|
去年第四季度以來,，國際金融資本出現(xiàn)新一輪大遷徙的跡象，主要表現(xiàn)在：作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的債券,、黃金價(jià)格下跌,，股市、樓市等風(fēng)險(xiǎn)偏好性資產(chǎn)價(jià)格上漲,，反映通貨膨脹的大宗商品溫和反彈,。再從跨國資金流向來看，發(fā)達(dá)國家貨幣相對(duì)新興國家貨幣集體走軟,。以上因素相互印證,，揭示了全球資本正由防御性配置向進(jìn)攻性配置的轉(zhuǎn)變。
金融市場(chǎng)一般領(lǐng)先實(shí)體經(jīng)濟(jì)3到6個(gè)月,，根據(jù)過往經(jīng)驗(yàn),，各項(xiàng)宏觀數(shù)據(jù)隨后“復(fù)蘇”將是大概率事件，那么我們關(guān)心實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行是否真如金融市場(chǎng)預(yù)期,，而這需要從供需去分析,。
首先，看影響需求的消費(fèi),、存貨,、投資三大板塊。第一,，對(duì)短期消費(fèi)帶動(dòng)最大的是耐用消費(fèi)品,，去年底以來美國、中國樓市已經(jīng)出現(xiàn)量價(jià)齊升的情況,，汽車銷售也已回暖,；第二，存貨方面,，未來一段時(shí)間工業(yè)利潤回升將有助產(chǎn)業(yè)鏈主動(dòng)重建庫存,，繼續(xù)拉高商品價(jià)格和微觀需求；第三，最具爭(zhēng)議的是投資,。國內(nèi)圍繞民生和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的投資方向比較明確,，但力度和對(duì)經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)作用卻難以把握，房地產(chǎn)投資受政策影響,，不確定性太強(qiáng),，另外在國內(nèi)工業(yè)產(chǎn)能整體過剩和企業(yè)高負(fù)債情況下，各方對(duì)產(chǎn)能投資普遍懷疑,�,？傮w上，觀察國內(nèi)投資趨勢(shì)需要等待兩會(huì)過后,。但美國情況則要明朗得多,，已經(jīng)過數(shù)年去杠桿的私營部門，在利潤驅(qū)使下有望實(shí)現(xiàn)投資擴(kuò)張,，包括機(jī)器人自動(dòng)化工業(yè),、3D打印、新能源,，乃至傳統(tǒng)的房地產(chǎn)領(lǐng)域都有的很大空間,，進(jìn)而推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)增長并有利中國出口。
其次,，再看供給面要關(guān)注的幾個(gè)方面,，包括國內(nèi)信貸資金供給在12月和1月份放量，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率有待釋放,，勞動(dòng)力工資增長放緩等,，這些要素條件在短期都不會(huì)對(duì)供應(yīng)構(gòu)成約束，這里不詳細(xì)論述,。
綜合供需判斷,，經(jīng)濟(jì)階段性回暖甚至復(fù)蘇可以期待,，但筆者卻想借此指出通貨膨脹的潛在風(fēng)險(xiǎn),。有人自然要問，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有什么好擔(dān)心的,？筆者認(rèn)為,，這里必須引出貨幣乘數(shù)和長期債務(wù)周期兩個(gè)概念。
貨幣乘數(shù)是指基礎(chǔ)貨幣通過商業(yè)銀行信用擴(kuò)張的倍數(shù),，是觀察貨幣供應(yīng)量的關(guān)鍵指標(biāo),。從某種意義上來說，資本體系下的經(jīng)濟(jì)增長,、信用擴(kuò)張和貨幣乘數(shù)放大具有內(nèi)在一致性,，是金融資本向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)并相互反饋的因果過程，雙方通過資產(chǎn)、負(fù)債建立勾稽關(guān)系,。在過去兩年的信用收縮過程中,，發(fā)達(dá)國家央行為減輕去杠桿的痛苦，投放大量貨幣修復(fù)銀行資產(chǎn)負(fù)債表,，并為政府債務(wù)危機(jī)疏困,。這部分流動(dòng)性主要在金融系統(tǒng)體內(nèi)循環(huán)，并未經(jīng)銀行信貸大規(guī)模流向?qū)嶓w,，導(dǎo)致債券,、黃金、消費(fèi)股等避險(xiǎn)類資產(chǎn)高估,。隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖觸發(fā)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好和實(shí)體復(fù)蘇共振,，極可能推動(dòng)進(jìn)入新一輪通脹。不過與以往復(fù)蘇不同的是,，市場(chǎng)蟄伏著的龐大資金,，恐加速推高通脹，甚至發(fā)展到失控,，而這又會(huì)對(duì)債務(wù)市場(chǎng)構(gòu)成致命打擊,。
全球正經(jīng)歷自1929年至1933年以來最大一次債務(wù)收縮所引發(fā)的經(jīng)濟(jì)調(diào)整，脆弱的經(jīng)濟(jì)和龐大債務(wù)市場(chǎng)經(jīng)不起高利率的沖擊,。以美國為例,，1980年作為分水嶺，前30年經(jīng)歷若干輪經(jīng)濟(jì)周期和石油危機(jī),，整個(gè)信貸市場(chǎng)債務(wù)規(guī)模占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比重大約控制在150%左右,。但1980年后的30年，隨著科技革命,、全球化帶來的低通脹高增長,，卻也縱容了債務(wù)擴(kuò)張，債務(wù)占GDP比重躍升到370%,，并最終綁架了經(jīng)濟(jì)增長和貨幣政策,，成為債務(wù)約束下的經(jīng)濟(jì)增長潛力下降。30年來,，聯(lián)邦基金利率和債券收益率的高點(diǎn)低點(diǎn)逐漸走低,，直到現(xiàn)在接近于零。在此情況下,，各方是否做好利率突然上升的準(zhǔn)備,？相信沒有任何人敢輕易得出結(jié)論。
因此,，我們對(duì)于當(dāng)前復(fù)蘇不能盲目樂觀,，如何拿捏經(jīng)濟(jì)運(yùn)行節(jié)奏，逐步回收流動(dòng)性，同時(shí)調(diào)整債務(wù)將考驗(yàn)各國智慧,。而站在這個(gè)角度來理解20國集團(tuán)公報(bào)呼吁貨幣政策應(yīng)減少負(fù)面溢出效應(yīng),，以及隨后美聯(lián)儲(chǔ)官員終止量化寬松政策的言論，和國內(nèi)房地產(chǎn)調(diào)控,、央行天量正回購,，或許要清晰很多，畢竟復(fù)蘇與通脹賽跑,，當(dāng)金融資本萌動(dòng)的時(shí)候,，政策松松油門是有好處的。
|