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截至11月底,，整體醫(yī)藥板表現(xiàn)相對較好,，板塊漲幅居前三,，醫(yī)藥股相比較全部A股的估值溢價也在10月份創(chuàng)了十年來的新高，有關(guān)醫(yī)藥股估值泡沫的爭論也多了起來,，認為醫(yī)藥股被高估的聲音多了起來,，醫(yī)藥股波動加大。其實,，我們正進入醫(yī)藥股投資的新階段,，探討醫(yī)藥股估值溢價背后的邏輯可能會比探討醫(yī)藥股到底是貴還是便宜更有意義。
我們知道,，無論是用戈登公式估值還是用DCF方法估值,，決定估值水平和溢價率的主要因素是增長速度以及增速的持續(xù)性。行業(yè)增速越高,，估值水平也越高,，當行業(yè)高于整體經(jīng)濟增速時，估值溢價就會產(chǎn)生,，而且增速差距越大,，溢價水平越高。有研究顯示：在1980-2008年間,，美國醫(yī)藥板塊相對美國市場平均溢價率20%，而且在醫(yī)藥經(jīng)濟快速發(fā)展或者美國經(jīng)濟減速階段,，美國醫(yī)藥板塊相對整體市場估值溢價率可達到30-50%,。同樣,，印度醫(yī)藥板塊相對印度市場平均溢價率49%，印度在向國際市場快速發(fā)展的1997-2002年,，相對整體市場估值溢價率可達到50-200%,。
目前，中國正進入一個經(jīng)濟發(fā)展的大拐點期,，經(jīng)濟增速將會放緩,，而醫(yī)藥行業(yè)在人口老齡化以及醫(yī)療保障水平不斷提升的背景下，醫(yī)藥經(jīng)濟依然保持較快速度增長,，確定性程度高,。根據(jù)國家藥監(jiān)局南方醫(yī)藥經(jīng)濟研究所預(yù)測，中國醫(yī)藥經(jīng)濟在未來十年依然可保持20%左右的增長,，這個增速高出政府GDP增長目標2倍以上,。醫(yī)藥行業(yè)確定性的快速增長充分說明了現(xiàn)階段醫(yī)藥板塊高溢價符合邏輯，存在合理性,，而且我相信,，醫(yī)藥板塊的估值溢價會在比較長的時期內(nèi)存在。
今年從個股表現(xiàn)來看,，分化也非常嚴重,。我認為，這正是近年來醫(yī)藥行業(yè)發(fā)生深刻變化的必然結(jié)果,。我國醫(yī)藥行業(yè)正脫離低水平,、簡單重復(fù)的產(chǎn)業(yè)特征，產(chǎn)業(yè)正在進入一個空前劇烈的分化,、調(diào)整,、重組的新時期，藥品批準上市特別是仿制藥被批準上市越來越難,，新版GMP標準的實施以及藥品集中招標體系的完善正加速企業(yè)的優(yōu)勝劣汰,，行業(yè)壁壘越來越高，“要當縣長就辦藥廠”的時代一去不復(fù)返,，行業(yè)資源正在向優(yōu)勢企業(yè)集中,。那些商業(yè)模式清晰、競爭優(yōu)勢非常明顯的公司,，如果可以抓住新醫(yī)改巨大發(fā)展機遇期,，擴張營銷隊伍、完善產(chǎn)品線,，公司增長有望進入新階段,。因此，可以預(yù)見,，新階段優(yōu)質(zhì)公司享有更大的舞臺和空間,，同時,，醫(yī)藥股齊漲共跌的時代正在結(jié)束，個股正在分化,，優(yōu)質(zhì)高成長股將享受高的溢價,，對于這個溢價，我們不能簡單扣上泡沫的帽子,。
當然,，估值溢價和估值泡沫是一對孿生兄弟，估值溢價是存在于一定區(qū)間范圍之內(nèi),，超過了這個范圍無疑會轉(zhuǎn)化為估值泡沫,，我們需要警惕估值泡沫的出現(xiàn)，但往往這個范圍是一個難以琢磨的,、復(fù)雜的動態(tài)平衡過程,，而且大盤的波動也會影響到估值溢價的范圍。在投資中,，如果只強調(diào)價值回歸而不理會溢價的合理性,，或者只強調(diào)估值溢價而不認識到估值泡沫的話，都會給投資帶來損失,，要么錯失投資機會,，要么掉進價值的陷阱。
記得禪宗有一個公案,，印宗法師講經(jīng)時,，風(fēng)雨大作，旗幡被風(fēng)吹動,，兩個和尚開始辯論,，一個說風(fēng)在動，沒有風(fēng)幡不會動,，一個說幡在動,，只有風(fēng)，不會有幡動的現(xiàn)象,，六祖慧能聽了說,，不是風(fēng)動，也不是幡動,，是兩位的心在動,。其實投資也一樣，短,、中期內(nèi)決定股價走勢的是資金偏好和市場情緒,，理解股票漲漲跌跌的原因如同理解風(fēng)和幡的關(guān)系一樣，溢價不一定是漲的理由，泡沫也不一定是跌的邏輯,。我們只有理解估值背后的道理,，理解行業(yè)或企業(yè)長期增長邏輯，判斷行業(yè)或企業(yè)增長的質(zhì)量,，才可能做出正確的判斷和決策。風(fēng)動也,？幡動也,？清池碧水湛然。心若寧靜,，風(fēng)和幡動與不動,，心中仍然是碧水藍天，說的就是這個道理,。
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