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最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,，排隊(duì)待審擬首次公開發(fā)行（IPO）的企業(yè)數(shù)量達(dá)到了831家,。以2011年共有282家企業(yè)進(jìn)行IPO來計(jì)算，目前已經(jīng)遞交材料的企業(yè)足夠未來3年進(jìn)行首次公開發(fā)行了,，最直接的發(fā)行壓力與融資壓力顯而易見,。因此,，這831家企業(yè)形成的IPO“堰塞湖”已經(jīng)成為了當(dāng)前資本市場上迫切需要解決的大難題。在這種背景下,，分流IPO的各種建議備受關(guān)注,。然而，從資本市場的長遠(yuǎn)發(fā)展來看,，在利用各種分流措施解決市場短期不平衡的問題外,，更加重要的是從造成IPO“堰塞湖”深層次原因的角度在制度層面進(jìn)行有效約束,，以達(dá)到標(biāo)本兼治的效果，徹底防止未來再現(xiàn)IPO“堰塞湖”的奇觀,。
當(dāng)前分流在審IPO的主要建議包括赴新三板掛牌,、協(xié)調(diào)到香港等地市場上市、發(fā)行企業(yè)債券,、利用財(cái)務(wù)指標(biāo)壓力倒逼部分企業(yè)主動(dòng)撤回材料等,。從短期效果來看，這些措施可能發(fā)揮一定作用,，但是,，在當(dāng)前市場狀況下，這些措施的效果可能都較為有限,。例如,，統(tǒng)計(jì)顯示，今年共有不到50家擬上市公司撤回發(fā)行申請材料,，主要集中在上半年,，即使考慮到業(yè)績明顯下降的因素，未來一段時(shí)間能夠主動(dòng)撤回IPO的企業(yè)數(shù)量也較為有限,。至于將排隊(duì)部分企業(yè)放到新三板交易更多的只是權(quán)宜之計(jì),，無法從根本上解決A股的IPO問題，更大的“堰塞湖”必然在不久的將來同樣會(huì)出現(xiàn),。另外,，到香港等地上市、發(fā)行企業(yè)債券等,，由于涉及方方面面的協(xié)調(diào)工作,，甚至需要對相關(guān)規(guī)則進(jìn)行較大調(diào)整，短期內(nèi)恐怕難以成行,。
與IPO“堰塞湖”形成鮮明對比的是,，在A股市場11月份連續(xù)創(chuàng)下新低的情況下，以中小板與創(chuàng)業(yè)板為主的大小非依然大肆減持套現(xiàn),。有數(shù)據(jù)顯示,，11月大小非減持規(guī)模達(dá)到3.5億股，創(chuàng)8個(gè)月來新高,，上市公司股東拋售壓力不降反升,。其中，持股比例大于等于公司總股本5%的大非股東減持量接近2.4億股,，環(huán)比增加近一倍,，同樣為8個(gè)月以來新高。就大小非套現(xiàn)來說，國有股由于控股的需要,，減持相對緩慢一些,，減持的主力軍以民營企業(yè)為主。2011年全年大小非共計(jì)套現(xiàn)約680億元,，而今年上半年大小非套現(xiàn)的金額就達(dá)到了620億元,，大小非減持的節(jié)奏在明顯加快。
因此,，眾多企業(yè)力求盡快在國內(nèi)實(shí)現(xiàn)IPO的主要?jiǎng)恿�,，除了推�?dòng)企業(yè)發(fā)展外，追求高價(jià)套現(xiàn)已經(jīng)成為了一個(gè)極其重要的因素,。尤其是在創(chuàng)業(yè)板開閘后,，一夜暴富的現(xiàn)象刺激著越來越多的資本參與到股權(quán)投資（PE）中，幾乎全民都參與PE追求暴利的現(xiàn)象也愈演愈烈,，這反過來倒逼企業(yè)盡快實(shí)現(xiàn)IPO,。在較大程度上，當(dāng)前高價(jià)套價(jià)的動(dòng)力在一定程度上甚至已經(jīng)超過了融資需求,，畢竟,，IPO融資后的資金仍然歸上市公司的全體股東所共有。據(jù)統(tǒng)計(jì),，這三年來大小非在滬深兩市累計(jì)套現(xiàn)額接近2800億元,。所以，在治理IPO“堰塞湖”過程中必須從這方面下大功夫才能從根本上解決問題,。
當(dāng)然,，只要沒有違規(guī)，股權(quán)套現(xiàn)是大小非與上市公司高管們的正當(dāng)權(quán)利,。至于什么時(shí)候什么價(jià)位上套現(xiàn),，大小非與高管們在合規(guī)前提下都有絕對自主權(quán)。但是,，這并不意味著我們就無所作為了，要徹底治理IPO“堰塞湖”就必須從高價(jià)套現(xiàn)的角度來完善相關(guān)制度,。首先,，必須進(jìn)一步盡快完善監(jiān)管制度，嚴(yán)懲造假,，提高違規(guī)入市的成本,，將那些業(yè)績有水分、合規(guī)性存在重大問題的公司逼出在審IPO,。為什么這么多企業(yè)不愿意到海外去上市,？首當(dāng)其沖的就是需要面對海外市場極其嚴(yán)厲的監(jiān)管與處罰。在我國，證券市場違規(guī)違法案件發(fā)生之后,，監(jiān)管部門和司法部門缺乏強(qiáng)有力的法律手段和執(zhí)法能力,，違法違規(guī)的主體也得不到足夠嚴(yán)厲的制裁。例如,，按照我國《證券法》的規(guī)定,，對于欺詐發(fā)行股票的，處以非法募資金額1%以上5%以下的罰款,；對直接責(zé)任人員也僅處以3萬元以上30萬元以下的罰款,。顯然，與目前國內(nèi)股市融資在數(shù)億元以上的募集資金與更高的市值相比,，這樣的違法犯罪成本明顯偏低,，也就缺乏足夠的威懾作用了，眾多企業(yè)蜂擁而來爭相IPO也就不足為奇了,。
其次,，為提高高價(jià)套現(xiàn)的機(jī)會(huì)成本，對業(yè)績造假等重大違法違規(guī)行為的上市公司,，可以考慮從制度上增加對大小非解禁的附加條件,。根據(jù)當(dāng)前的規(guī)度，一旦IPO闖關(guān)成功后,，大小非基本上就高枕無憂了,。為此，部分企業(yè)不惜發(fā)生業(yè)績造假等較為嚴(yán)重的違法行為,，高價(jià)套現(xiàn)的沖動(dòng)成為其冒險(xiǎn)的一個(gè)主要利益訴求所在,。顯然，從制度上完善大小非解禁限制很有必要,。例如,，發(fā)生類似重大違法違規(guī)行為的公司，延長大小非解禁的時(shí)間,、每年解禁的股份數(shù)量進(jìn)行嚴(yán)格限制等,。如果發(fā)生極其嚴(yán)重的造假等行為，甚至可以考慮用大股東的股權(quán)來彌補(bǔ)小股東的損失,。當(dāng)然,，相應(yīng)的配套措施也要進(jìn)行完善，例如,，在IPO審核過程中,，應(yīng)該弱化財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，轉(zhuǎn)而以要求企業(yè)如實(shí)信息披露為第一要?jiǎng)?wù),。
第三,，進(jìn)一步降低新股發(fā)行價(jià)格,，降低大小非套現(xiàn)的預(yù)期收益率。眾多企業(yè)不愿意在海外上市而寧愿選擇在國內(nèi)扎堆排隊(duì),，套現(xiàn)的高價(jià)格無疑是另外一個(gè)重要的因素,。客觀地說,，去年以來的新股發(fā)行制度改革已經(jīng)大大降低了新股發(fā)行市盈率,，僅僅是在今年一季度，A股IPO平均市盈率從2010年的60倍降至30倍,，此后一直處于相對較低的水平,。然而，與國外市場相比,，國內(nèi)市場上多數(shù)新股的發(fā)行市盈率仍然偏高,。為此，應(yīng)當(dāng)考慮有效措施進(jìn)一步降低新股發(fā)行市盈率,。另外,，即使在相同市盈率下，目前仍然有空間來降低新股發(fā)行價(jià)格,，同樣可以達(dá)到降低大小非的預(yù)期收益率,。例如，適當(dāng)增加單個(gè)IPO公司的發(fā)行數(shù)量,。根據(jù)《證券法》相關(guān)規(guī)定，股本低于4億元的,，首次公開發(fā)行的股份要達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上,。然而，在實(shí)際操作過程中,，這些公司IPO時(shí)的公開發(fā)行數(shù)量比例被限制在一個(gè)極小的波動(dòng)幅度內(nèi),，不少公司甚至就只有25%。提高公開發(fā)行比例就將增加首次公開發(fā)行數(shù)量,，既攤低了每股收益從而降低了發(fā)行價(jià),，也降低了大股東的持股比例，對大股東套現(xiàn)形成一種潛在制約,。
另外,，為增加大小非套現(xiàn)失敗的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，要進(jìn)一步完善退市制度,。最新研究表明，在過去10年間,，美國公司首次公開發(fā)行的速度遠(yuǎn)不及上市公司的退市速度,，上市公司數(shù)量減少了近三成。從不少中國企業(yè)在海外上市的經(jīng)歷可以看出，在退市制度完善的市場上,，業(yè)績并不過硬的企業(yè)大股東套現(xiàn)失敗的可能性就非常大,，這一點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)尤其值得借鑒。一旦退市制度切實(shí)完善并付諸實(shí)施后,，一些公司就將面臨著上市后可能會(huì)在短期內(nèi)出現(xiàn)退市的尷尬局面,，大小非高價(jià)套價(jià)根本無法實(shí)現(xiàn)。在這種預(yù)期下,，不少公司的IPO沖動(dòng)自然就會(huì)大大收斂,。
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