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滬深股市2007年10月以來的大調整至今持續(xù)時間已超過5年。無論指數(shù)調整時間,、調整幅度，還是個股下跌的慘烈程度,，都超過以往。這不僅再一次引來了投資者對股市困境的大討論,，也激發(fā)了樂觀者對下一輪牛市的聯(lián)想,。
經(jīng)驗告訴我們，世界上沒有只跌不漲的股市,。因此,，在經(jīng)歷了下跌時間長達5年、指數(shù)跌幅接近6成,、整體市盈率已降到10余倍的當下,，預測牛市、期望牛市,，似乎是天經(jīng)地義,、水到渠成的事。正因為如此,，一些人對估值低的藍籌股早已摩拳擦掌了。也有一些人大膽預測,，若股市在上證指數(shù)2000點起步,，反彈50%，乃至100%,，也不算意料之外,。如果這樣的愿景能變成現(xiàn)實，當然稱得上是牛市了,。不過,，這樣的牛市曾經(jīng)出現(xiàn)過多次，成了中國股市的標簽,。它具有一個顯著的特點,，即從終點幾乎回到起點。我相信,，中國的投資者再也不希望有這樣的折騰,，希望股市能成為長期投資的安全場所，成為財產(chǎn)性收入的保障場所,。然而,，這樣的心愿,，在目前條件下，注定是實現(xiàn)不了的,。
回顧中國股市20多年的歷史，其蜿蜒曲折的運行軌跡暗含著許多東西,，值得我們?nèi)ヌ骄俊?BR> 從1990年底上交所開張至今,，A股市場跌宕起伏，詭異多端：或萬馬奔騰,，群情激昂,；或死氣沉沉，驚恐莫名,。這樣的大起大落至少有十次之多,，平均兩年就有一次。更準確的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,，在過去20年中,，A股熊市為4325天，牛市為3362天,。牛市平均長度為336天,；熊市平均長度為433天。牛市平均漲幅為286.69%,，熊市平均跌幅為49.11%,。這樣的市場可謂風高浪急，驚心動魄,。在這樣的市場中,，投資者心驚膽戰(zhàn)，精神緊張,，行為失范,。在這樣的市場投資，除了僥幸之外,，投資者不可能心安理得地獲得穩(wěn)定的可預期的回報,。
即使過濾掉一些次一級的波動，我們?nèi)匀豢梢缘贸鲞@樣的結論,，即A股基本上是在重復著昨日的故事,，運行著從終點回到起點的惡性循環(huán)。按照這樣的指引,，可以將股市走勢（以上證指數(shù)為例）劃分為三個大階段：（1）時間從1990年至1994年7月,，指數(shù)運行路徑是從100點到1558點，再回到325點,；（2）從1994年7月至2005年6月,，指數(shù)從325點到2245點,，再回到998點；（3）從2005年6月開始至今,，調整仍然沒有結束的跡象,，指數(shù)則從998點上漲到6124點，跌到1664點后反彈到3478點,，再回到目前的2000點附近,。從指數(shù)過往的波動時間與幅度可以看出：第一，股市走勢基本上與經(jīng)濟走勢無關,，不僅大盤的波動節(jié)奏,、波動原因、波動幅度與宏觀經(jīng)濟脫節(jié),，絕大多數(shù)個股的股價表現(xiàn)更是遠離其基本面,。第二，股市走勢更多地受到了非經(jīng)濟因素,，諸如貨幣政策,、利率政策,、市場調控政策,、社會時局以及個股傳聞等間接因素的左右。
1994年325點之前,，在3年多時間里,，指數(shù)從100點起步，上漲到1429點,，回到386點,，再漲到1558點，再回到325點,。漲跌變換如此頻密，幅度如此之大,，是不能用經(jīng)濟原因來解釋的,。這些年里，制約股市漲跌的根本因素就是股市本身的合法性問題,。
作為舶來品,，股市是市場經(jīng)濟高度發(fā)達的產(chǎn)物,。中國借用股市主要是為經(jīng)濟改革尋找操手,，將它變成培育市場經(jīng)濟的工具與手段。因此,，雖然工具性,、功利性非常明確，但在市場經(jīng)濟本身并沒有確立的條件下,，這種工具隨時有被遺棄的可能,。而股市正是在這種忐忑中上下起伏。鄧小平南巡之后,，市場經(jīng)濟取向改革得以繼續(xù)。作為改革開放重要組成部分的股市才從性質上確立自己的安身保障,，擺脫了被關被撤的危險,，也才有了從325點開始的大牛市。
2001年6月,，股市到達2245點之后進入了長達4年的調整,，直到2005年6月998點才止跌回升。這一輪調整雖然與前期長達7年的上漲有關,，但這樣持續(xù)大跌確實令人費解,，因為這樣的下跌與宏觀經(jīng)濟基本面是嚴重背離的。我們知道,，伴隨著這一輪調整的是國有股的去留問題,。由于歷史的局限，為了保障上市公司的所有權性質以便控制公司的經(jīng)營與利潤,，我們在股份結構設計上留下了明顯的瑕疵：一方面,，國有股要占主導地位；另一方面,，國有股不能流通,，否則容易流失，以致國有股東喪失控股權,。但是這種禁止流通的做法產(chǎn)生了嚴重的后果：國有股的價值不能充分實現(xiàn),，既不能享受資本增值的利益,，又不能借助資本市場實現(xiàn)資產(chǎn)的自由流動與優(yōu)化組合,。在這樣的條件下，上市公司本身就是不倫不類的怪物,，證券市場的基本功能沒法實現(xiàn),，融資圈錢功能卻發(fā)揮到了極致。這不僅侵蝕市場基礎,，也助漲了投資者的輕狂,。2005年為解決“同股同權”問題而開啟的股權分置改革，一方面加速市場趕底,，另一方面又喚起了投資者的激情,，拉開了又一輪牛市的序幕,。在短短兩年時間里，上證指數(shù)從998點上升到6124點,。
從6124點開始的調整,，到目前為止，持續(xù)時間超過5年,，調整的幅度也非常之大,。為什么股市又一次跌跌不休？外因論者認為,，國外的金融危機拖累了中國經(jīng)濟,，進而擾亂了投資者的預期。而內(nèi)因論者認為,，中國經(jīng)濟結構存在問題,，不能適應外圍新形勢的變化。因此,，只有調整經(jīng)濟結構,，轉變經(jīng)濟增長方式，股市才能走出困境,，迎來新牛市,。不論外因論，還是內(nèi)因論,，都將股市走勢不佳看成是經(jīng)濟基本面存在問題的表現(xiàn),。但不可否認的是，美國是金融危機的始作俑者,，歐洲身陷危機而不能自拔,，但它們的股市表現(xiàn)遠遠強于中國股市。相反,，自危機以來,，中國的經(jīng)濟表現(xiàn)是全球最好的，但中國股市卻熊冠全球,。我們再一次掉進了“股市背離經(jīng)濟”的陷阱,。
按照“股市是經(jīng)濟的晴雨表”的邏輯，面對上述矛盾的現(xiàn)象,，我們可以得出這樣的結論：要么歐美股市背離了經(jīng)濟；要么中國股市背離了經(jīng)濟,。不過,，在這兩者之間，我相信問題出在后者,。而中國股市之所以背離經(jīng)濟,，原因在于我們的股市本身并不是功能正常,、運行順暢的晴雨表。它并不貼近經(jīng)濟,，不具有映射,、預測經(jīng)濟的功能。因此,，要解決中國股市問題,，實際上必須回到源頭——上市公司，即構造功能正常的市場基礎,，重塑股市的經(jīng)濟晴雨表功能,。否則，重復過去的故事,，即使再來一次更大的牛市,，也不能給投資者帶來什么有意義的東西。
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