美聯(lián)儲官員在不同場合表示,，量化寬松（QE）結束的觸發(fā)條件是失業(yè)率降至6.5%,，因此,，很多人將目光牢牢地盯住失業(yè)率和非農(nóng)就業(yè)等數(shù)據(jù)上。筆者認為,，這是一種過于簡單化的做法，量化寬松退出與否,、何時退出,，不能完全根據(jù)單一的失業(yè)率數(shù)據(jù)，更可能的情況是,，美聯(lián)儲會根據(jù)多種復雜因素進行相機決策,。
持續(xù)了4年的量化寬松，招致了方方面面的批評,，其中火力最兇猛的要數(shù)奧地利學派經(jīng)濟學家和美國國會內(nèi)的部分共和黨人士,。奧地利學派學者指出,，貨幣寬松和對金融業(yè)的定向救助是中央銀行指揮的一場的“計劃經(jīng)濟”，大量潛在的僵尸銀行和有毒資產(chǎn)并未得到市場清算,，經(jīng)濟資源錯配難以得到糾正,。在沒有經(jīng)歷創(chuàng)造性毀滅的情況下，經(jīng)濟結構難有實質(zhì)性改革,。事實如此,，近幾年美國經(jīng)濟結構未根本觸動，吸納就業(yè)的制造業(yè)和中小企業(yè)起色不大,，而依賴政府救助的金融業(yè)還在賺取大量利潤,。
從政治上看，為大量國債進行融資的QE也是在踐行“政治正確”,。近年來美國政治理念整體左轉,，少數(shù)族裔在政治上的崛起——而他們更依賴一個依靠不斷舉債、給社保注入資金的大政府,，沒有太多興趣在一個小政府模式下進行清教徒式的個人創(chuàng)業(yè),。但是，這一套模式會導致政治對立不斷升溫,。正因為如此,，去年總統(tǒng)競選期間，共和黨候選人羅姆尼聲稱要撤換伯南克,�,！罢碱I華爾街運動”、崛起的茶黨,、大選后共和黨州掀起的獨立運動,，均說明維持量化寬松的政治代價，美國正在被分裂為兩個美國,、兩類人群：一群人依賴于歐洲式的大政府支撐,，而另一群人則相信美國夢是依靠個人奮斗。后者對量化寬松持反對態(tài)度,，希望盡快消除量寬依賴癥,、推動企業(yè)家精神發(fā)展。而這種政治環(huán)境,，是伯南克及其繼任者必須加以考慮的,。
美國經(jīng)濟的主要動力是私人消費和投資。財富效應對促進投資和消費很重要,。去年9月美聯(lián)儲購買MBS債券以及隨后購買長期國債,，美國經(jīng)濟出現(xiàn)了明顯的財富效應。
數(shù)據(jù)表明，第三輪量化寬松后兩個多月內(nèi),，美聯(lián)儲持有的MBS規(guī)模未見增長,，但11月底出現(xiàn)實質(zhì)性上升。至今年3月底攀升至1.08萬億美元,，每月多擴張的100億美元可能是用其他資產(chǎn)置換而來,。這樣，在2月底30年期抵押債券利率降至歷史新低附近,。這給MBS發(fā)債機構和地產(chǎn)商一個利好信號,，使其增加融資規(guī)模，擴大投資,，推動美國房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的復蘇,。同時，去年10月份日元開始出現(xiàn)貶值趨勢,，加之人民幣升值,，重新催生了以新興市場為導向的日元套利資本泛濫。今年以來新興市場國家和歐元區(qū)的風險偏好明顯下降,，對沖基金削減大宗商品的風險敞口,，致使大量套利資本回撤，流入美國債券,、股票和房地產(chǎn)市場,。正如美聯(lián)儲官員費舍爾聲稱，美國股市上漲是美聯(lián)儲對貨幣政策“深思熟慮”后的結果,。
股市和房地產(chǎn)之間形成了一個正反饋效應,。股市上漲將激發(fā)握有大量現(xiàn)金的美國企業(yè)掀起新的大規(guī)模投資；從房地產(chǎn)來看,，如果推動房地產(chǎn)價格上升,，則可以解套大量負資產(chǎn)家庭。房地產(chǎn)和股市形成的財富效應可以推升消費的增加,。
因此,，聯(lián)儲對MBS債券的“特殊照顧”會讓美國房地產(chǎn)市場投資獲得無風險收益，從而吸引全球資本流入,。財富效應能發(fā)揮到什么程度,，產(chǎn)生什么樣的宏觀經(jīng)濟影響,，也影響著量化寬松退出的時機,。
目前，全球經(jīng)濟“再平衡”進程可能快于預期,，這對推行量化寬松的伯南克可不是一個好消息,。對于美國來說，今年將大幅削減國防,、教育等開支,，促進雙赤字長期減赤目標,，不過其時間節(jié)奏是可以預期的。但是,，中國投資的削減和影子銀行問題都可能導致房地產(chǎn)價格出現(xiàn)下滑,，從而讓人民幣上漲趨勢不再，甚至日元大幅貶值會潛在地增加人民幣的貶值預期,。這樣,，如果人民幣不能繼續(xù)升值，美聯(lián)儲實施廉價美元的戰(zhàn)略空間就大大削減,，導致量寬無法延續(xù),。事實上我們也看到，三次量化寬松的前后,，中國都實施了積極的財政政策,，人民幣也出現(xiàn)了升值趨勢。
關于量化寬松的三個新的觀察角度中,，某些因素是相互抵觸的,。例如，日元貶值將對人民幣和其他貨幣構成巨大的貶值壓力,，從而使與匯率走勢同向的資產(chǎn)價格出現(xiàn)下行風險,，但這也能促進資金流向美國，推動美股繁榮,，強化財富效應,；只要中國經(jīng)濟的明斯基時刻尚未真正到來，人民幣總體貶值趨勢未形成,，美聯(lián)儲就還有空間繼續(xù)印錢,；同時，隨著去杠桿的初步完成,，必須妥善退出以釋放企業(yè)家精神推動下的美國內(nèi)生增長空間,。
因此，伯南克和美國政府的總體策略很可能是,，在這一切潛在動蕩因素之間走鋼絲,，不斷協(xié)調(diào)平衡各種不穩(wěn)定性，爭取時間和資本確保美國經(jīng)濟平穩(wěn)回升,。至于6.5%的失業(yè)率政策目標,，則可能只是根據(jù)核心通脹率從菲利普斯曲線中推導出來的一個假定值，正如美聯(lián)儲今年1月議息會議決議所暗示的,，失業(yè)率目標并非是退出的一個必要條件,。