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今年以來,，我國開始面臨新一輪大規(guī)模短期資本流入：同期外匯占款增量達(dá)1.22萬億元人民幣，遠(yuǎn)超去年全年的4946億,，資本與金融賬戶順差由去年四季度的200億美元飆升至1018億美元,。
大量短期資本并非通過直接投資、證券投資或其他投資等金融渠道流入,，而是通過貿(mào)易領(lǐng)域的轉(zhuǎn)移定價（尤其通過高報出口的方式）流入,，是這次短期資本流入的新特征。其證據(jù)是,，一季度中國的出口同比增速數(shù)據(jù)高得離譜,，以致引發(fā)多方懷疑。今年1至4月,，我國出口同比增速分別為25%,、22%、10%與15%,。如此炫目的出口高增長與如下一系列證據(jù)相悖：其一,，我國臺灣地區(qū)、韓國等與存在一定程度競爭的經(jīng)濟體出口增長低迷,；其二,，來自中國主要進(jìn)口國的進(jìn)口增長速度要低得多；其三,，大多數(shù)從事國際貿(mào)易的遠(yuǎn)洋運輸公司業(yè)績慘淡,；其四，PMI指數(shù)中出口訂單指數(shù)增長乏力,；其五,，一季度全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟體增長低迷，且人民幣有效匯率升值迅速,，這兩個因素都不支持如此之快的出口增速,。
再進(jìn)一步分析出口數(shù)據(jù)，大多數(shù)出口增長均來自廣東與深圳,，而非江蘇,、浙江、福建等其他傳統(tǒng)出口大�,�,；從進(jìn)口方來看，大多數(shù)增長均來自香港特區(qū),。盡管中國出口數(shù)量顯著上升,，但主要港口（例如寧波）貨物吞吐量卻沒有明顯增長。綜合以上分析，這四個月來中國內(nèi)地主要的出口增長是通過從廣東與深圳向香港特區(qū)的出口,，且主要通過陸路運輸完成,。
中國海關(guān)試圖對此做出解釋，給出的理由是,，中國境內(nèi)出口貿(mào)易商將通過香港轉(zhuǎn)口的貨物目的地申報為香港,。但這個理由無法解釋為什么內(nèi)地對香港貿(mào)易會在短期內(nèi)迅速增長。對后者,，目前流行三種說法,。第一種是，內(nèi)地部分出口企業(yè)利用“保稅區(qū)一日游”的方式來騙取出口退稅,，其證據(jù)是在同期內(nèi),，中國的保稅區(qū)貿(mào)易無論是絕對規(guī)模還是占全部貿(mào)易的比重都顯著上升；第二種是,，地方政府為了完成保證出口增長的指標(biāo)任務(wù),，主動要求當(dāng)?shù)仄髽I(yè)將同一批貨物先出口后進(jìn)口，甚至為后者提供全部運輸費用,；第三種是,，由于從去年底起人民幣升值預(yù)期卷土重來、滬深股市與房地產(chǎn)市場顯著上漲,，導(dǎo)致大量短期資本通過高報出口方式流入境內(nèi)套利,。筆者認(rèn)為，上述三種現(xiàn)象可能都存在,，而第三種現(xiàn)象扮演了重要角色,。
這一波短期資本流入能夠持續(xù)多久呢？市場上有種看法是也許只有半年左右,。但筆者沒這么樂觀,，考慮到全球央行仍在加大量化寬松的實施力度，人民幣有效匯率可能面臨持續(xù)升值壓力,，以及歐債危機未必會顯著惡化,，所以本輪短期資本流入可能至少會持續(xù)至今年的年底。
近期,，外管局已出臺抑制短期資本流入的政策,，包括加大對貿(mào)易渠道轉(zhuǎn)移定價行為的打擊力度，境內(nèi)金融機構(gòu)的外匯貸款規(guī)模實行貸存比控制等,。若短期資本持續(xù)流入，政府該如何應(yīng)對呢,？
有種觀點認(rèn)為,，考慮到近期不少發(fā)達(dá)經(jīng)濟體與新興市場經(jīng)濟體均在降息，因此我們也可通過降息來降低中外利差。筆者并不認(rèn)同這種觀點,。對于我國這樣的大國而言,，利率政策應(yīng)主要瞄準(zhǔn)國內(nèi)通脹率。盡管當(dāng)前通脹率仍在低位,，但未來半年內(nèi)將會逐漸上行,，并沒有太多利率下調(diào)空間。筆者之前的一項研究表明,，人民幣升值預(yù)期對短期資本流動的驅(qū)動作用,，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過中外利差。因此,，即使下調(diào)利率,，對抑制短期資本流入的作用也將相當(dāng)有限�,？紤]到目前國內(nèi)房地產(chǎn)價格仍有上行壓力,，降息可能導(dǎo)致房價繼續(xù)上升，且不說資產(chǎn)價格上升不是政府愿意看到的結(jié)果,，這還會吸引短期資本進(jìn)一步流入,。
因此，抑制短期資本流入,，筆者認(rèn)為仍應(yīng)加強資本賬戶管制,。政府應(yīng)恢復(fù)曾在2008年上半年使用的措施，加強外管局,、商務(wù)部與海關(guān)總署三方之間的數(shù)據(jù)庫聯(lián)網(wǎng)核查,，以甄別對外貿(mào)易中的轉(zhuǎn)移定價行為。另一個舉措是加強外管局,、商務(wù)部與商業(yè)銀行之間的聯(lián)網(wǎng)核查,，以掌握外商投資企業(yè)資本金與關(guān)聯(lián)公司貸款結(jié)匯后的資金流向。這兩項措施一旦真正嚴(yán)格實施,，當(dāng)能有效抑制短期資本大規(guī)模流入,。
還有一種建議是，政府應(yīng)努力擴大國內(nèi)資本流出,。政府鼓勵本國企業(yè)加大對外直接投資力度是正確的,，但在目前條件下推動國內(nèi)居民到境外金融市場嘗試金融投資，仍應(yīng)謹(jǐn)慎,、漸進(jìn),，應(yīng)充分考慮到發(fā)達(dá)國家股市已處于相當(dāng)高風(fēng)險的位置。
為抑制短期資本流入,，央行應(yīng)當(dāng)通過各種手段來改變,、分化當(dāng)前的人民幣對美元升值預(yù)期,。這包括通過中間價干預(yù)，人為制造人民幣對美元匯率的雙向波動,、暫緩擴大人民幣對美元日均匯率波幅,、通過公開表態(tài)降低市場對人民幣兌美元匯率升值預(yù)期等等。
中國政府已在通過正回購回籠市場流動性,，近日還重啟了央票發(fā)行來沖銷,。這些都是正確的應(yīng)對措施。至于是否能通過提高法定存款準(zhǔn)備金率來沖銷,，筆者建議仍應(yīng)慎重,。畢竟，當(dāng)前的法定存款準(zhǔn)備金率對中小商業(yè)銀行已是很大的負(fù)擔(dān)了,，繼續(xù)提高準(zhǔn)備金率將會加重金融抑制,，損害資源配置。至少在短期內(nèi),，央票可以成為主要的沖銷工具,。
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