就在國(guó)際上驚呼“貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)”來臨的同時(shí)，有關(guān)中國(guó)“貨幣嚴(yán)重超發(fā)”的質(zhì)疑之聲也不斷響起。
本質(zhì)而言,，貨幣供應(yīng)量是貨幣當(dāng)局及其金融機(jī)構(gòu)對(duì)公眾的負(fù)債,，因此，貨幣供應(yīng)變化很大程度上反映的是貨幣需求變化。常用的衡量金融深化的指標(biāo)是M2/GDP，這一指標(biāo)比例反映了一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的金融深度。通常來說,，該比值越大，經(jīng)濟(jì)貨幣化的程度越高,。央行最新數(shù)據(jù)顯示,，截至2012年末，中國(guó)廣義貨幣(M2)余額97.42萬億元,，逼近百萬億大關(guān),。M2與GDP的比例高達(dá)188%，創(chuàng)下歷史新高,，而同期美國(guó)M2/GDP的比例為63%,，僅為中國(guó)的1/3。同時(shí),，雖然各國(guó)M2/GDP走勢(shì)存在相當(dāng)大的差別,，但都不如中國(guó)貨幣化率走勢(shì)陡峭。
不過,，要解釋M2/GDP水平的國(guó)別差異和一國(guó)M2/GDP的變動(dòng)是一個(gè)非常復(fù)雜的問題,。各國(guó)的廣義貨幣統(tǒng)計(jì)口徑不同，決定了不能簡(jiǎn)單進(jìn)行橫向比較,。發(fā)達(dá)國(guó)家的金融深化程度較高,，金融創(chuàng)新很活躍,，一些具有貨幣職能的金融工具并未統(tǒng)計(jì)進(jìn)貨幣供應(yīng)量；而一些金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家,，其非金融部門除了從銀行系統(tǒng)獲取融資外,，還從其他市場(chǎng)獲得大量融資。
中國(guó)的貨幣化過程存在著與其他國(guó)家迥異的結(jié)構(gòu)性和制度性基礎(chǔ),，其核心是政府主導(dǎo)要素貨幣化分配、國(guó)際資本循環(huán)下的“被動(dòng)創(chuàng)造”以及金融資源配置效率低下,。
首先,，貨幣存量受制于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貨幣化程度。隨著改革開放的深入和市場(chǎng)化程度的提高,，我國(guó)貨幣需求水平不斷上升,，表現(xiàn)為貨幣供應(yīng)量的增速平均高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，導(dǎo)致M2/GDP不斷上升,。中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)程有其特殊的背景,，在漸進(jìn)改革的市場(chǎng)化進(jìn)程中，政府通過政策推動(dòng)甚至主動(dòng)參與,，將自然資源,、勞動(dòng)力、資金,、技術(shù),、管理等資源和要素不斷推向市場(chǎng)，使得各類資源持續(xù)貨幣化,。由于中國(guó)貨幣供給的內(nèi)生性,，由此帶來大量的基礎(chǔ)貨幣投放，通過貨幣乘數(shù)的放大從而拉動(dòng)較強(qiáng)的貨幣供給,。
其次,，中國(guó)貨幣創(chuàng)造還有著與發(fā)達(dá)國(guó)家不同的機(jī)制，即外部供給機(jī)制——外匯占款,，這是研究中國(guó)“高貨幣之謎”的另一個(gè)關(guān)鍵視角,。入世以來，中國(guó)出口高增長(zhǎng)以及累積的外匯儲(chǔ)備,，已經(jīng)嚴(yán)重改變了貨幣創(chuàng)造的機(jī)制和供給結(jié)構(gòu),。隨著外匯儲(chǔ)備的持續(xù)增長(zhǎng)以及央行實(shí)施的“沖銷干預(yù)”政策，我國(guó)外匯占款大幅飆升,，從2002年末到2011年,，外匯占款由2.21萬億元增加到25.52萬億元，增長(zhǎng)11.5倍,。外匯占款增量占央行基礎(chǔ)貨幣增量的比例也越來越高,，因此,，中國(guó)貨幣創(chuàng)造屬于“被動(dòng)式創(chuàng)造”。
最后,，高度投資依賴也是推動(dòng)貨幣被動(dòng)超發(fā)的重要原因,。金融資源對(duì)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的過度傾斜以及對(duì)國(guó)有部門的預(yù)算軟約束，導(dǎo)致金融資源效率下降,，維持經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)必須依賴更高的信貸和貨幣投放,，形成了“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)→對(duì)投資需求→對(duì)貨幣需求→貨幣供給增加”，這自然表現(xiàn)為不斷攀升的M2/GDP比例,。
因此,，“中國(guó)式貨幣超發(fā)”的邏輯背后，是央行貨幣政策不獨(dú)立,、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性失衡和金融體系發(fā)展嚴(yán)重滯后綜合作用的體現(xiàn),。如果不改變對(duì)投資的過度依賴，不促進(jìn)金融領(lǐng)域全方位改革,，“貨幣超發(fā)”僅靠央行控制貨幣發(fā)行和信貸規(guī)模并不現(xiàn)實(shí),。