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截至11月底,，整體醫(yī)藥板表現(xiàn)相對較好，板塊漲幅居前三,，醫(yī)藥股相比較全部A股的估值溢價也在10月份創(chuàng)了十年來的新高,，有關(guān)醫(yī)藥股估值泡沫的爭論也多了起來，認(rèn)為醫(yī)藥股被高估的聲音多了起來,，醫(yī)藥股波動加大,。其實(shí),，我們正進(jìn)入醫(yī)藥股投資的新階段，探討醫(yī)藥股估值溢價背后的邏輯可能會比探討醫(yī)藥股到底是貴還是便宜更有意義,。
我們知道,，無論是用戈登公式估值還是用DCF方法估值，決定估值水平和溢價率的主要因素是增長速度以及增速的持續(xù)性,。行業(yè)增速越高,，估值水平也越高，當(dāng)行業(yè)高于整體經(jīng)濟(jì)增速時,，估值溢價就會產(chǎn)生,，而且增速差距越大，溢價水平越高,。有研究顯示：在1980-2008年間,，美國醫(yī)藥板塊相對美國市場平均溢價率20%，而且在醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展或者美國經(jīng)濟(jì)減速階段,，美國醫(yī)藥板塊相對整體市場估值溢價率可達(dá)到30-50%,。同樣，印度醫(yī)藥板塊相對印度市場平均溢價率49%,，印度在向國際市場快速發(fā)展的1997-2002年,，相對整體市場估值溢價率可達(dá)到50-200%。
目前,，中國正進(jìn)入一個經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大拐點(diǎn)期,，經(jīng)濟(jì)增速將會放緩，而醫(yī)藥行業(yè)在人口老齡化以及醫(yī)療保障水平不斷提升的背景下,，醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)依然保持較快速度增長,，確定性程度高。根據(jù)國家藥監(jiān)局南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測,，中國醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)在未來十年依然可保持20%左右的增長,，這個增速高出政府GDP增長目標(biāo)2倍以上。醫(yī)藥行業(yè)確定性的快速增長充分說明了現(xiàn)階段醫(yī)藥板塊高溢價符合邏輯,，存在合理性,，而且我相信，醫(yī)藥板塊的估值溢價會在比較長的時期內(nèi)存在,。
今年從個股表現(xiàn)來看,，分化也非常嚴(yán)重。我認(rèn)為,，這正是近年來醫(yī)藥行業(yè)發(fā)生深刻變化的必然結(jié)果,。我國醫(yī)藥行業(yè)正脫離低水平、簡單重復(fù)的產(chǎn)業(yè)特征,，產(chǎn)業(yè)正在進(jìn)入一個空前劇烈的分化,、調(diào)整,、重組的新時期，藥品批準(zhǔn)上市特別是仿制藥被批準(zhǔn)上市越來越難,，新版GMP標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施以及藥品集中招標(biāo)體系的完善正加速企業(yè)的優(yōu)勝劣汰,，行業(yè)壁壘越來越高，“要當(dāng)縣長就辦藥廠”的時代一去不復(fù)返,，行業(yè)資源正在向優(yōu)勢企業(yè)集中,。那些商業(yè)模式清晰、競爭優(yōu)勢非常明顯的公司,，如果可以抓住新醫(yī)改巨大發(fā)展機(jī)遇期,，擴(kuò)張營銷隊(duì)伍、完善產(chǎn)品線,，公司增長有望進(jìn)入新階段,。因此，可以預(yù)見,，新階段優(yōu)質(zhì)公司享有更大的舞臺和空間,，同時，醫(yī)藥股齊漲共跌的時代正在結(jié)束,，個股正在分化,，優(yōu)質(zhì)高成長股將享受高的溢價，對于這個溢價,，我們不能簡單扣上泡沫的帽子,。
當(dāng)然，估值溢價和估值泡沫是一對孿生兄弟,，估值溢價是存在于一定區(qū)間范圍之內(nèi),，超過了這個范圍無疑會轉(zhuǎn)化為估值泡沫，我們需要警惕估值泡沫的出現(xiàn),，但往往這個范圍是一個難以琢磨的,、復(fù)雜的動態(tài)平衡過程，而且大盤的波動也會影響到估值溢價的范圍,。在投資中，如果只強(qiáng)調(diào)價值回歸而不理會溢價的合理性,，或者只強(qiáng)調(diào)估值溢價而不認(rèn)識到估值泡沫的話,，都會給投資帶來損失，要么錯失投資機(jī)會,，要么掉進(jìn)價值的陷阱,。
記得禪宗有一個公案，印宗法師講經(jīng)時,，風(fēng)雨大作,，旗幡被風(fēng)吹動,，兩個和尚開始辯論，一個說風(fēng)在動,，沒有風(fēng)幡不會動,，一個說幡在動，只有風(fēng),，不會有幡動的現(xiàn)象,，六祖慧能聽了說，不是風(fēng)動,，也不是幡動,，是兩位的心在動。其實(shí)投資也一樣,，短,、中期內(nèi)決定股價走勢的是資金偏好和市場情緒，理解股票漲漲跌跌的原因如同理解風(fēng)和幡的關(guān)系一樣,，溢價不一定是漲的理由,，泡沫也不一定是跌的邏輯。我們只有理解估值背后的道理,，理解行業(yè)或企業(yè)長期增長邏輯,，判斷行業(yè)或企業(yè)增長的質(zhì)量，才可能做出正確的判斷和決策,。風(fēng)動也,？幡動也？清池碧水湛然,。心若寧靜,，風(fēng)和幡動與不動，心中仍然是碧水藍(lán)天,，說的就是這個道理,。
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