6124點五周年，如同五年前的高歌猛進,，目前的市場一片絕望。市場總是在過度樂觀與悲觀之間搖擺,。
五年來,，A股市場的變化是什么？
波動率,。市場永遠有波動,，沒有波動的市場是死寂之場,。目前低位徘徊的A股市場,，只有偶爾的噴發(fā),，讓人感受到一絲活力。從股指期貨推出之后,，A股的波動率持續(xù)下降,。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2012年7月12日,，上證綜指近12個月的波動率為18.84%，而截至2008年12月31日,，上證綜指近12個月的波動率則達到41.96%,。Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示,，股指期貨推出之前,，2010年3月底,，上證綜指近12個月的波動率仍然達到35.46%,，在股指期貨推出一周年之后,，2011年4月底,，上證綜指近12個月的波動率已經(jīng)下降至21.77%,。
經(jīng)營模式的變化,。波動率下降如果維持較長時間,，或者說明市場活躍度下降,，或者說明市場的主流投資模式發(fā)生了變化,。目前的情況是,，短線客遠離市場,，套利客日益活躍，中國的A股市場正在經(jīng)歷一輪投資模式的輪回。以往的ETF（交易所交易基金）與現(xiàn)貨之間的套利只是小試牛刀,，目前期指與現(xiàn)貨之間的對沖，未來融資融券與現(xiàn)貨市場之間的套利,，將大行其道,。
估值的變化。A股的估值中樞正在下降，哪里是底,？正確的預測只屬于已經(jīng)仙去的章魚保羅,。由于流通受限,、貨幣增發(fā)預期、實體經(jīng)濟上升與虛假業(yè)績所共同導致的股市高估值,，只能仰望于夢中,。
A股市盈率從71.5倍到12.26倍，跌幅達82.85%,。目前投資者在等待靴子落地的聲音,，哪些公司會成為大股東的現(xiàn)金牛？哪些行業(yè)與企業(yè)的風險還未徹底爆發(fā)？這就像中概股在美國的待遇,，當投資者無法識別風險時，只能給予整體折價,。
市盈率多少是底,？社科院金融專家尹中立表示，投資者期望達到的股市回報應該等于市場的無風險回報(以長期國債收益率3.5%替代)加上風險溢價。新興市場因為監(jiān)管及公司治理水平都不高,，總體的風險溢價都應該高于發(fā)達國家的成熟資本市場。美國過去100年平均的風險溢價水平大約是3%,，假設中國的風險溢價和美國接近,，也是3%，則中國股市投資者能夠得到的合理回報應該是3.5%+3%=6.5%,。折換成市盈率是15倍，即中國股市合理的價格應該是15倍的市盈率水平,。且慢,，悲觀沒有盡頭，由于A股市場上市公司的分紅最好大約為其凈利潤的40%左右,，只有當股票價格不高于10倍市盈率水平時,，投資者才能得到6.5%的投資回報,�,？磥�,，股市還得跌。
上述計算方法有理論價值,。A股的估值取決于大股東從股票市場抽血的力度與決心,，當擁有制度性紅利的大股東以最小的代價，向普通投資者無限抽血時,，市場將會停擺應對。此時估值是由流入市場的資金意愿決定的,，最大的表現(xiàn)是,，銀行板塊,、鋼鐵板塊大規(guī)模破凈,，依然未能迎來識貨的投資者,。如此違背理論的市場背后,，是對于上市企業(yè)背后控制者的極端恐懼,。
A股市場不變的是什么？是異化市場的內(nèi)在驅(qū)動力。A股市場兩股力量劇烈博弈,，一股力量試圖讓A股市場走向市場軌道,，走向公平與透明的軌道,，而另一股力量繼續(xù)扭曲市場,。哪股力量獲勝,，將決定中國股票市場未來,。
不變的永遠是尋租的巨大動力，任何一家企業(yè)都不是道德圣人，只要能夠獲得壟斷收益就不會放過機會,，任何一個投資者都有投機的沖動，只要有暴利的機會就想進場一試,。投機是無法阻止的,。因此,，監(jiān)管層沒有必要去管股指漲跌，沒有必要區(qū)分投資投機,，只要保證信息的公開,、透明,，達到資源的最佳配置，就算功德無量,。
絕望的人在釋放悲觀預言。筆者不是絕望者，雖然市場在谷底徘徊,，雖然不知道何時走出熊市,，但一些跡象顯示改革的蛛絲馬跡,，可能改變未來的市場性質(zhì)。IPO審核過程
“陽光化”之后,，并購重組審核邁向了“陽光化”,。證監(jiān)會是改革的先行機構(gòu),，已取消和下放32個審批項目,，占國務院清理項目的10.2%,，數(shù)量位居首位,。
永遠不變的是變革,，中國實體經(jīng)濟,、體制正在發(fā)生變革，盡管歷經(jīng)磨難,，但筆者選擇與中國誠信的改革者站在一起,，以幾十年的時間，建立真正牛市的基礎,。