|
每年年初,，市場(chǎng)總會(huì)翹首以盼兩個(gè)數(shù)據(jù),，一是廣義貨幣供應(yīng)量（M2）的同比增速會(huì)有多高,？二是新增貸款的盤子究竟有多大,？有了這兩個(gè)數(shù)據(jù)保底，做投資的大抵都能吞下定心丸,，一年收成的好壞也基本有個(gè)預(yù)期,。
上周國(guó)內(nèi)某財(cái)經(jīng)媒體一篇關(guān)于M2與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）之比的報(bào)道，再次將市場(chǎng)的不確定心理引爆,。該報(bào)道稱,，自從2009年以來中國(guó)每年的新增貨幣量，已占到全球貨幣供應(yīng)量的一半,，趕英超美不在話下,。該報(bào)道還將去年12月末中國(guó)97.42萬(wàn)億的M2存量，與2012年51.93萬(wàn)億的GDP總量相比,，得出中國(guó)貨幣與實(shí)際產(chǎn)出之間的比例高達(dá)188%,。換言之，中國(guó)經(jīng)濟(jì)貨幣化程度位居全球前列,。
乍一看,，這個(gè)推斷似乎有理有據(jù)。但仔細(xì)分析,，不難看出其中的邏輯漏洞,。首先,，貨幣總量在什么情況下增長(zhǎng)快？毫無(wú)疑問,，只有在銀行信貸或者說間接融資規(guī)模,，占社會(huì)融資總量比例較大的情況下，每一個(gè)從中央銀行釋放出來的基礎(chǔ)貨幣,，通過貨幣乘數(shù)進(jìn)一步放大的可能性才會(huì)比較大,。
很不幸的是,，中國(guó)的金融體系中間接融資的占比依然高達(dá)八成以上,。僅以2009年為例，中國(guó)央行連續(xù)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率向銀行體系注入資金,，所有商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表隨之迅速膨脹,。而在同期，美聯(lián)儲(chǔ)維持聯(lián)邦基金利率在歷史低位不變,，并給出各種優(yōu)惠的貼現(xiàn)窗口政策,，但美國(guó)大多數(shù)商業(yè)銀行卻在收縮消費(fèi)信貸。一起一伏,，兩國(guó)的M2存量此消彼長(zhǎng)是很自然的事情,。
這正是為什么近幾年來，在全球央行均開閘放水的情況下,，中國(guó)央行統(tǒng)計(jì)的M2余額比其他國(guó)家都跑得快的原因,。需要指出的是，即便在這種情況下,，2011年底和2012年初中國(guó)經(jīng)濟(jì)依然遭到比較嚴(yán)重的通縮威脅,。2012年二季度經(jīng)濟(jì)低迷的景象，各位讀者應(yīng)該不會(huì)感到陌生,。
其次,，從嚴(yán)格意義上講，M2的統(tǒng)計(jì)數(shù)值是一個(gè)存量指標(biāo),。這個(gè)值,，只證明在某個(gè)時(shí)點(diǎn)上，整個(gè)經(jīng)濟(jì)體中能夠用于支付的貨幣量有多少,。我們?cè)囅胍幌�,，即便我們�?7.42萬(wàn)億的支付能力，但這是不是就意味著所有的錢都在流動(dòng)呢,？顯然不是,。
這兒只說最簡(jiǎn)單的指標(biāo)。在去年12月末97.42萬(wàn)億元——M2余額中,，有大約5.47萬(wàn)億是以現(xiàn)金形式存在的M0（流通中現(xiàn)金）,。熟悉金融常識(shí)的讀者都知道,，以現(xiàn)金形式存在的貨幣，是無(wú)法參與到貨幣創(chuàng)造過程中的,。而很多國(guó)家央行的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)M0不予統(tǒng)計(jì),，起手就是M1（狹義貨幣供應(yīng)量），流通中的現(xiàn)金總量可以少到忽略不計(jì),。僅以這個(gè)細(xì)節(jié)而言,，要說中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貨幣化程度很高，恐怕很難站穩(wěn)腳跟,。顯然,，上周一度沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“中國(guó)經(jīng)濟(jì)貨幣化程度高居全球前列”論斷只是偽命題而已。
既然如此,，為什么市場(chǎng)依然不依不饒地用M2來和GDP進(jìn)行比較呢,？記者認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)于M2增速和M2存量的擔(dān)憂,，其實(shí)是對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行潛藏的通脹不確定性的擔(dān)憂,。而由于銀行長(zhǎng)期以來均為中國(guó)金融體系核心，央行對(duì)M2的管控實(shí)際上就意味著對(duì)信貸增速的管控,，進(jìn)而關(guān)乎到實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金面的松緊程度,。也就是說，M2只是一個(gè)中間變量,，由于中國(guó)央行長(zhǎng)期以來以它作為管控通脹,、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等最終變量的閥門，公眾此刻卻真的將M2看做通貨膨脹的代名詞,。
實(shí)際上,，自1993年起，以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的一些央行就已經(jīng)拋棄了將M2作為貨幣政策目標(biāo)的做法,。原因很簡(jiǎn)單,，M2和最終的通貨膨脹以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等指標(biāo)之間，究竟是不是存在準(zhǔn)確的一一對(duì)應(yīng)關(guān)系,？學(xué)者們長(zhǎng)期的研究并沒能證明二者之間的相關(guān)性具有普遍意義,。
值得注意的是，隨著中國(guó)金融改革不斷深化,，金融體系中間接融資模式一家獨(dú)大的局面也在快速變化,。各種新涌現(xiàn)的社會(huì)融資模式，在不斷創(chuàng)造新的貨幣政策傳導(dǎo)路徑,。債券市場(chǎng)的快速發(fā)展,，以及各檔次利率的不斷完善，也意味著央行未來有可能直接通過金融市場(chǎng)影響社會(huì)融資總量——價(jià)格工具的重要性可能要超過數(shù)量工具,。
總而言之,，隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)模式的變遷以及金融體系的不斷發(fā)展,，央行貨幣政策操作所選擇的目標(biāo)也在不斷變化。我們不但需要理解M2不斷膨脹的真實(shí)原因,，也需要明白其與通貨膨脹之間真實(shí)的傳導(dǎo)路徑,。若非如此，我們的對(duì)策就將是刻舟求劍,，徒勞無(wú)功,。
|