面對2月份3.2%的居民消費物價指數(shù)（CPI）增長,，市場開始擔心今年的通脹形勢。悲觀者認為,，低基數(shù)效應(yīng),、貨幣超發(fā)和輸入型通脹等因素將推動CPI一路走高，突破全年3.5%的政府通脹目標,；而樂觀者則認為,，盡管2月份CPI同比上漲3.2%，但前兩個月平均CPI只上漲2.6%,，考慮到產(chǎn)能過剩,、投資者理性和貨幣沉淀等因素，通縮而非通脹才是真正隱憂,。對通脹形勢不同的判斷,，將指向不同的貨幣政策選擇。究竟貨幣政策是應(yīng)該從緊,？寬松,？還是中性？值得深入探討。
| |
實現(xiàn)3.5%調(diào)控目標存壓力 |
按照經(jīng)濟學(xué)的觀點,，通貨膨脹是指一般指物價水平在一定時期內(nèi)持續(xù)的普遍的上升過程,，或者是說貨幣價值在一定時期內(nèi)持續(xù)的下降過程。通貨膨脹不是指部分商品和服務(wù)價格的上漲,，而是物價總水平的上升,。物價總水平或一般物價水平是指所有商品和服務(wù)交易價格總額的加權(quán)平均數(shù)。這個加權(quán)平均數(shù),，就是價格指數(shù)。衡量通脹的價格指數(shù)一般有三種：CPI,、生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）和國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）縮減指數(shù),。中國自1985年以來就一直采用CPI反映通脹程度，與國際大多數(shù)國家的作法是一致的,。
但由于中國居民的消費結(jié)構(gòu)與其他國家不同,，反映到計算CPI時對不同類商品和服務(wù)的權(quán)重上有其特殊性，即“食品”類所占比重偏大（32%左右）而“居住”類所占比重偏�,。�17%左右）,。正是由于中國CPI權(quán)重構(gòu)成的特殊性，一般意義上的中國通脹水平受食品價格波動的影響最大,。如今年2月份的CPI漲幅中,，60%來自食品價格的上漲，特別是春節(jié)因素導(dǎo)致鮮果,、鮮菜,、水產(chǎn)品、肉禽及其制品價格的上漲,�,？梢灶A(yù)計，伴隨春節(jié)因素的消失,，食品特別是鮮活農(nóng)產(chǎn)品價格繼續(xù)上漲的可能性很小,，3月份CPI同比漲幅中來自食品的貢獻將會回落。但我們也應(yīng)關(guān)注與“居住”相關(guān)的價格波動情況,。
據(jù)統(tǒng)計,，2月份“居住”類價格同比上漲2.8%，其對CPI漲幅的貢獻為15%,。其中,，水、電,、燃料價格上漲3.2%,，住房租金價格上漲2.7%，建房及裝修材料價格上漲0.8%�,？紤]到水,、電、燃料價格目前仍為政府管控,，建房及裝修材料價格因產(chǎn)能充裕而無上漲動力,，未來“居住”類價格變化將主要視房租價格的變化而定，而這顯然與國家對房地產(chǎn)的調(diào)控政策相關(guān),。國家統(tǒng)計局新近發(fā)布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,，今年2月，全國70個大中城市中,，新建商品住宅,、二手住宅價格環(huán)比上漲的城市數(shù)量均擴大到66個，占比高達94%,。
據(jù)分析,，2月房價整體漲幅已接近3年最高，新國五條的細則可能會因此加快加重實施,。預(yù)計隨著后期部委和地方新國五條細則的落實執(zhí)行,，房價漲幅將出現(xiàn)回落。房租價格與房價密切相關(guān),，房價震蕩攀升的走勢將推動房租價格進而拉動“居住”類價格的上漲,。
雖然2月份3.2%的CPI主要受季節(jié)因素影響，短期內(nèi)尚不足慮,，但受城鎮(zhèn)化步伐加快將推高鋼鐵水泥價格,、國際范圍內(nèi)貨幣寬松加大輸入性通脹壓力以及豬病影響豬肉價格等因素影響，新一輪價格上漲周期已初露端倪,，實現(xiàn)全年3.5%的CPI調(diào)控目標將面臨一定壓力,。
上述對通脹的分析主要是基于對物價總水平波動的分析，如果我們從貨幣價值的角度衡量,，通脹其實就是一種貨幣現(xiàn)象,，一旦其供應(yīng)量超過其需要量，就會引發(fā)貨幣貶值——即通脹,。從這個意義上理解,，一切價格持續(xù)上漲的現(xiàn)象都可視為通脹。也就是說,，除了CPI,、PPI和GDP縮減指數(shù)外，資源（土地,、礦產(chǎn)等）,、資產(chǎn)（房屋、股票、債券等）價格的持續(xù)上漲也是通脹現(xiàn)象,。只不過由于資源,、資產(chǎn)價格波動性過大，很難用來衡量通貨膨脹的中長期態(tài)勢,，并以此采取相應(yīng)的調(diào)控政策,。因此在實踐中，還只能以CPI或PPI來衡量通脹水平(GDP縮減指數(shù)沒有官方公布數(shù)據(jù)),。
由于通脹本質(zhì)上是一種貨幣超發(fā)引起的通貨貶值現(xiàn)象,，如何避免貨幣超發(fā)就成為各國央行應(yīng)對通脹的必然選擇。然而,，如何分析,、判斷“貨幣超發(fā)”以及“貨幣超發(fā)”和“通脹”之間的關(guān)系，國內(nèi)外出現(xiàn)了很多相關(guān)理論和學(xué)說,，如貨幣學(xué)派、凱恩斯理論,、菲利普斯曲線,、供給學(xué)派等。盡管這些理論和學(xué)說無一能完整解釋中國目前的貨幣供應(yīng)和通脹之間的關(guān)系,，但綜合起來看仍可找到一些共同點,。如：貨幣供應(yīng)要滿足經(jīng)濟增長、就業(yè)和貿(mào)易的需要,，但供應(yīng)過度就容易引發(fā)通脹,；貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟的貨幣化程度、直接融資和間接融資比重,、經(jīng)濟活動的效率等密切相關(guān),；影響一國通脹的因素不僅來自國內(nèi)還來自國外（即輸入型通脹）；貨幣供應(yīng)還與匯率,、貨幣政策的獨立性相關(guān)等,。
對于近期市場上熱議的M2占GDP比重過高導(dǎo)致貨幣超發(fā)、通貨膨脹問題,，筆者認為要客觀分析,。在西方貨幣學(xué)派經(jīng)典的貨幣數(shù)量論方程MV=PY中，如果貨幣流通速度（V）是個常數(shù),，或者是個穩(wěn)定函數(shù),，那么貨幣供應(yīng)增速（M）與名義GDP增速（PY）之間就存在穩(wěn)定的關(guān)系。即只要貨幣供應(yīng)增速與名義GDP增速大體一致,，
M2/GDP就不會逐漸攀升,。然而，M增速目標要想取得預(yù)期效果，必須具備兩個條件：一是貨幣乘數(shù)相對穩(wěn)定,，即央行能夠很好地控制廣義貨幣M2（而不僅僅是基礎(chǔ)貨幣M0）,；二是貨幣流通速度相對穩(wěn)定。唯如此,，央行才能維持好貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟增長間的關(guān)系,。但這兩個條件并不容易達成。一方面,，央行可以調(diào)劑基礎(chǔ)貨幣,，但難以完全掌控貨幣乘數(shù)。央行可以通過法定準備金率影響貨幣乘數(shù),，但貨幣乘數(shù)還受商業(yè)銀行行為,、經(jīng)濟金融制度、社會文化傳統(tǒng)等諸多方面的影響,。另一方面,，貨幣流通速度也不在央行掌控之中。金融脫媒的發(fā)展已成為貨幣流通速度不穩(wěn)定的一個重要原因,。
中國M2占GDP比重偏高（2012年達188%,，比高收入國家平均150%的水平還高），既與中國金融脫媒發(fā)展不足,、直接融資渠道狹窄有關(guān),，也與金融運行效率不高、貨幣流通速度下降有關(guān),。從近幾年中國經(jīng)濟運行的實踐角度觀察,，M2占GDP比重偏高并不必然導(dǎo)致CPI上漲，但終歸容易引發(fā)包括資源,、資產(chǎn)在內(nèi)的廣義通脹壓力增大,，不得不予以重視。在目前全社會的流動性并不緊缺,，表外融資發(fā)展又易于失控的背景下,，確定一個適中的新增信貸額度和廣義貨幣供應(yīng)增速對消除通脹隱患、促進經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定增長是十分必要的,。
面對初露端倪的通脹形勢,，中國的貨幣政策將向何處去？按照留任央行行長周小川的說法,，今年中國的貨幣政策將是穩(wěn)健的,、中性的，而不再是寬松的,。如何理解中性的貨幣政策,？筆者認為,，所謂“中性”貨幣政策就是在確保溫和通脹的前提下促進經(jīng)濟增長達到或接近潛在增長水平。周行長曾在不同場合反復(fù)說過,，中國的貨幣政策是為四項目標共同服務(wù)的,，一是保持低通脹；二是促進經(jīng)濟增長,；三是促進就業(yè),；四是保持國際收支基本平衡。實際上這四個目標已涵蓋了宏觀經(jīng)濟的主要方面,，是非常綜合而又全面的,。由于這四個目標之間經(jīng)常存在不一致甚至矛盾，貨幣政策要為同時實現(xiàn)這四個目標服務(wù),，具有相當大的難度,，是要反復(fù)權(quán)衡的。如今年政府工作報告中根據(jù)預(yù)計經(jīng)濟增長目標（GDP增長7.5%）和CPI調(diào)控目標（3.5%左右）,，確定廣義貨幣供應(yīng)量增長目標是13%左右,，就反映了這種權(quán)衡。今年13%左右的廣義貨幣供應(yīng)量（M2）增長目標,，如果與去年和前年實際實現(xiàn)的數(shù)字（分別為13.6%和13.8%）相比,，應(yīng)該是中性偏緊一些。
伴隨春節(jié)因素的消失,，食品特別是鮮活農(nóng)產(chǎn)品價格繼續(xù)上漲的可能性很小，預(yù)計3月份CPI同比漲幅中來自食品的貢獻將會回落,。但我們也應(yīng)關(guān)注與“居住”相關(guān)的價格波動情況,。