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雖然當(dāng)前西方各國(guó)央行均呈現(xiàn)劍拔弩張的姿態(tài),，但除了美國(guó)打響了QE4的第一槍之外,，其他各國(guó)央行均按兵不動(dòng),，盡管或明或暗宣稱(chēng)將要推行量化寬松政策,，但均未做出加大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模或者降息的決議,。以此觀之,，目下甚囂塵上的各種關(guān)于貨幣戰(zhàn)的鼓噪，仔細(xì)一推敲,，都缺乏理性分析,。
一般意義上所指的貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)，是貿(mào)易戰(zhàn)爭(zhēng)的一種手段,，指通過(guò)本幣貶值獲得更強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力,，進(jìn)而占有更大的世界貿(mào)易份額。因此,，對(duì)貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)的指責(zé),，實(shí)際是對(duì)貿(mào)易戰(zhàn)爭(zhēng)的指責(zé),。貨幣戰(zhàn)通常發(fā)生于特定的歷史時(shí)期。由于競(jìng)爭(zhēng)性貶值會(huì)將失業(yè)壓力轉(zhuǎn)移至國(guó)外,，率先貶值的國(guó)家的貿(mào)易對(duì)手也采取貶值來(lái)反擊,，由此造成的匯率不穩(wěn)定使國(guó)際貿(mào)易總額大幅滑坡，加劇全球范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)危機(jī),。
顯然,，日本并沒(méi)有足夠強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)去發(fā)動(dòng)一場(chǎng)貿(mào)易戰(zhàn)爭(zhēng)。日本真正想要的,，是通過(guò)寬松貨幣政策來(lái)刺激國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì),，以走出通貨緊縮的泥潭。由于廣場(chǎng)協(xié)定后日元被迫大幅升值,，日本基本不再是以出口導(dǎo)向經(jīng)濟(jì)為主體的經(jīng)濟(jì)體,。日本凈出口不超過(guò)GDP的2%，不存在勞動(dòng)力成本的比較優(yōu)勢(shì),，很難通過(guò)貶值本幣來(lái)促進(jìn)出口從而拉動(dòng)經(jīng)濟(jì),。日本失業(yè)率處于較低水平，也不需要通過(guò)提升出口來(lái)提高本國(guó)就業(yè)水平,。相反，日本當(dāng)前在積極推行產(chǎn)業(yè)的海外轉(zhuǎn)移,。
當(dāng)然,，不能不高度警惕的是，如果日本在國(guó)內(nèi)大量釋放流動(dòng)性,，則這部分流動(dòng)性必然會(huì)通過(guò)日本對(duì)國(guó)外資產(chǎn)的購(gòu)買(mǎi)而溢出到全球,，同時(shí)匯率的變化也會(huì)影響到世界貿(mào)易格局。
貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)實(shí)際上是不對(duì)稱(chēng)戰(zhàn)爭(zhēng),。不同國(guó)家的國(guó)情決定其在面臨貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)的處境,。并非所有國(guó)家都有條件去貶值，事實(shí)上有三類(lèi)國(guó)家,，一旦被貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)卷入,，那么通常將會(huì)成為貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)的受害者。
第一類(lèi),，如果一國(guó)持有大量外債,，若其本國(guó)貨幣大幅貶值，則其外債以本國(guó)幣值計(jì)算會(huì)迅速攀升,，外債需要償還的利息也會(huì)增加,，將會(huì)增加償債的負(fù)擔(dān)，由于一般來(lái)說(shuō)一國(guó)大部分外債的債務(wù)人是該國(guó)政府,，貶值將極大沖擊該國(guó)政府的財(cái)政,。2002年拉美金融危機(jī)中的巴西就是一個(gè)例子,。那年，巴西里亞爾對(duì)美元貶值52.3%,，巴西持有外債總額達(dá)到8811億里亞爾,，相當(dāng)當(dāng)年GDP的55.9%。當(dāng)年共支付外債利息1139億里亞爾,，比2001年的864億增加275.25億里亞爾,，利息占GDP的比重由上年的7.19%上升到8.43%，上升了1.24%,。因此,，在中央銀行非獨(dú)立的國(guó)家里，政府為了控制赤字而保持穩(wěn)定匯率水平,。
第二類(lèi),，如果一國(guó)需要抑制通脹，則該國(guó)在貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)中也處于劣勢(shì),。但這與國(guó)家的進(jìn)出口結(jié)構(gòu)有關(guān),。如果是進(jìn)口依賴(lài)型經(jīng)濟(jì)，則其本幣貶值會(huì)導(dǎo)致進(jìn)口商品價(jià)格攀升,，帶來(lái)輸入型通脹壓力,。許多新興市場(chǎng)國(guó)家，都長(zhǎng)期處于通脹狀態(tài),，此時(shí)貶值本幣不啻為雪上加霜,。2002年巴西里亞爾大幅貶值之后，2003年巴西的廣義消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)IPCA（相當(dāng)于CPI）迅速上升為兩位數(shù),。東南亞一些新興市場(chǎng)國(guó)家也面臨這一挑戰(zhàn),。
第三類(lèi)，如果一國(guó)的金融體系內(nèi)存在大量熱錢(qián),，那么關(guān)于該國(guó)本幣將貶值的信息將形成對(duì)該國(guó)貨幣的貶值預(yù)期,，引發(fā)資本外逃。2002年拉美地區(qū)的凈資本流出量是39億美元,。在資本外逃的沖擊下,，2003年巴西GDP全年增長(zhǎng)乏力，直到2004年增幅才有所回升,。
事實(shí)上,，看去年8月以來(lái)的各國(guó)或地區(qū)的實(shí)際有效匯率指數(shù)變動(dòng)，確實(shí)明顯存在新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣持續(xù)升值,、發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣持續(xù)貶值的分化現(xiàn)象,。日本、美國(guó),、英國(guó)的貨幣匯率均有較大幅度貶值,，而韓國(guó),、中國(guó)、中國(guó)香港,、俄羅斯等新興市場(chǎng)國(guó)家或地區(qū)卻有較大程度的升值,。
面對(duì)當(dāng)下的全球貨幣政策格局，國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)易綱月初表示中國(guó)央行已做好了應(yīng)對(duì)措施,，無(wú)論是貨幣政策還是其他機(jī)制的安排方面,，都會(huì)充分考慮到國(guó)外主要央行推行量化寬松貨幣政策的現(xiàn)實(shí)。這番談話似乎暗示人民幣也存在貶值的可能,，雖然我們認(rèn)為人民幣中長(zhǎng)期是“對(duì)外貶值,，對(duì)內(nèi)升值”的趨勢(shì)，但短期人民幣主動(dòng)貶值在某些方面受制于一些因素,。由于目前中國(guó)是世界上的主要債權(quán)國(guó),，貶值本幣首要需要考慮的是來(lái)自通脹和資本外逃的壓力。
在經(jīng)歷了去年下半年的低通脹時(shí)期之后,，今年2月CPI達(dá)到了3.2％,，對(duì)此，央行行長(zhǎng)周小川13日表示,，央行高度警惕通脹,，打算通過(guò)貨幣政策等措施穩(wěn)定物價(jià)和通脹預(yù)期。無(wú)疑,，人民幣貶值與央行控制通脹的目標(biāo)相背離,。自上世紀(jì)90年代以來(lái)，資本流入我國(guó)的規(guī)模逐年穩(wěn)步增長(zhǎng),，而與此同時(shí)我國(guó)也經(jīng)歷著持續(xù)增長(zhǎng)的資本外流,。中國(guó)良好的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境帶來(lái)的雙順差下的外匯儲(chǔ)備充足,，掩蓋了這一問(wèn)題的嚴(yán)重性,。如果中國(guó)加入貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)，制造貶值預(yù)期,，會(huì)加大資本外逃的壓力規(guī)模和速度,。大量資本外逃的直接后果可能會(huì)導(dǎo)致國(guó)際支付危機(jī)，進(jìn)一步危及金融體系的穩(wěn)定,，后果將不堪設(shè)想,。（作者單位：陳光磊：宏源證券，劉彼得：北京大學(xué)光華管理學(xué)院）
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