèi)對外監(jiān)管水平
加強金融監(jiān)管改革是未來全球金融領(lǐng)域的一大趨勢。當(dāng)前的國際金融監(jiān)管改革在以下四個方面存在明顯的趨同性：一是限制大型金融機構(gòu)的冒險行為,，切實保護消費者權(quán)益,；二是解決“大而不能倒”問題，防止系統(tǒng)性金融風(fēng)險,；三是提高金融機構(gòu)的流動性,；四是加強中央銀行在監(jiān)管中的作用,。在這種情況下，我國在推動上述金融領(lǐng)域改革開放過程中,，也必須注重對大型金融機構(gòu)的監(jiān)管,，加強對金融消費者的保護。此外,，密切監(jiān)控跨境資本流動與匯率變動情況,。在出口乏力的形勢下，要防止人民幣實際有效匯率被動大幅升值,，需要視情況調(diào)整對外匯市場的干預(yù)管理力度,。
——利用好海外融資渠道
在金融全球化的環(huán)境中，即便是資金最充裕的國家,，也需要將綜合運用境內(nèi)外資金作為提升效率的重要手段,。當(dāng)前，不但那些“走出去”的企業(yè)需要利用好海外融資來進一步擴大境外直接投資規(guī)模,，尚未“走出去”的企業(yè)也可通過海外上市,、引入境外戰(zhàn)略合作伙伴等手段提高對海外融資的使用。有關(guān)部門可通過提供海外融資信息,、加強國際金融規(guī)則方面的教育培訓(xùn)等方式,，幫助企業(yè)提升綜合運用境內(nèi)外資金的能力。
——密切關(guān)注大宗商品的價格走勢
首先,，要防止輸入性通貨膨脹對國內(nèi)經(jīng)濟的沖擊。國內(nèi)在擴大進口平衡國際收支的同時,，可以利用國家戰(zhàn)略物資儲備調(diào)節(jié)機制,、國內(nèi)價格穩(wěn)定機制等手段降低輸入性通貨膨脹的負(fù)面影響。
其次,，要積極推動國際社會加強合作,，共同應(yīng)對全球性通貨膨脹對發(fā)展中經(jīng)濟體的沖擊。針對歐美大規(guī)模寬松貨幣政策對全球大宗商品價格穩(wěn)定的負(fù)面影響,，國際社會應(yīng)加強合作,，共同應(yīng)對。尤其是考慮到全球性通貨膨脹對發(fā)展中經(jīng)濟體的沖擊大于發(fā)達經(jīng)濟體,，在合作中應(yīng)呼吁發(fā)達經(jīng)濟體在穩(wěn)定全球物價水平方面承擔(dān)更多責(zé)任,。
——積極推動和加強國際貨幣體系改革方面的國際合作
雖然國際貨幣體系由中心國家主導(dǎo)，但廣泛的國際協(xié)作必不可少,。我國可利用對國際貨幣體系影響力的提升,，積極推動以下三個方面的國際合作：一是支持國際貨幣向以美元為主的多元化方向發(fā)展。我國可按“相機抉擇”原則,，穩(wěn)步推動人民幣走向國際,。人民幣成為國際貨幣既是這一趨勢的主要內(nèi)容,，也是我國積極參與更加穩(wěn)定的國際貨幣體系建設(shè)的主動選擇。二是在保持穩(wěn)定的前提下,，支持匯率的有序變動,。三是支持“集體保險”制度的進一步完善，降低“自我保險”規(guī)模,。