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隨著滬深300股指期貨于2010年4月16日在中國金融期貨交易所上市,，我國金融衍生品市場的創(chuàng)新步伐不斷加快,，而股指期貨上市以來的平穩(wěn)運(yùn)行也為新的金融衍生品的推出創(chuàng)造了環(huán)境,。而我國無論從市場的深度還是廣度，都與世界發(fā)達(dá)市場有著較大的差距,。
而期權(quán)與期貨相比則復(fù)雜了許多,，期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)是呈非線性的，而且期權(quán)之間,，期權(quán)與期貨,、現(xiàn)貨之間可以構(gòu)造各種復(fù)雜多樣的組合，這就對交易所及其會員期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力提出了極高的要求,。
從國際經(jīng)驗(yàn)來看,，期權(quán)保證金的計(jì)算模型主要有四種：傳統(tǒng)模型、Delta模型,、SPAN模型以及TIMS模型,。傳統(tǒng)模型主要是在期權(quán)市場發(fā)展初期被普遍采用的一種保證金計(jì)算模型，其主要的設(shè)計(jì)原則是要覆蓋下一交易日可能出現(xiàn)的最大虧損,，也就是要覆蓋漲跌停板的幅度,。由于傳統(tǒng)模型的期權(quán)保證金計(jì)算方式簡單，也便于理解,，對于早期期權(quán)市場的發(fā)展具有一定的積極作用,，但是根據(jù)傳統(tǒng)模型計(jì)算出的保證金在絕大多數(shù)情況下，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了實(shí)際的風(fēng)險(xiǎn),，使得資金利用率低下,，難以適應(yīng)后來迅速發(fā)展的品種繁多的期權(quán)市場。
Delta模型主要是利用期權(quán)與期貨之間的聯(lián)系,，將期權(quán)合約按照其Delta值為比率折算成相應(yīng)的期貨合約頭寸,，與其他期貨合約的頭寸合并計(jì)算，并以此計(jì)算期權(quán)保證金的一種方式,。相對于傳統(tǒng)模型保證金計(jì)算的靜態(tài)的缺點(diǎn),，Delta模型計(jì)算出的保證金是動(dòng)態(tài)變化的，隨著標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的變化引起期權(quán)由虛值狀態(tài)變?yōu)閷?shí)值時(shí),，Delta值也快速的由小變大,，具有低風(fēng)險(xiǎn)、低保證金,，高風(fēng)險(xiǎn),、高保證金的優(yōu)點(diǎn)，這樣就大大地提高了資金的使用效率,。此外Delta模型將期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)管理與期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理結(jié)合起來,，一定程度上簡化了期權(quán)市場的管理。
但是該模型缺乏對未來風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測,，因此,，Delta模型后來就被SPAN模型所取代,。
SPAN模型是指標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)分析系統(tǒng)，是由芝加哥商業(yè)交易所于1988年12月開始使用的,，它是基于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的思想,，用以衡量投資組合的總風(fēng)險(xiǎn)，并以此為根據(jù)決定收取的保證金額度,。SPAN保證金計(jì)算模型包括了大部分的市場風(fēng)險(xiǎn)來源,，包括資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)，同品種,、跨品種合約之間的價(jià)差風(fēng)險(xiǎn)，期權(quán)的時(shí)間價(jià)值,，交割風(fēng)險(xiǎn)等,。同時(shí)SPAN模型將各個(gè)資產(chǎn)組合綜合起來考慮比較準(zhǔn)確地估計(jì)整體資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)情況，有效低地降低了組合保證金要求,，大大地提高了資金使用效率,。可以說SPAN模型是當(dāng)前市場中相對比較科學(xué)的保證金計(jì)算模型,，也正是由于這個(gè)原因,，SPAN模型被提出之后很快就被市場廣泛應(yīng)用。
目前市場上廣泛應(yīng)用的另一個(gè)期權(quán)保證金計(jì)算模型是市場間理論保證金系統(tǒng)TIMS,，該模型是由美國的期權(quán)清算公司于1986年4月份啟用的,，主要針對股票和市場指數(shù)的衍生品，是全球第一次在結(jié)算機(jī)構(gòu)中使用基于投資組合的保證金模型,。TIMS模型在計(jì)算期權(quán)理論價(jià)格時(shí),，采用了二項(xiàng)式定價(jià)模型，能夠適用歐式和美式兩種期權(quán),，使得計(jì)算更有彈性,。與此同時(shí)，TIMS模型還包括了壓力測試,、隱含波動(dòng)率,、相關(guān)性分析等，因此TIMS模型不僅能夠準(zhǔn)確地衡量單一資產(chǎn)的投資風(fēng)險(xiǎn),，同時(shí)還能夠全面地考慮各種市場風(fēng)險(xiǎn),，以及可能出現(xiàn)的極端行情，從而能夠比較好地滿足風(fēng)險(xiǎn)管理的要求,。
目前,，全球大約90%的交易所采用SPAN模型，另外10%主要采用TIMS模型,。選用SPAN模型的大多是期貨交易所或者有期貨期權(quán)合約的交易所,，比如CME,、新加波交易所等；而選用TIMS模型的大多是有股票及股票期權(quán)的交易所,，比如韓國證券交易所,。對于我國來說，應(yīng)當(dāng)根據(jù)實(shí)際情況和各種模型設(shè)計(jì)的基本原理和思想,，綜合考慮安全和效率,，來進(jìn)行保證金系統(tǒng)設(shè)計(jì)。
筆者認(rèn)為,，對于早期,，為了期權(quán)的平穩(wěn)運(yùn)行可以考慮采取傳統(tǒng)模型，同時(shí)在沒有做市商制度的前提下為了解決期權(quán)賣方流動(dòng)性問題,，對于基本的期權(quán)組合策略實(shí)行保證金減免,，以減低期權(quán)賣方的資金占用成本。之后,，隨著期權(quán)市場運(yùn)行,，積累了一定的經(jīng)驗(yàn)以及期權(quán)品種的增多，可以結(jié)合我國的實(shí)際情況,，根據(jù)世界上主流的SPAN和TIMS模型的基本原理和思想,，設(shè)計(jì)適合我國資本市場的保證金計(jì)算模型，為我國期權(quán)市場更有效地運(yùn)行創(chuàng)造條件,。
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