金融危機(jī)以來(lái)，國(guó)際金融環(huán)境動(dòng)蕩起伏，對(duì)于新興市場(chǎng)的央行而言，挑戰(zhàn)變得日益復(fù)雜而艱巨——在維持匯率穩(wěn)定、控制通脹,、防止經(jīng)常賬戶赤字?jǐn)U大之間進(jìn)行取舍，并不是一件容易的事,。
土耳其央行堪稱是一個(gè)非常獨(dú)特的案例,，即便是在全球央行專(zhuān)家眼里，其政策組合也顯得復(fù)雜而令人費(fèi)解,。今年3月末,，土耳其央行宣布，將利率走廊上限的隔夜貸款利率削減100個(gè)基點(diǎn)至7.5%,，并維持隔夜存款利率4.5%和基準(zhǔn)利率5.5%不變,，同時(shí)也宣布提高存款準(zhǔn)備金率。
這是今年以來(lái)土央行第三次下調(diào)貸款利率,，降息意味著貨幣政策趨于寬松,，但令人費(fèi)解的是，為何與此同時(shí)又要提高存款準(zhǔn)備金率來(lái)緊縮信貸呢,？在今年的冬季達(dá)沃斯論壇期間,，土耳其央行行長(zhǎng)厄蒂恩·巴斯西(ErdemBasci)接受了《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者的獨(dú)家專(zhuān)訪，解釋了土耳其央行在多重使命下如何另辟蹊徑獨(dú)創(chuàng)出一系列“另類(lèi)”政策組合,，包括靈活的利率走廊以及由其“發(fā)明”的“準(zhǔn)備金選擇機(jī)制”(reserveoptionmechanism)等,。
第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)：土耳其央行在通脹目標(biāo)的基礎(chǔ)上，使用了準(zhǔn)備金率和利率走廊的混合策略,，試圖在實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定的同時(shí)維持金融穩(wěn)定,。你能否解釋一下這些非傳統(tǒng)政策的背后邏輯？
巴斯西：我們目前的通脹目標(biāo)制度是一步步實(shí)現(xiàn)的,。最初是一年期目標(biāo),，那是在2001年危機(jī)之后。在央行擁有了操作獨(dú)立性后，我們就思考央行應(yīng)該實(shí)行何種政策目標(biāo)制度,。最好的可能就是通脹目標(biāo)制度了,。因?yàn)楫?dāng)時(shí)我們的通脹高達(dá)兩位數(shù)，徘徊在25%~100%之間,，這是土耳其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一大障礙,。我們決心要降低通脹，所以第一年的目標(biāo)是35%,，實(shí)際控制在了30%左右,，然后我們將目標(biāo)降低至20%，實(shí)現(xiàn)了低于20%的通脹,，之后又進(jìn)一步將目標(biāo)降低至12%,，并實(shí)現(xiàn)了10%左右的通脹。再之后的目標(biāo)是8%,，也同樣實(shí)現(xiàn)了目標(biāo),。就這樣，央行逐步降低了通脹,。這也要?dú)w功于央行的獨(dú)立性,。另一方面，央行行長(zhǎng)職位期限是5年,，一定程度上也起了作用,。如果央行行長(zhǎng)沒(méi)能實(shí)現(xiàn)通脹目標(biāo)，就不得不致函財(cái)政部作出公開(kāi)書(shū)面解釋?zhuān)@封信同時(shí)也會(huì)在央行網(wǎng)站上對(duì)外公開(kāi),。
在此之后,，2006年央行決定啟用完全的通脹目標(biāo)制度，通脹目標(biāo)將不再是一年期,，而是三年期,。此外，我們還開(kāi)始公布三年內(nèi)的通脹預(yù)測(cè),，同時(shí)也采用溝通策略,。
這樣一路下來(lái)我們將通脹降低至4%左右。但也意識(shí)到,，如果僅僅使用單一工具,，這一目標(biāo)并不容易實(shí)現(xiàn)。因?yàn)槲覀冊(cè)谫Y本流動(dòng)上面臨巨大波動(dòng),，自從1990年以來(lái)土耳其開(kāi)放了資本賬戶,，資本是完全自由流動(dòng)的，因此大量資金能夠雙向流動(dòng),。當(dāng)資本流入時(shí),，本國(guó)貨幣就會(huì)被迫升值，偏離經(jīng)濟(jì)基本面，當(dāng)資本流出后也會(huì)突然大幅貶值,。這種資本波動(dòng)讓通脹目標(biāo)制度面臨挑戰(zhàn),，因?yàn)檫@會(huì)導(dǎo)致通脹波動(dòng)。匯率轉(zhuǎn)嫁因素現(xiàn)在是15%,，如果匯率突然貶值20%,，意味著通脹就會(huì)上升3%左右，那就無(wú)法滿足通脹目標(biāo)了,。所以我們給予通脹目標(biāo)2個(gè)百分點(diǎn)的上下波動(dòng)區(qū)間,，通脹目標(biāo)是5%，那么我們?cè)试S通脹在3%~7%范圍之內(nèi),。超出范圍的話,，我們就要向政府致信解釋。
目前多數(shù)通脹波動(dòng)是由匯率引起,，但信貸也會(huì)有所影響,。資本流入，信貸擴(kuò)張,，銀行業(yè)急速增長(zhǎng),，尤其是多數(shù)銀行都有國(guó)際融資，就會(huì)導(dǎo)致經(jīng)常賬戶赤字,。貨幣升值加上信貸擴(kuò)張,，就會(huì)產(chǎn)生外部赤字問(wèn)題。反之亦然,。
任由這樣的波動(dòng)損害經(jīng)濟(jì)是不明智的，我們必須有所行動(dòng),。尤其是在美日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體推出量化寬松政策后,，資金波動(dòng)加劇。
但土耳其政府認(rèn)為,，我們不應(yīng)使用資本管制措施,，因?yàn)閳?zhí)行起來(lái)很難。而且土耳其簽署過(guò)OECD自由化條約,，除非例外,，通常不允許進(jìn)行資本管制。
如果不進(jìn)行資本管制,，就要降低資本吸引力,，減少短期套利交易。如果可能的話,，每當(dāng)匯率升值,，就要相應(yīng)降息。但國(guó)內(nèi)信貸怎么辦？如果利率過(guò)低,，國(guó)內(nèi)信貸又會(huì)激增,，那么我們就要使用其他工具。
首先是準(zhǔn)備金比率,。所以,，在美聯(lián)儲(chǔ)2010年推出第二輪量化寬松（QE2）后，我們就宣布停止對(duì)準(zhǔn)備金支付利息,，這是成本渠道,，然后我們還大幅提高了準(zhǔn)備金比率。
其次是銀行業(yè)監(jiān)管工具,。包括針對(duì)消費(fèi)者貸款和商業(yè)貸款的不同風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重,，還有整體撥備要求，不僅針對(duì)不良貸款,，對(duì)良性貸款也有撥備要求,。整體撥備比率已從1%提高到了4%。
第三,，就是貸款價(jià)值比率要求,。此外，還有稅收工具,，例如對(duì)消費(fèi)者貸款征稅等,，因?yàn)槲覀儾幌ＭM(fèi)貸款增長(zhǎng)過(guò)快，因此消費(fèi)者貸款風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重被提高到了150%,。
上述措施都是在2011年初夏推出的,，正好在歐元區(qū)危機(jī)加劇之前。這些措施非常及時(shí)且有效,，在此之前的2010年信貸增速是35%,，存款增速達(dá)15%，在采取這些宏觀審慎措施后,，如今信貸增速已降至16%,。另外我們也降低了政策利率。
與此同時(shí),，我們還推出了一些創(chuàng)新機(jī)制,，例如擴(kuò)大利率走廊，即隔夜貸款利率與隔夜存款利率之差,。
當(dāng)短期資本流入時(shí),，我們選擇下移利率走廊（下調(diào)隔夜存款利率，利率走廊擴(kuò)大）,，打擊投機(jī)性套利交易,。這種方法很有效,，我們?cè)赒E2之后避免了匯率極端升值。當(dāng)歐元區(qū)危機(jī)加劇后,，又出現(xiàn)了貶值壓力,，我們反過(guò)來(lái)上移利率走廊（上調(diào)隔夜存款利率，利率走廊縮窄）,。兩種情況下,，利率走廊是不對(duì)稱的。
日?qǐng)?bào)：對(duì)于匯率市場(chǎng),，央行是否也可以通過(guò)買(mǎi)賣(mài)外匯來(lái)進(jìn)行干預(yù),？
巴斯西：匯率干預(yù)并不如上述措施那么有效。你可以適時(shí)買(mǎi)入和賣(mài)出外匯,，但并不那么有效,。我們認(rèn)為，如果對(duì)利率沒(méi)有影響,，就要進(jìn)行沖銷(xiāo)干預(yù),，那就對(duì)匯率毫無(wú)影響。但如果干預(yù)的話,，就不應(yīng)沖銷(xiāo),，因?yàn)槔室惨鄳?yīng)變動(dòng)。因此,，利率才是最關(guān)鍵的,。那么為什么不單單使用利率呢？為什么要賣(mài)出外匯儲(chǔ)備,？因?yàn)檫@是不必要的,。
因?yàn)椤叭Ｕ摗保档屯獠坎▌?dòng),，就要以利率波動(dòng)為代價(jià),。為了匯率與利率之間的權(quán)衡，就要以外匯儲(chǔ)備波動(dòng)為代價(jià),。所以我們推出了外匯儲(chǔ)備工具，稱之為“準(zhǔn)備金選擇機(jī)制”,，是指銀行有權(quán)選擇將外匯而非本幣作為央行的準(zhǔn)備金,。而且我們將本幣與外匯的相關(guān)系數(shù)設(shè)為1：1.4，換句話說(shuō),，銀行可以選擇儲(chǔ)備100土耳其里拉,，或者140的等值外匯。當(dāng)外匯比例超過(guò)40%時(shí),，這一系數(shù)會(huì)逐漸上升,，直到2.4,，最高比例不得超過(guò)60%。
如果存款利率非常低,，那么銀行會(huì)更愿意使用這一機(jī)制,，可能會(huì)用滿60%的比例，達(dá)到2.4的系數(shù),，這就會(huì)自動(dòng)增加我們的有效外匯儲(chǔ)備,。如果流動(dòng)性短缺，利率上升,，銀行就會(huì)傾向于撤回流動(dòng)性,，更少選擇這一機(jī)制。
這樣,，我們的外匯儲(chǔ)備會(huì)根據(jù)私人部門(mén)的選擇而產(chǎn)生波動(dòng),，當(dāng)資本流入時(shí)，外匯儲(chǔ)備自動(dòng)上升,；資本流出時(shí),，外匯儲(chǔ)備自動(dòng)減少。這一機(jī)制平衡了外匯儲(chǔ)備波動(dòng)和利率走廊波動(dòng),。
這一機(jī)制是我們土耳其央行的“發(fā)明”,，而且目前來(lái)看是奏效的。在所有開(kāi)放資本賬戶的新興市場(chǎng)國(guó)家中,，土耳其里拉是波動(dòng)最低的貨幣之一,，在擁有經(jīng)常賬戶赤字的國(guó)家中，里拉是波動(dòng)最低的,。
日?qǐng)?bào)：從央行獨(dú)立性來(lái)說(shuō),，土耳其央行被賦予了怎樣的使命？
巴斯西：根據(jù)土耳其央行法律,，央行的首要使命是物價(jià)穩(wěn)定,，其次，在與首要目標(biāo)不沖突的情況下,，央行也需要支持增長(zhǎng)與就業(yè),。第三，央行要為政府提供經(jīng)濟(jì)建議,，如果政府要求的話,。同時(shí)也要求央行維持金融穩(wěn)定。
但土耳其關(guān)于央行的法律也規(guī)定,，通脹目標(biāo)是由央行與政府共同制定的,。我們直接向總理匯報(bào)，目前我們?cè)谕浤繕?biāo)問(wèn)題上是與主管經(jīng)濟(jì)的副總理巴巴詹(AliBabacan)合作,，我們都會(huì)參加二十國(guó)集團(tuán)（G20）會(huì)議,。目前我們的通脹目標(biāo)是5%,，目標(biāo)期為三年。一旦通脹目標(biāo)設(shè)定后,，央行又擁有完全的操作獨(dú)立性來(lái)實(shí)現(xiàn)目標(biāo),。利率和匯率決策都完全由央行決定，不會(huì)受到政府影響,。
日?qǐng)?bào)：為什么早在本次危機(jī)之前土耳其央行就已有“維持金融穩(wěn)定”的任務(wù)了,？
巴斯西：因?yàn)橥炼溥^(guò)去已經(jīng)經(jīng)歷過(guò)危機(jī)，1994年的經(jīng)濟(jì)危機(jī),、2001的銀行業(yè)危機(jī),，尤其后者的代價(jià)非常沉重，銀行業(yè)重組導(dǎo)致的財(cái)政損失占當(dāng)時(shí)土耳其GDP高達(dá)30%,，也導(dǎo)致GDP急劇收縮,。因此，我們已有前車(chē)之鑒,，對(duì)銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)格外謹(jǐn)慎,。
我們有五個(gè)監(jiān)管主體負(fù)責(zé)金融穩(wěn)定：央行并不直接監(jiān)管銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，而是負(fù)責(zé)傳統(tǒng)的支付清算體系,，我們有專(zhuān)門(mén)的銀行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu),、證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、存款保險(xiǎn)基金,，而存款保險(xiǎn)又由財(cái)政部監(jiān)管,。
日?qǐng)?bào)：在維持金融穩(wěn)定時(shí)，這五個(gè)機(jī)構(gòu)之間是否會(huì)存在協(xié)調(diào)困難呢,？
巴斯西：土耳其在一年多之前成立了金融穩(wěn)定委員會(huì),，將這五個(gè)機(jī)構(gòu)匯集到一起，由副總理巴巴詹作為主席,。法律規(guī)定,，財(cái)政部向哪位總理匯報(bào)，這位總理就將作為金融穩(wěn)定委員會(huì)的主席,。自從成立以來(lái),，我們采取了很多結(jié)構(gòu)性措施來(lái)加強(qiáng)金融防御，消除了一些阻礙金融發(fā)展,、風(fēng)險(xiǎn)投資的稅收障礙,，我們還針對(duì)延長(zhǎng)銀行業(yè)負(fù)債期限引進(jìn)了激勵(lì)機(jī)制，如果債務(wù)期限長(zhǎng)的話,，受到的監(jiān)管規(guī)則就少，反之則更多,。這一委員會(huì)也對(duì)稅收政策提出了建議,，其中包括對(duì)房地產(chǎn)貸款價(jià)值比率的要求,，如果是住宅貸款這一比率是75%，如果是商業(yè)地產(chǎn)就是50%,。另外,，多數(shù)稅收都是針對(duì)期限的，例如存款代扣所得稅等,。
日?qǐng)?bào)：你是如何計(jì)算匯率是否處于中期均衡水平的,？
巴斯西：國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的CGER匯率評(píng)估方法有三種：宏觀經(jīng)濟(jì)均衡法、均衡實(shí)際有效匯率法和外部可持續(xù)法,。其中有些用到了經(jīng)常賬戶赤字,，有些則考慮其他因素。我們的方法很簡(jiǎn)單,，也容易傳達(dá)給公眾,。我們用實(shí)際有效匯率指數(shù)，也就是土耳其利率的貿(mào)易加權(quán)匯率,，以2003年為基準(zhǔn)年,，設(shè)指數(shù)為100，以2003年的經(jīng)常賬戶赤字比重為基礎(chǔ),，當(dāng)時(shí)這一比例較低且被視為長(zhǎng)期均衡水平,。在土耳其這樣的新興市場(chǎng)國(guó)家，每年1.5%~2%的升值是合理的,，那么10年后,，大致是15%的升值，就算以20%來(lái)看,，這一指數(shù)現(xiàn)在就應(yīng)在120左右,。所以我們認(rèn)為，如果土耳其里拉的有效匯率指數(shù)在115~120,，就是沒(méi)有偏差的,。今年1月，這一指數(shù)超過(guò)了120,，央行貨幣政策委員會(huì)認(rèn)為貨幣估值過(guò)高,，所以縮窄了利率走廊。
日?qǐng)?bào)：那么怎樣的信貸增速在央行看來(lái)是合適的呢,？
巴斯西：我們認(rèn)為15%的信貸增速是合理的,。因?yàn)槲覀儗?duì)名義GDP的預(yù)測(cè)是10%，考慮到5%的通脹目標(biāo),，實(shí)際GDP增速大概在5%,，另外的5%是為了金融深化。15%的預(yù)測(cè)值與我們過(guò)去對(duì)信貸占GDP比率的預(yù)測(cè)值是一致的,。預(yù)計(jì)信貸占GDP比率每年增長(zhǎng)2個(gè)百分點(diǎn),，這是不錯(cuò)的,。目前信貸增速是16%，我們就要向銀行業(yè)發(fā)出減速信號(hào),，因?yàn)槲覀儾⒉幌Ｍ刨J增速過(guò)快,，所以我們也提高了準(zhǔn)備金比率。
日?qǐng)?bào)：目前為止,，這些政策組合是否都如愿奏效,？是否造成任何意外的結(jié)果？
巴斯西：目前為止,，一切都很好,。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)對(duì)此都非常滿意,，因?yàn)檫^(guò)去他們要承受很大的匯率風(fēng)險(xiǎn),，無(wú)法恰當(dāng)定價(jià)。盡管我們還沒(méi)有看到任何意外結(jié)果,，但因?yàn)橐_計(jì)算政策影響是很困難的,，對(duì)于宏觀審慎工具的效果，我們還沒(méi)有相關(guān)數(shù)據(jù),，因?yàn)檫@些都是全新的,。我們的研究部門(mén)目前正就這些問(wèn)題展開(kāi)研究。
日?qǐng)?bào)：外界能否理解這一創(chuàng)新且復(fù)雜的貨幣政策機(jī)制呢,？
巴斯西：對(duì)于我們的貨幣政策創(chuàng)新,，最初的反應(yīng)非常負(fù)面，尤其是國(guó)際上的分析師和經(jīng)濟(jì)學(xué)家,，因?yàn)樗麄儚奈匆?jiàn)過(guò)這樣的政策組合,。當(dāng)他們看到結(jié)果，并與我們溝通后,，他們就信服了�,，F(xiàn)在國(guó)際上的分析師在報(bào)告中對(duì)我們的政策組合給予了積極評(píng)價(jià)。
不過(guò),，現(xiàn)在還不能高興得太早,。因?yàn)槲覀兊耐浤繕?biāo)是5%，現(xiàn)在通脹還在6.2%,，盡管這已是44年來(lái)最低的通脹水平,。其間有一次我們暫時(shí)看到過(guò)4%的通脹率，但很快又反彈了,。因此我們還需要為5%的通脹率努力,。同時(shí)，我們也在致力于將經(jīng)常賬戶赤字占GDP比率降低到6%。從當(dāng)前情況來(lái)看,，6%是最具可持續(xù)性的,，但中期內(nèi)還是要降低至5%以下。
日?qǐng)?bào)：有趣的是,，土耳其央行的一些政策工具會(huì)互相抵消影響，你如何確定最終效果,？
巴斯西：的確如此,，這正是土耳其央行政策的獨(dú)特性。我們可以將這些工具互相抵消,，但多數(shù)央行只能將不同工具用于互補(bǔ),。但當(dāng)我們將工具互相抵消時(shí)，就要非常謹(jǐn)慎,，因?yàn)樽罱K結(jié)果可能是緊縮,，也可能是寬松。
所以實(shí)際上,，我們有雙重政策參考目標(biāo),，明白哪些工具會(huì)影響哪些變量是很重要的。例如,，利率走廊以及政策利率本身,，與匯率風(fēng)險(xiǎn)更加相關(guān)。而準(zhǔn)備金工具和其他工具,，更多是用于信貸風(fēng)險(xiǎn),。所以簡(jiǎn)單的溝通方式就是，分別說(shuō)明針對(duì)什么風(fēng)險(xiǎn)使用了什么工具,。
日?qǐng)?bào)：公眾能理解這些政策嗎,？
巴斯西：公眾關(guān)心的是結(jié)果。當(dāng)他們看到經(jīng)常賬戶赤字從10%下降到了6%,，當(dāng)他們看到匯率和利率波動(dòng)都下降了,，他們就滿意了。銀行一開(kāi)始反應(yīng)比較激烈,，但現(xiàn)在也認(rèn)識(shí)到了這些機(jī)制的好處,，因?yàn)樗麄兊睦麧?rùn)依然很高，對(duì)信貸需求也高,，就業(yè)市場(chǎng)也表現(xiàn)很好,。我們的勞動(dòng)力市場(chǎng)需求年增長(zhǎng)為4%，這是全球罕見(jiàn)的高增速,。失業(yè)率也維持穩(wěn)定,。目前為止，公眾
終于輪到債券了
長(zhǎng)期以來(lái)，債券市場(chǎng)的重要性與其受關(guān)注程度嚴(yán)重不成比例,。公眾對(duì)債券的了解,，恐怕也就是去銀行柜臺(tái)申購(gòu)國(guó)債而已。很少有人知道,，銀行間債券市場(chǎng)的年成交量要比股市高出幾倍,。
對(duì)規(guī)模巨大的銀行、保險(xiǎn)公司和基金等機(jī)構(gòu)投資者而言,，債券是一種必需的投資類(lèi)別,。對(duì)于財(cái)政部、政策性銀行和企業(yè)來(lái)說(shuō),，債券是不可或缺的融資渠道,。對(duì)于央行來(lái)說(shuō)，債券市場(chǎng)則是進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作,、實(shí)施宏觀調(diào)控的必經(jīng)之路,。
不夸張地說(shuō)，中國(guó)A股指數(shù)就是再跌掉一半,，也不會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生多大影響,，而如果債市出事就難說(shuō)了。但這一次債券出事了,，而且是大事,。監(jiān)管機(jī)構(gòu)罕見(jiàn)地調(diào)查、抓捕了多家金融機(jī)構(gòu)的高管,。涉及的機(jī)構(gòu)從證券公司（中信,、西南和江海）、銀行（南京銀行,、齊魯銀行）到基金（易方達(dá),、萬(wàn)家），范圍之廣為近年罕見(jiàn),，且抓捕人數(shù)仍有擴(kuò)大的趨勢(shì),。
根據(jù)相關(guān)報(bào)道，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)債券市場(chǎng)黑幕的關(guān)注始于2010年的國(guó)債招標(biāo)弊案,。時(shí)任財(cái)政部國(guó)庫(kù)支付中心副主任的張銳在國(guó)債招標(biāo)發(fā)行中收受巨額賄賂,，并與其妻子設(shè)立投資公司倒賣(mài)債券。案情并不復(fù)雜,，張銳利用其權(quán)力干預(yù)國(guó)債的配售對(duì)象,，并借此牟利；而其倒賣(mài)的債券多半也是通過(guò)關(guān)系獲得的熱門(mén)低價(jià)債券,。
關(guān)鍵在于,，張銳的舞弊行為并非個(gè)案,，而是債券市場(chǎng)的普遍現(xiàn)象。
張銳案牽扯出的債券行業(yè)老鼠倉(cāng)現(xiàn)象此前很少被注意到,。這次被抓捕的金融機(jī)構(gòu)高管多數(shù)是因?yàn)檫@個(gè)問(wèn)題進(jìn)去的,。這些高管典型的罪狀是挪用所在機(jī)構(gòu)的資金或借用銀行資金為自己的丙類(lèi)賬戶低價(jià)買(mǎi)入債券，之后迅速高價(jià)售予真正的買(mǎi)家,，從而牟取不當(dāng)利益,。
之所以他們能夠低價(jià)拿到債券，原因在于債券發(fā)行中的私相授受,。這其中的直接受害者便是債券發(fā)行人,。它們?cè)究梢垣@得更高的發(fā)行價(jià)格（即更低的利息成本）。
有權(quán)力決定債券發(fā)行價(jià)格及配售對(duì)象的,，或者是發(fā)行人高管（如張銳），或者是承銷(xiāo)商（銀行和證券公司）,。而高價(jià)接盤(pán)的債券投資者（銀行,、證券公司和基金）也是受害者。而由于債券市場(chǎng)的場(chǎng)外交易制度,，這種行為被市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)的概率并不高,。事實(shí)上，這次監(jiān)管風(fēng)暴的引發(fā)要?dú)w功于審計(jì)署,。
回顧一下歷史,，這次債市黑幕與2000年的基金黑幕有“異曲同工”之妙。2000年10月,，《財(cái)經(jīng)》雜志以“基金黑幕”為題將上證所的一份內(nèi)部報(bào)告公之于眾,。報(bào)告詳細(xì)分析了當(dāng)時(shí)22只證券投資基金存在的“倒倉(cāng)”和“對(duì)倒”等操縱市場(chǎng)及利益輸送行為。這些做法和這次債市黑幕揭發(fā)的老鼠倉(cāng)及代持養(yǎng)券問(wèn)題,，原理頗有相通之處,。基金黑幕的揭開(kāi)引發(fā)了學(xué)術(shù)界和公眾對(duì)證券市場(chǎng)的強(qiáng)烈批評(píng),。相信讀者對(duì)當(dāng)年吳敬璉老師提出的“股市賭場(chǎng)論”仍記憶猶新,。但隨后而來(lái)的監(jiān)管風(fēng)暴只是例行公事的頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳,，無(wú)法從根本上終結(jié)證券市場(chǎng)的利益輸送和市場(chǎng)操縱問(wèn)題,。
2004年多家證券公司和機(jī)構(gòu)因高杠桿坐莊失利而倒閉，引發(fā)了系統(tǒng)性的金融安全問(wèn)題,。當(dāng)時(shí)中國(guó)最大的證券公司南方證券挪用客戶保證金超過(guò)100億元,，造成的資金虧空在200億元以上，幾乎導(dǎo)致負(fù)責(zé)證券結(jié)算的中央登記結(jié)算公司破產(chǎn),。而控制多家銀行,、信托、證券公司及上市公司的德隆系則造成了超過(guò)100億元的虧空。德隆系的垮臺(tái)代表了舊莊家時(shí)代的結(jié)束,。當(dāng)時(shí)的證監(jiān)會(huì)無(wú)力解決南方和德隆的問(wèn)題,，最后不得不求助于人民銀行體系的匯金公司注資來(lái)拯救證券市場(chǎng)。
照理說(shuō),，捅出這么大的窟窿之后,，大幅度的制度改革應(yīng)該能夠讓大家消停了吧？但萬(wàn)福生科,、勝景山河及新大地等造假案的曝光,，以及最近IPO核查所造成的大量企業(yè)撤材料，都告訴我們：這事沒(méi)完,。
看到這里,，讀者可能想痛罵證監(jiān)會(huì)一頓，但這其實(shí)不賴監(jiān)管機(jī)構(gòu),。事實(shí)上,，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在市場(chǎng)制度的設(shè)計(jì)上可謂煞費(fèi)苦心。證券市場(chǎng)的問(wèn)題并不是監(jiān)管不力的問(wèn)題,，而是無(wú)處不在的權(quán)力尋租問(wèn)題,。之所以在證券市場(chǎng)表現(xiàn)得特別突出，只是因?yàn)闄?quán)力在證券市場(chǎng)的貨幣化特別容易,。
這次債市黑幕和證券市場(chǎng)操縱與利益輸送一樣,，原因都在于權(quán)力尋租。只是債券市場(chǎng)不同的發(fā)行制度和場(chǎng)外交易制度,，導(dǎo)致權(quán)力貨幣化的表現(xiàn)形式不同,。萬(wàn)幸這次債市出現(xiàn)的問(wèn)題并不成氣候，沒(méi)有對(duì)市場(chǎng)造成全局性的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),。雖然這次事件之后加強(qiáng)監(jiān)管的呼聲會(huì)接連不斷,，尋租的行為也會(huì)平息一段時(shí)間，但真正的問(wèn)題在于：什么時(shí)候才能治標(biāo)也治本呢,？
寫(xiě)到最后我想問(wèn)的是,，這一次是債市，下一次輪到誰(shuí),？