最近,，有三位專家對金融監(jiān)管問題提出了獨(dú)特看法,，認(rèn)為本次金融危機(jī)不是因缺乏監(jiān)管引起的，更不是因監(jiān)管太死引起的,，而是在監(jiān)管政策的制訂,、執(zhí)行過程中，存在各種各樣的問題直接影響了監(jiān)管效果引起的,。這些看法對中國金融監(jiān)管改革有什么參考意義,，值得關(guān)注。
在過去的十年中,，中國的金融市場發(fā)展迅速�,，F(xiàn)在，在美國的市場上能看到的金融產(chǎn)品在中國大部分都能找到,。因此,，中國的金融監(jiān)管問題一直是比較熱門的話題。有呼吁放開的,，也有強(qiáng)調(diào)監(jiān)管的,。從金融市場的歷史經(jīng)驗(yàn)看，越是市場發(fā)展迅速,、新產(chǎn)品層出不窮,，監(jiān)管越應(yīng)該被重視而不是簡單地放松。
最近,，有三位在宏觀金融和監(jiān)管領(lǐng)域素有見解的專家巴斯（JAMES
BARTH）,、卡皮里奧（GERARD CAPRIO JR）和勒凡（ROSS
LEVINE）寫了一本書《金融監(jiān)管者：讓他們?yōu)槲覀兏玫毓ぷ鳌�,。這是在2012年“后金融危機(jī)時(shí)代”三位專家根據(jù)他們對金融監(jiān)管者在危機(jī)發(fā)生前后的表現(xiàn)所做的觀察與研究寫成的新著。其中的一些見解非常獨(dú)特,。
之所以這么說,，是因?yàn)樗菍ｉT就金融監(jiān)管，尤其是現(xiàn)代金融監(jiān)管體系為話題的研究成果,。作者從監(jiān)管本身的特點(diǎn)到具體監(jiān)管者在危機(jī)中的表現(xiàn),，從美國的監(jiān)管到其他出現(xiàn)危機(jī)國家的監(jiān)管，以及對監(jiān)管政策和效果的歷史考察,，直至“后危機(jī)時(shí)代”監(jiān)管體系的改革等方面的問題,，都有非常獨(dú)到分析。
其中一個(gè)比較值得中國金融監(jiān)管者思考的問題是：這次危機(jī)或者很多歷史上的金融危機(jī),，不是因?yàn)槿狈ΡO(jiān)管引起的,，更不是因?yàn)楸O(jiān)管太死引起的，而是在監(jiān)管政策的制訂,、執(zhí)行過程中存在各種各樣的問題直接影響了監(jiān)管的效果引起的,。這對于我們今天探討改革中的中國金融市場監(jiān)管有著十分重要的參考意義。
這里,，我們就從涉及監(jiān)管的幾個(gè)基本方面來探討作者提出的一些觀點(diǎn),，以及對中國金融市場監(jiān)管可能帶來的借鑒與啟示。
模式?jīng)Q定態(tài)度,，態(tài)度決定手段,，手段最終影響被監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場的行為。金融監(jiān)管有三種基本模式,。它們是：完全自由市場化,，公共利益導(dǎo)向和私有部門利益導(dǎo)向。
在完全自由市場化的模式下,，政府對金融市場“聽之任之”,，也就是說，政府不應(yīng)該對金融機(jī)構(gòu)有所干涉,，不需要為他們提供存款保險(xiǎn),，或者是限制資本充足率等。這個(gè)模式在現(xiàn)實(shí)中為不少國家所采納,，比較有代表性的就是美國。前聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘,、財(cái)政部長魯賓和總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)顧問之一的薩默斯都持這樣的觀點(diǎn),。
于是，當(dāng)前美國商品期貨交易委員會(huì)主席伯恩女士在危機(jī)前提出,，需要對某些金融衍生物進(jìn)行政府監(jiān)管和干預(yù)的時(shí),，這三人提出了強(qiáng)烈的反對,，使得加強(qiáng)監(jiān)管的提案流產(chǎn)，最終正是因?yàn)檫@些衍生物成為眾多大型投資銀行資本結(jié)構(gòu)中的“定時(shí)炸彈”,，導(dǎo)致美國納稅人為之支付大量的成本,。
完全自由市場化需要兩個(gè)必要條件：法律和市場的完美保障。其中“完美”的含義就是,，花費(fèi)成本最小,。例如，對于法律規(guī)定的金融協(xié)議的執(zhí)行有保障,，公司許諾給債券投資人的利息和成本支付可以很輕易地完成,，沒有訴訟費(fèi)用，時(shí)間費(fèi)用等成本摻雜其中,；而市場“完美化”則更理想,，被投資的企業(yè)對投資人信息完全公開，企業(yè)運(yùn)行如何,，企業(yè)有否貓膩,，投資人一清二楚。很顯然,，這兩個(gè)條件就算在發(fā)達(dá)國家的美國也不完全具備,，更不用提制度亟待發(fā)展完善的國家了。
公共利益導(dǎo)向的模式以及私有部門利益導(dǎo)向的模式有個(gè)共同前提,，就是承認(rèn)市場的不完美,，以及由于這種不完美所帶來的經(jīng)濟(jì)外部化問題，都需要有市場以外的力量介入,。
公共利益導(dǎo)向的擁護(hù)者認(rèn)為這一力量的最好代表就是政府,，因?yàn)檎畵碛凶詈玫男畔碓础⒆顑?yōu)秀的人才來處理和防范市場的失衡,。而私有部門利益導(dǎo)向的擁護(hù)者則認(rèn)為雖然政府可以使用監(jiān)管來完善市場失靈的地方,，但是政府本身也有缺失之處，尤其是作為政府中的個(gè)人利益往往凌駕于公共利益之上,，造成大量的政府公共資源的浪費(fèi),。
其實(shí)在這次的金融危機(jī)中，剛好有這么兩個(gè)金融產(chǎn)品恰恰體現(xiàn)了政府干預(yù)和市場自發(fā)的對風(fēng)險(xiǎn)的防范,，這兩種干預(yù)又恰恰都不算成功,，那么這揭示了什么呢？
第一,，政府參與的對風(fēng)險(xiǎn)防范的就是政府隱形擔(dān)保的“兩房”,。兩房因?yàn)槠錃v史的淵源和國會(huì)給予的住房擁有率等政策性目標(biāo)，以及國會(huì)給予的優(yōu)惠照顧的資本杠桿率,，使得兩房普遍被認(rèn)為含有政府的擔(dān)保,。
當(dāng)然事后,，美國政府也的確是將兩房公開國有化了。但是之前政府的這種隱形擔(dān)保,，雖然起到了促進(jìn)房地產(chǎn)市場的作用,，也幫助兩房完成了提高住房擁有率的政策性指標(biāo)，卻也給兩房制造了“道德風(fēng)險(xiǎn)”,，并且在房地產(chǎn)市場中將這種道德風(fēng)險(xiǎn)通過房地產(chǎn)貸款證券化的過程傳輸?shù)缴嫌蔚姆康禺a(chǎn)貸款提供者,，使整個(gè)體系的風(fēng)險(xiǎn)大幅度增加。
這樣的一個(gè)政策,，在最初,，監(jiān)管者就忽略了其可能帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)；在系統(tǒng)道德風(fēng)險(xiǎn)增加的過程中,，比如部分地區(qū)房地產(chǎn)貸款的標(biāo)準(zhǔn)大幅度下降,，甚至很多貸款機(jī)構(gòu)為了爭奪市場份額，惡性競爭,，使很多完全不符合借款條件的買房者也輕易借到了貸款的情況下,，監(jiān)管者理應(yīng)對放貸機(jī)構(gòu)做出政策上的限制措施，可是他們并沒有,；監(jiān)管者對兩房的資本狀況,，尤其是杠桿率過高的狀況，也沒有采取必要的措施,；監(jiān)管者對房地產(chǎn)貸款證券過于依賴信用機(jī)構(gòu)評級也沒有做出適時(shí)合理的評估和對市場的提醒,。
第二，是市場針對房地產(chǎn)抵押證券可能出現(xiàn)的違約風(fēng)險(xiǎn)所創(chuàng)造的金融產(chǎn)品,，信用違約掉期（CDS）,。這種產(chǎn)品類似保險(xiǎn)，一旦相關(guān)證券出現(xiàn)信用違約,，那么信用違約掉期就可以為持有者提供保險(xiǎn)補(bǔ)償,。可是和保險(xiǎn)不同的是,，這樣的產(chǎn)品并不需要被保險(xiǎn)物,，也就是說，不同于傳統(tǒng)意義上的保險(xiǎn),，受保人必須有需要保險(xiǎn)的對象存在,，比如汽車，房屋等,，這種信用掉期,，購買人可以不持有所投保的證券。
用羅杰·魯文斯坦在《華爾街末日》一書中的話來說就是,，“你可以為你的鄰居家購買火災(zāi)險(xiǎn),，這樣一來，如果鄰居家著火了,，你也可以獲得賠償”,。這樣的產(chǎn)品的存在同樣給房地產(chǎn)貸款放款機(jī)構(gòu)和證券發(fā)行機(jī)構(gòu)都提供了道德風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管者并沒有對這二者加強(qiáng)監(jiān)管,；監(jiān)管者還忽略了對出售信用違約掉期的金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管,，最終導(dǎo)致了資本不足，風(fēng)險(xiǎn)集中,，過分依賴評級機(jī)構(gòu)等一系列風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā),。
這兩個(gè)例子，既說明了市場想僅僅依靠自己可以解決市場失靈的問題是不可能的,，也反映出政府作為監(jiān)管者在解決問題上也并不那么足以我們公眾給予信賴,。由此可見，對于監(jiān)管模式的選擇,，應(yīng)該是混合的,，復(fù)雜的過程，并不是只選擇單一的模式就可以取得成效,。
對這個(gè)問題的認(rèn)識(shí),，我們甚至應(yīng)該建立這樣的一種思維，那就是：即使是選擇了正確的監(jiān)管模式,，監(jiān)管過程的本身仍然因?yàn)榇嬖谶@樣或者那樣的困境而導(dǎo)致效果的不明顯,，甚至監(jiān)管本身也有可能促成了危機(jī)的爆發(fā)，這使我們不得不關(guān)注監(jiān)管以及監(jiān)管者的激勵(lì)機(jī)制,，即是什么可以促使他們更好的實(shí)施監(jiān)管的問題,。
激勵(lì)機(jī)制，對于任何工作的開展都有至關(guān)重要的意義,，這不局限于金融監(jiān)管,。本書的三位作者從一般公司治理中股東利益經(jīng)常不能被保障的原因出發(fā)，詳細(xì)地闡述了激勵(lì)機(jī)制的不合理是如何導(dǎo)致股東作為公司法律意義上的所有者卻往往最不能得到利益的保障,。
他們?nèi)缓髮鹑谙到y(tǒng)中從風(fēng)險(xiǎn)評估模型,，到信用評級機(jī)構(gòu)，投資銀行,，商業(yè)銀行,，證券和交易委員會(huì)，美聯(lián)儲(chǔ)到兩房所存在的激勵(lì)機(jī)制出發(fā),，探究了為什么眾多參與者對風(fēng)險(xiǎn)可以忽視,，甚至不愿意接受的原因。這其中既存在了對前面提到的模式選擇的問題（比如美聯(lián)儲(chǔ)的持續(xù)低利率政策等）,，更多是激勵(lì)機(jī)制出了問題（比如商業(yè)銀行遵循投資銀行的激勵(lì)機(jī)制）,。
更有意義的是,，他們在談到“后危機(jī)時(shí)代”美國出臺(tái)的一些新的監(jiān)管機(jī)構(gòu)從根本上并沒有擺脫危機(jī)前的其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)在激勵(lì)機(jī)制上的通病，因此并不認(rèn)為“后危機(jī)時(shí)代”的這些新的監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)比危機(jī)前的監(jiān)管機(jī)構(gòu)更有效,。這恰恰給中國正在探索中的金融監(jiān)管完善提供了擁有實(shí)際意義的現(xiàn)實(shí)參照和建議,。
以中國的客觀情況來說明，中國目前仍是一個(gè)以商業(yè)銀行為主導(dǎo)的資本市場模式,，以存款為主要的資本融資方式,。這可以說是中國的一個(gè)優(yōu)勢，因?yàn)閭鹘y(tǒng)意義上的銀行存款要比發(fā)行股票或者債券更便宜,，方便也穩(wěn)定,。反觀投資銀行，因?yàn)槠滟Y金來源不是儲(chǔ)蓄,，而主要是交易利潤收入和承銷業(yè)務(wù)收入,，因此資本結(jié)構(gòu)并不穩(wěn)定，尤其是當(dāng)交易無法順利開展的時(shí)候,，投資銀行將有可能資不抵債,。
舉個(gè)簡單例子，一家投資銀行將其從市場上購買的證券可以重新打包,，使其成為比較適應(yīng)市場需求的金融產(chǎn)品,，既可以出售給別的投資者，也可以作為交易的抵押物（比如掉期）,。這個(gè)時(shí)候,，如果突然因?yàn)槭袌鲂蝿莸淖兓活愋偷淖C券在市場上不再受歡迎甚至是市場凍結(jié)了,，該投資銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn)價(jià)值就會(huì)大大縮水,。根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則按照市場化計(jì)算通報(bào)價(jià)值的情況下，該公司的凈資產(chǎn)很有可能出現(xiàn)大大的虧損甚至是為負(fù)引發(fā)倒閉,。因此,，在激勵(lì)機(jī)制中，投資銀行家們是傾向于承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)所帶來的高收益,，可是傳統(tǒng)商業(yè)銀行則不然,。
商業(yè)銀行的融資渠道中大部分是居民和商業(yè)儲(chǔ)蓄，相對來說較為穩(wěn)定,，不會(huì)面臨大面積的提取造成銀行流動(dòng)性的問題,。理論上，商業(yè)銀行的經(jīng)營應(yīng)該更為保守,，因?yàn)椴恍枰獮楦唢L(fēng)險(xiǎn)支付高的成本,，因此也就不需要高收益的保障。可是一旦將投資銀行的激勵(lì)機(jī)制引入商業(yè)銀行,，尤其是按照中間費(fèi)用甚至是某些交易費(fèi)用或者交易量來給予報(bào)酬,，那么勢必造成商業(yè)銀行內(nèi)部開始追逐高收益下的高風(fēng)險(xiǎn)的危險(xiǎn)趨勢。
這對于商業(yè)銀行內(nèi)部的員工來說未必是壞事,，因?yàn)樗麄兊氖杖肟梢韵鄳?yīng)提高,，可是對于為他們提供資金的廣大商業(yè)和居民儲(chǔ)蓄者來說，就存在一定的危險(xiǎn)性,。在美國有聯(lián)邦儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)公司為一定數(shù)額的儲(chǔ)蓄提供保險(xiǎn)，可是在中國并沒有這樣的保險(xiǎn)制度,。
即使建立了類似的保險(xiǎn)制度和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu),，從一方面說，監(jiān)管者確保了儲(chǔ)蓄的一定安全性,，也降低了商業(yè)銀行出現(xiàn)擠兌的可能性,，對于降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有很重要的意義；可另一方面,，保險(xiǎn)制度也提高了商業(yè)銀行本身對風(fēng)險(xiǎn)的承受能力,，增加了其道德風(fēng)險(xiǎn)。因此,，在建立這個(gè)儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的同時(shí),，這個(gè)機(jī)構(gòu)同時(shí)必須承擔(dān)監(jiān)管者的義務(wù)監(jiān)督商業(yè)銀行。
然而,，問題到這里還沒有結(jié)束,，有了這樣的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和制度，并不代表這樣的機(jī)構(gòu)和制度一定站在我們廣大納稅人的同一側(cè),。很多在監(jiān)管機(jī)構(gòu)中的具體監(jiān)管人員和金融機(jī)構(gòu)保持著千絲萬縷的聯(lián)系甚至是存在利益關(guān)系,。這一點(diǎn)在這本書中被數(shù)次提及并強(qiáng)調(diào)甚至在作者提出的理想監(jiān)管方案中也很大程度上依據(jù)了對這種利益關(guān)系的特別關(guān)注。
前面提到的三種監(jiān)管模式中的私有部門利益導(dǎo)向這種觀點(diǎn)就認(rèn)為,，政府很多時(shí)候并不為公共的最大利益服務(wù),。很多在監(jiān)管部門中工作的人員因?yàn)閷I(yè)和技能相近的關(guān)系，和被監(jiān)管機(jī)構(gòu)的管理者經(jīng)常會(huì)打交道,；這些人往往離開監(jiān)管機(jī)構(gòu)之后馬上加入了金融機(jī)構(gòu),，也有很多在監(jiān)管機(jī)構(gòu)中的人員之前就在金融機(jī)構(gòu)工作過，這在美國和中國都屢見不鮮,，這樣的一個(gè)現(xiàn)狀在書中被形象的用“旋轉(zhuǎn)門”來形容,。
于是這里存在了這么一個(gè)悖論：如果一個(gè)監(jiān)管者不了解金融機(jī)構(gòu)本身，那他又怎么可以有效地監(jiān)管呢,；可是他如果了解金融機(jī)構(gòu),，那么他往往在這樣的金融機(jī)構(gòu)里工作過或者熟悉其中的人和事，那他可能存在比較大的利益關(guān)聯(lián)。這就是為什么美國存在儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)公司扮演監(jiān)管者的角色,，卻依然無法在危機(jī)爆發(fā)之前對出現(xiàn)問題的商業(yè)銀行采取及時(shí)措施的原因之一了,。
原因顯然不能簡單歸結(jié)為銀行的問題沒有暴露，如果一個(gè)監(jiān)管者發(fā)現(xiàn)該商業(yè)銀行表外的業(yè)務(wù)越來越多,，銀行融資渠道中的儲(chǔ)蓄大幅度下降,，而取而代之的是越來越多的短期商業(yè)票據(jù)，銀行發(fā)行的債券,，這個(gè)監(jiān)管者一旦提出質(zhì)疑和采取限制性措施,，將有可能同時(shí)面臨來自被監(jiān)管銀行的高層和來自監(jiān)管機(jī)構(gòu)內(nèi)部高層的挑戰(zhàn)甚至是威脅，試問,，該監(jiān)管者又如何挑戰(zhàn)這樣的權(quán)威呢,？
激勵(lì)機(jī)制對監(jiān)管在更宏觀的層面所造成的影響有可能更為巨大。歐元區(qū)的現(xiàn)狀就是在于當(dāng)初在創(chuàng)建歐元區(qū)的時(shí)候,，一個(gè)重要的前提假設(shè)在現(xiàn)實(shí)中并沒有完全實(shí)現(xiàn),，那就是：沒有政治因素的干擾。
歐元區(qū)統(tǒng)一了貨幣,，也意味著各參與國失去了獨(dú)立貨幣政策的權(quán)力,，可是以控制通貨膨脹為核心的貨幣和以政府預(yù)算和稅收為核心的財(cái)政政策的對一國經(jīng)濟(jì)的相輔相成卻要求要么財(cái)政政策得到相應(yīng)的統(tǒng)一，要么貨幣政策仍然得以保留在各國政府手里,。這樣一來,，在出現(xiàn)貨幣或者財(cái)政危機(jī)的時(shí)候，該國政府至少可以從另一方面對危機(jī)進(jìn)行協(xié)調(diào),。
可是歐元區(qū)的目前政策卻使該國政府只保留了“一條手臂”,，在危機(jī)中除了財(cái)政政策并無其他方法，這難免受到政治的因素干擾受到抵制,。激勵(lì)機(jī)制的矛盾很快就體現(xiàn)在了該國對歐元區(qū)體系的利益和政府在本國人民前的利益并不一致,，最后導(dǎo)致了該國政府面臨要么執(zhí)行緊縮財(cái)政政策而得罪本國人民導(dǎo)致下臺(tái)，或者因?yàn)闊o法保證歐元區(qū)為了鞏固貨幣提出的苛刻條件最后退出歐元區(qū)造成本國經(jīng)濟(jì)崩潰同樣也可能下臺(tái)這樣的進(jìn)退維谷的困境,。