當(dāng)前，面對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長的壓力,，面對全球各國紛紛進(jìn)一步強(qiáng)化量化寬松的政策,，央行不采取傳統(tǒng)的降低存款準(zhǔn)備金率及減息,，反之頻繁操作逆回購工具。央行為何如此頻繁地重視通過逆回購操作來調(diào)節(jié)銀根而不動(dòng)用傳統(tǒng)的貨幣政策工具呢,？這可能是央行貨幣政策的新動(dòng)向,。早在8月初,，我就撰文指出，要市場密切關(guān)注央行貨幣政策的新動(dòng)向,。因?yàn)�,，從央行�?dāng)時(shí)所發(fā)布的“2012年第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告”就透露出，今年下半年將運(yùn)用逆回購,、正回購,、央行票據(jù)、存款準(zhǔn)備金率等各種流動(dòng)性管理工具組合,，靈活調(diào)節(jié)銀行體系流動(dòng)性,，引導(dǎo)市場利率平穩(wěn)運(yùn)行。
也就是說,，只要關(guān)注央行最近公布的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告,，就會(huì)看到報(bào)告已經(jīng)透露出央行貨幣政策變化的新動(dòng)向。它不僅把逆回購放在調(diào)節(jié)銀根各種貨幣政策工具的第一位置,，顯示出在短期未來逆回購將成為央行貨幣政策調(diào)控工具主要手段,；而且央行報(bào)告也表明公開市場操作將成為央行管理流動(dòng)性最為重要的貨幣政策組合。
因?yàn)�,，相對于其他貨幣政策工具,，通過逆回購調(diào)節(jié)銀根，不僅靈活機(jī)動(dòng),，而且較為中性,。所謂的靈活就在于這些流動(dòng)性注入都是短期的，央行完全可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢需要采取不同力度與頻度,。所謂的中性就在于,，它對市場流動(dòng)性的調(diào)節(jié)需要通過更多環(huán)節(jié)來傳導(dǎo)，對信貸及貨幣供應(yīng)量的影響更是間接的,。而無論是存款準(zhǔn)備金率變化還是利率的變化,，不僅對對貨幣與信貸的影響都是直接的，更為重要的是這些政策工具一旦運(yùn)用,，要想很快調(diào)整并非易事,。
在現(xiàn)有的貨幣政策體系下，要保持貨幣政策穩(wěn)健,、要讓貨幣增長與信貸增長回歸到常識(shí),，動(dòng)用降息等貨幣政策工具面臨著兩難，即要保證經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長對流動(dòng)性的需求,，又要穩(wěn)定市場對房價(jià)和物價(jià)反彈的預(yù)期,。比如早些時(shí)候，央行兩次減息,，當(dāng)然是有利于企業(yè)降低融資成本,，激勵(lì)企業(yè)增加投資,，但是這些政策則改變了住房市場的預(yù)期，刺激了住房市場價(jià)格反彈,，從而讓調(diào)整了兩年的住房市場泡沫又開始吹起,。
當(dāng)然，逆回購這種政策工具也有其不足,。比如,，為了保證市場流動(dòng)性充分與實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要，比如中秋,、國慶假,、出國旅游購匯及季末沖存款等需求，央行不得不進(jìn)行天量的逆回購,，以此來提振市場信心,，但當(dāng)前國內(nèi)金融市場的情況僅是通過短期流動(dòng)性注入是無法解決當(dāng)前資金全面趨緊的態(tài)勢的，正如不少經(jīng)濟(jì)員分析那樣,，從當(dāng)前市場利率仍居高不下來說,，比如隔夜至1個(gè)月的上海銀行同業(yè)拆息（Shibor）全線升到4.5%或以上，反映國內(nèi)市場資金面較為緊張,。因?yàn)�,，短期的流�?dòng)性注入無法很快地改變市場預(yù)期。央行只好以此來權(quán)衡輕重,，還得靜觀當(dāng)前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢的變化,。
正如中國人民幣銀行貨幣政策委員會(huì)2012年第三季度例會(huì)所指出的那樣，“全球經(jīng)濟(jì)仍較為疲弱,，近期歐美新的救助和刺激措施的影響需要密切關(guān)注”,。也就是說，對于國外內(nèi)金融市場形勢,，不能如2008年那樣隨風(fēng)起舞,，而是先得關(guān)注這一波全球量化寬松政策對國際市場及中國之影響，然后針對當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)實(shí)際所面臨的問題而出招,。因?yàn)橹袊慕?jīng)濟(jì)的成長周期和實(shí)際情況與歐美國家有很大不同,。否則，央行的貨幣政策任意出招,，國內(nèi)央行不僅看不清形勢,，也容易導(dǎo)致出臺(tái)對本國經(jīng)濟(jì)不利的政策。
因?yàn)�,，�?dāng)前中國經(jīng)濟(jì)增長下行或經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不理想,，其原因與歐美國家有很大不同。比如，對于美國來說,，其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，主要在于早幾年居民的過度消費(fèi)而導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫破滅后居民消費(fèi)需求疲弱,，而QE3就是要通過向市場注入大量的流動(dòng)性來降低企業(yè)融資成本和刺激企業(yè)投資需求,，就得以此來推高資產(chǎn)價(jià)格形成財(cái)富效應(yīng)來刺激居民消費(fèi)需求。
而對于中國經(jīng)濟(jì)來說,，具體的情況則是要消化早幾年信貸過度增長所留下的后遺癥,，比如房地產(chǎn)泡沫過大、產(chǎn)量嚴(yán)重過剩,、銀行資產(chǎn)不良率上升及地方政府融資平臺(tái)等風(fēng)險(xiǎn),，如果這些風(fēng)險(xiǎn)不消除，國內(nèi)央行隨意出招,，可能帶來的問題會(huì)更多,。因此，當(dāng)前國內(nèi)央行貨幣政策并非是刺激當(dāng)前經(jīng)濟(jì)又踏上快速增長軌道,，而是要保證消化這些后遺癥后讓經(jīng)濟(jì)增長平穩(wěn)過渡與轉(zhuǎn)型,。否則，如上半年為了保增長那樣,，央行的貨幣政策只有些許調(diào)整,，就立即引發(fā)國內(nèi)住房價(jià)格反彈及通貨膨脹壓力上升，從而使得已經(jīng)調(diào)整了近兩年的國內(nèi)房地產(chǎn)泡沫又死灰復(fù)燃,。
更何況,，就今年的信貸增長總額、社會(huì)融資總額及M2增長情況來看,，國內(nèi)市場的流動(dòng)性并非處于完全緊縮或十分緊張的狀況,，更重要的是資金配置不合理，有限的資金并沒有流入經(jīng)濟(jì)增長最為需求的地方,。因此,，如果當(dāng)前貨幣政策工具操作仍然采取降低存款準(zhǔn)備金率及下調(diào)基準(zhǔn)利率的方式，不僅無法達(dá)到讓社會(huì)資金流入最需求的地方,，反之會(huì)改變房地產(chǎn)市場預(yù)期使得國內(nèi)住房市場價(jià)格進(jìn)一步反彈及通貨膨脹壓力上升,。
同時(shí)，國內(nèi)央行還得關(guān)注,，在全世界不少國家都采取量化寬松的貨幣政策之后,，國際市場上泛濫的流動(dòng)性會(huì)不會(huì)重新流入中國？就早幾個(gè)月的情況來看,，國內(nèi)市場一直在擔(dān)心,，由于國際市場在做空中國經(jīng)濟(jì)及人民幣，國際熱錢正在流出中國。如果說,，這種資金的流向隨著美國QE3之后突然發(fā)展逆轉(zhuǎn)重新回到中國,，那么，國內(nèi)市場流動(dòng)性是不是可能重新泛濫,？也就是說,，在進(jìn)出中國的跨境資金流向沒有明確的情況下，央行的貨幣政策隨意出招也容易使自己處于不利的態(tài)勢下,。
可見,，央行為何頻繁使用逆回購貨幣政策工具，更為重要的是面對復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢及經(jīng)濟(jì)形勢的不確定,，采取這種政策工具更為靈活,，更為主動(dòng)。這樣才可“以不變應(yīng)萬變”了,。