我國的資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險不在于規(guī)模，而在于其背后的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險及或有負(fù)債。無論結(jié)論如何,，通過國家資產(chǎn)負(fù)債表核算摸清債務(wù)風(fēng)險的“來龍去脈”,，并在此基礎(chǔ)上合理劃分各級財權(quán)和事權(quán)，形成財政預(yù)算和各類隱性債務(wù)的“硬約束”,，才是“對癥下藥”的關(guān)鍵,。
圍繞中國是否存在債務(wù)風(fēng)險的話題近兩年來爭論一直持續(xù)不斷,。面對各種分歧較大的相關(guān)分析,，我們到底該如何看待中國龐大的“正凈資產(chǎn)”,，又該如何評估中國的債務(wù)風(fēng)險呢？筆者認(rèn)為,，按照國際通行標(biāo)準(zhǔn)來衡量中國的償債率,、負(fù)債率、債務(wù)率以及債務(wù)規(guī)模,，這些數(shù)字并不高,。然而，我們需要加倍關(guān)注的是我國債務(wù)的結(jié)構(gòu),、性質(zhì)以及債務(wù)可持續(xù)性問題,。
在過去200多年里，全球至少發(fā)生了250次以上的主權(quán)債務(wù)違約,，68次國內(nèi)債務(wù)違約,，幾乎每隔幾年或十幾年債務(wù)違約就集中暴發(fā)一次。往近一些看,，從1994年墨西哥金融危機,、1997年亞洲金融危機，到1998年的俄羅斯金融危機,、1999年的巴西金融危機,，再到2008年美國次貸危機及仍在發(fā)酵中的歐洲主權(quán)債務(wù)危機，債務(wù)違約往往不是孤立事件,，總是與經(jīng)常項目逆差,、本幣匯率高估、公共部門債務(wù)高企,、財政虧空,、外匯儲備不足等因素相互交織，共同觸發(fā)危機,。
改革開放至今,，中國也出現(xiàn)過四次較大規(guī)模的財政赤字和政府債務(wù)問題。1978年后的債務(wù)問題,，主要是中央財政赤字,；1988年后的債務(wù)問題，主要是企業(yè)間“三角債”,；1998年后的債務(wù)問題,，主要是國企經(jīng)營困難造成的金融機構(gòu)壞賬；本輪中國債務(wù)風(fēng)險始發(fā)于2008年的全球金融危機,。
在國際金融危機暴發(fā)后的2008年至2010年間,，中國總體杠桿率上升了30個百分點,。上一輪財政刺激計劃，以及信貸寬松相應(yīng)推升了政府部門和金融部門的杠桿率,。而截至2011年,，除54個縣級政府沒有政府性債務(wù)外，全國省,、市,、縣三級地方政府性債務(wù)余額共計10.7萬億，其中融資平臺公司的政府性債務(wù)余額為4.97萬億,，占比46.38%,。而如果按照2011年末中央財政國債余額7.2萬億計算，則兩者相加有約18萬億的政府債務(wù),，占到2011年GDP比重的38%左右,。雖然與國際通行60%（債務(wù)占GDP的比率）的警戒線標(biāo)準(zhǔn)相比，尚在可控范圍之內(nèi),，并且大大低于大多數(shù)發(fā)達經(jīng)濟體,，然而，風(fēng)險并不完全在于債務(wù)的規(guī)模,，最大的麻煩在于其背后的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險,。
從資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模看,，中國政府有較大的“正凈資產(chǎn)”,，政府債務(wù)規(guī)模不大，全社會整體債務(wù)水平也處于警戒線之下,。2011年末,，中央政府國債余額占GDP比重為16.47%，外債余額占外匯儲備比重為21.8%,。但“正凈資產(chǎn)”并不代表國家資產(chǎn)負(fù)債表無風(fēng)險。當(dāng)前,，有一種觀點認(rèn)為,，與深陷主權(quán)債務(wù)危機的發(fā)達國家“低增長-高赤字-高負(fù)債”，且?guī)缀蹙鶠椤柏?fù)凈資產(chǎn)”的境況相比,，我國呈現(xiàn)“高增長-低赤字-低負(fù)債”現(xiàn)狀,，又擁有相當(dāng)規(guī)模的“正凈資產(chǎn)”，因此不會有主權(quán)債務(wù)風(fēng)險,。根據(jù)中國社科院對2000年至2010年期間的國家資產(chǎn)負(fù)債表估算,，我國各年主權(quán)凈資產(chǎn)呈上升趨勢。按寬口徑匡算,，2010年中國凈資產(chǎn)為69.6萬億元,，這意味著政府有足夠的主權(quán)資產(chǎn)來覆蓋主權(quán)負(fù)債,。
然而，擁有“正凈資產(chǎn)”只是不發(fā)生債務(wù)危機的必要條件,，而非充分條件,。“正凈資產(chǎn)”并不代表不存在償債或債務(wù)違約風(fēng)險,。在任何一個時點,，是否存在償債風(fēng)險，不光取決于凈資產(chǎn)是否為正,，還取決于資產(chǎn)的可變現(xiàn)能力和資產(chǎn)負(fù)債期限的匹配性,。如果大量資產(chǎn)是無法變現(xiàn)的固定資產(chǎn)，或者一旦集中拋售就會使資產(chǎn)大幅貶值,，即便在賬面上有正的凈資產(chǎn)也可能面臨違約的風(fēng)險,。
從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)看，資源性資產(chǎn)大約占中國政府總資產(chǎn)的50%,，經(jīng)營性資產(chǎn)占總資產(chǎn)的39%,，行政性資產(chǎn)與財政收入占總資產(chǎn)的比重均為6%左右。由于出售經(jīng)營性資產(chǎn)換取現(xiàn)金流則需經(jīng)過較長的時間和較復(fù)雜的程序,，而資源性資產(chǎn)在數(shù)量上呈現(xiàn)稀缺性和不可再生性,，原來依靠拍賣土地和批租土地維持財政赤字規(guī)模的做法必然是不可持續(xù)的，特別是當(dāng)遭遇外部沖擊和國內(nèi)經(jīng)濟不景氣,，很可能會引發(fā)短期償付危機或債務(wù)違約,。
從負(fù)債結(jié)構(gòu)看，政府負(fù)債主要包括：一,，中央政府的內(nèi)外債,。二，“準(zhǔn)國債”,，即各級政府部門所發(fā)行的有財政擔(dān)保的債券,，如政策性金融債等。三,，地方政府債務(wù),。由于我國法律規(guī)定地方政府不能自行發(fā)債,所以，地方政府債務(wù)主要是地方政府通過地方信托投資機構(gòu)在國內(nèi)外的借款和地方國有企業(yè)以財政為擔(dān)保的債務(wù),。四,，以金融不良資產(chǎn)及其轉(zhuǎn)化形式存在的或有負(fù)債，主要包括銀行不良資產(chǎn)以及其他金融機構(gòu)（如證券公司和保險公司）不良資產(chǎn),，以及處置銀行不良資產(chǎn)形成的新形式的或有負(fù)債,。五，養(yǎng)老金,、社保欠賬等隱性債務(wù),。
此外,，還有隱性擔(dān)保、或有負(fù)債及各部門間的風(fēng)險轉(zhuǎn)換,。而隱性負(fù)債是我國面臨最大的中長期風(fēng)險,。首先，中國事實上已形成了“以中央政府為核心,，以地方政府為主體”的隱性擔(dān)保體系,。政府對企業(yè)的支持從過去的直接支持轉(zhuǎn)為擔(dān)保或隱性承諾,，這些擔(dān)�,；虺兄Z并未被納入政府預(yù)算收支，但卻是一種隱性的預(yù)算外開支或責(zé)任,。
其次,，地方政府通過各種形式的欠款、掛賬和擔(dān)保產(chǎn)生了巨大的非顯性債務(wù),。由于各級政府間償債職責(zé)不清,、事權(quán)界限不明，一旦累積的債務(wù)風(fēng)險超過地方財政的承受能力,，勢必逐級向上轉(zhuǎn)嫁償債風(fēng)險,。
再次，企業(yè)部門資產(chǎn)負(fù)債表的影響,。我國企業(yè)過度依賴負(fù)債融資,，而資本金或所有者權(quán)益在融資結(jié)構(gòu)中的比例過低，致使資本結(jié)構(gòu)錯配,。相關(guān)研究顯示,，中國非金融企業(yè)債務(wù)占總債務(wù)的比重為62.4%，比其他國家的比重要高30到40個百分點,。企業(yè)負(fù)債率飆升將會使政府或有負(fù)債大幅增加,，尤其國有企業(yè)的負(fù)債可能對政府資產(chǎn)負(fù)債表造成巨大沖擊。
在政府隱性擔(dān)保體系下的我國的資產(chǎn)負(fù)債的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險不容小覷,。無論結(jié)論如何,，通過國家資產(chǎn)負(fù)債表核算摸清債務(wù)風(fēng)險的“來龍去脈”，并在此基礎(chǔ)上合理劃分各級財權(quán)和事權(quán),，形成財政預(yù)算和各類隱性債務(wù)的“硬約束”，才是“對癥下藥”的關(guān)鍵,。