至2013年,，全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在金融和債務(wù)泥潭掙扎了5年，但并未走上真正復(fù)蘇的正軌,，更為嚴(yán)峻的是,，全球經(jīng)濟(jì)無(wú)法避免地被債務(wù)挾持。債務(wù)危機(jī)是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最大隱患,，資產(chǎn)負(fù)債表的艱難修復(fù),、總需求的不足、財(cái)政政策的受限,，使得各國(guó)大都仰仗央行,，依靠信貸擴(kuò)張、釋放流動(dòng)性來(lái)刺激經(jīng)濟(jì),，各國(guó)中央銀行貨幣政策的獨(dú)立性正在受到破壞,，“貨幣加杠桿”無(wú)助于解決“債務(wù)去杠桿”。
當(dāng)前,，世界范圍內(nèi)最常見的風(fēng)險(xiǎn)名詞就是“債務(wù)”,，就本質(zhì)而言，債務(wù)其實(shí)就是對(duì)信用的一種過(guò)度透支,，濫用信用就會(huì)造成債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),，并最終導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)。從資產(chǎn)負(fù)債表角度看,，經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)往往體現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)體系杠桿率的調(diào)整過(guò)程,。往往會(huì)經(jīng)歷三個(gè)階段的去杠桿化過(guò)程：早期衰退、私人部門去杠桿化,、經(jīng)濟(jì)回升和公共部門去杠桿化,。
在早期衰退階段，私人部門債務(wù)比率攀升至高點(diǎn),，公共部門負(fù)債開始出現(xiàn)上升趨勢(shì),。這個(gè)階段大概要持續(xù)1-2年時(shí)間；在第二階段,，即私人部門去杠桿化階段。私人部門現(xiàn)金流增加,，經(jīng)濟(jì)回暖,，但由于推行財(cái)政刺激政策，公共部門負(fù)債率達(dá)到階段高點(diǎn),。這個(gè)階段持續(xù)時(shí)間大概為3-4年時(shí)間,；在第三階段，公共部門去杠桿化階段。盡管國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）出現(xiàn)反彈,，全社會(huì)負(fù)債率再次上升,，公共部門不得不開始漫長(zhǎng)的去杠桿化進(jìn)程。這個(gè)階段大約持續(xù)10年左右,。
目前,，全球發(fā)達(dá)國(guó)家正處于第二階段向第三階段過(guò)渡的時(shí)期。如果進(jìn)入第三階段則意味著廉價(jià)資本時(shí)代即將遠(yuǎn)去,，投資者和借貸者將面臨借貸成本上升的窘境,。在未來(lái)的幾年內(nèi)，信用緊縮,、財(cái)政緊縮和消費(fèi)緊縮三個(gè)層面的疊加效應(yīng)會(huì)進(jìn)一步顯現(xiàn),。
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發(fā)達(dá)國(guó)家“債字當(dāng)頭” |
從全球角度來(lái)看，政府債務(wù)占GDP比例已經(jīng)上升到幾十年以來(lái)最高水平：全球擁有AAA主權(quán)評(píng)級(jí)的包括美國(guó)在內(nèi)的所謂“安全政府”都相繼失去AAA評(píng)級(jí),，當(dāng)前在最高主權(quán)評(píng)級(jí)陣營(yíng)的發(fā)達(dá)國(guó)家為數(shù)寥寥,，發(fā)達(dá)國(guó)家尤以“債字當(dāng)頭”。
一是美國(guó)政府債務(wù)爆炸式增長(zhǎng),。美國(guó)財(cái)政暫緩“墜崖”,，但美國(guó)依然面臨中長(zhǎng)期財(cái)政整固的難題，如果美國(guó)不下決心重建財(cái)政,，未來(lái)“墜崖”將變得常態(tài)化,。隨著2012財(cái)年美國(guó)財(cái)政赤字連續(xù)5年超過(guò)萬(wàn)億大關(guān)，美國(guó)聯(lián)邦政府債務(wù)已經(jīng)飆升至16.43萬(wàn)億美元（已超過(guò)16.4萬(wàn)億的債務(wù)上限）,，而擺在美國(guó)面前的財(cái)政懸崖只是冰山一角,。近十年來(lái)，美國(guó)債務(wù)總規(guī)模由5.3萬(wàn)億增長(zhǎng)至16萬(wàn)億美元,，翻了3倍,。如果以目前每天增加35億美元新債的速度增長(zhǎng)，美國(guó)政府的債務(wù)總額將會(huì)在2015年突破20萬(wàn)億美元大關(guān),，債務(wù)危機(jī)腳步也越來(lái)越近,。
二是歐債危機(jī)未現(xiàn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。歐洲歐盟委員會(huì)數(shù)據(jù)顯示,，2011年歐元區(qū)人均債務(wù)達(dá)到了3.77萬(wàn)歐元,。愛爾蘭、意大利和希臘的適齡勞動(dòng)者人均債務(wù)處于歐元區(qū)最高水平,，分別為5.5萬(wàn)歐元,、4.8萬(wàn)歐元和4.7萬(wàn)歐元。法國(guó)與德國(guó)的這類人均債務(wù)雖然比上述三國(guó)低,，但也分別高達(dá)4萬(wàn)歐元和3.9萬(wàn)歐元,，都高于3.77萬(wàn)歐元的歐洲平均水平�,，F(xiàn)在，歐洲主權(quán)債券市場(chǎng)最壞的時(shí)期可能已經(jīng)過(guò)去,。但歐盟內(nèi)部的政治分歧和坎坷仍多,，歐元區(qū)核心區(qū)域和外圍區(qū)的經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)分化，債務(wù)危機(jī)未現(xiàn)轉(zhuǎn)折點(diǎn),。
三是日本正在債務(wù)之中逐步下沉,。“人口老齡化,、產(chǎn)業(yè)老齡化,、企業(yè)老齡化”，這是日本遲遲走不出增長(zhǎng)型衰退的真正原因,。經(jīng)常賬戶將出現(xiàn)赤字,。日元進(jìn)一步升值，制造業(yè)將生產(chǎn)向國(guó)外轉(zhuǎn)移,，在2010財(cái)年日本制造商海外生產(chǎn)比例為18%,，到2020財(cái)年海外生產(chǎn)比率上升到24%。隨著海外投資者持有日本國(guó)債比率的不斷上升,，特別是日本國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄的下降,，意味屆時(shí)日本將不得不向海外投資者借錢，收益率提高,，吸引更多海外投資者,，債務(wù)成本上升，財(cái)政情況更加岌岌可危,。
財(cái)政政策受限,，而全球大規(guī)模貨幣寬松政策也已經(jīng)是強(qiáng)弩之末。
首先,，一些國(guó)家,，比如新興經(jīng)濟(jì)體對(duì)貨幣大規(guī)模放松有所顧忌。2008年金融危機(jī)以來(lái)美元流動(dòng)性增長(zhǎng)了2.3萬(wàn)億,，全球廣義貨幣供應(yīng)M2已接近60萬(wàn)億美元左右,，至今政策刺激的后遺癥還在發(fā)酵，這使得各國(guó)央行貨幣政策既要對(duì)增長(zhǎng)保持敏感性,，也要保持對(duì)通脹的警惕,。
其次，貨幣刺激的空間和效力越來(lái)越小,。從2007年8月起,，美聯(lián)儲(chǔ)先后10次大規(guī)模降息，聯(lián)邦利率從5.25%降至0-0.25%的目標(biāo)區(qū)間,，12次降低貼現(xiàn)率累計(jì)575個(gè)基點(diǎn)至0.5%,；歐央行先后8次降低主要再融資操作利率累計(jì)325個(gè)基點(diǎn)至0.78%；日本央行兩度降息累計(jì)40個(gè)基點(diǎn)至0.1%,；英格蘭央行9次降息累計(jì)525個(gè)基點(diǎn)至歷史最低0.5%水平,。
在資產(chǎn)負(fù)債表式的衰退情況下，政策刺激只是緩兵之計(jì),，很難徹底逆轉(zhuǎn)債務(wù)危機(jī)所帶來(lái)的巨大阻力,。當(dāng)前危機(jī)使得多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家的利率水平已降至極限，資本回報(bào)率的下降和龐大的政府,、民間債務(wù)負(fù)擔(dān),，使得企業(yè)和居民擴(kuò)張信用的需求顯著下降，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家在目前利率降至極限的基礎(chǔ)上,，很有可能陷入流動(dòng)性陷阱,。截至目前，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體國(guó)家政府債務(wù)融資升至10.4萬(wàn)億美元,，其中短期債務(wù)占經(jīng)合組織成員國(guó)總發(fā)債比例的44%,，這使得發(fā)達(dá)國(guó)家越來(lái)越形成對(duì)債務(wù)融資的高度依賴。然而,，越融資困難越量化寬松,，不斷升高的政策成本和負(fù)面溢出效應(yīng)將是一個(gè)斬不斷的風(fēng)險(xiǎn)鏈條。
事實(shí)一次次證明,，用財(cái)政赤字和釋放貨幣來(lái)創(chuàng)造有效需求的方式并不可行,，總量刺激之于全球失衡以及根治各經(jīng)濟(jì)體內(nèi)多年頑疾幫助十分有限。解決債務(wù)危機(jī)從來(lái)就沒有速效藥,，各國(guó)需要的不是貨幣的刺激,，而是一場(chǎng)漫長(zhǎng)且非常痛苦的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)重建。