CPI連續(xù)幾個(gè)月在低水平上徘徊,，因?yàn)镻PI作為CPI的先行指標(biāo)處于三年來的低位,，而PPI下行最根本的原因是房地產(chǎn)市場調(diào)整,、早幾年過度投資導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的結(jié)果,。所以,，盡管當(dāng)前CPI處于低位,，但通脹壓力仍然不可忽視,。央行貨幣政策不應(yīng)隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)變化而轉(zhuǎn)向,。
近日公布的多個(gè)數(shù)據(jù)如PMI、外貿(mào)出口,、M2等普遍好于市場估計(jì),，尤其昨天公布的9月CPI為1.9%，低于2%,，讓很多人大大松了一口氣,。據(jù)此，不少市場分析人士認(rèn)為,，中國經(jīng)濟(jì)下行已經(jīng)見底,，四季度將出現(xiàn)逐漸回升之態(tài)勢。為了促使經(jīng)濟(jì)增長復(fù)蘇,，央行可采取加大力度刺激政策,，即國內(nèi)貨幣政策要如發(fā)達(dá)國家那樣進(jìn)一步寬松。但在筆者看來,，當(dāng)下央行貨幣政策最好的選擇,，或許仍然是“以不變應(yīng)萬變”。
須知,，當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長放緩,，是外部需求疲弱，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及社會(huì)運(yùn)行周期等多種原因聚集在一起的結(jié)果,，所以,，試圖通過短期刺激政策來刺激經(jīng)濟(jì)增長，未免把復(fù)雜問題簡單化了,。在不少人看來,，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長急劇減速，可能導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn),。比如,，如果經(jīng)濟(jì)增長率降至7%以下，對中國宏觀經(jīng)濟(jì)的影響將是顛覆性的,。這可能導(dǎo)致大量國有企業(yè)破產(chǎn)倒閉,、企業(yè)裁員、銀行不良貸款率上升,，甚至于引發(fā)嚴(yán)重的金融危機(jī)與經(jīng)濟(jì)危機(jī),。因此,，央行必須重啟寬松的貨幣政策工具，通過降低利息,、保持人民幣升值預(yù)期,、保證抵押物價(jià)格平穩(wěn)等短期政策，促使經(jīng)濟(jì)回到高增長的快車道上,。
細(xì)細(xì)推敲,，這種思維沒有跳出兩個(gè)方面的局限。一是歐美宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控設(shè)定的局限,，以為中國同樣有一個(gè)完善的市場（但實(shí)際上歐美國家都出現(xiàn)了市場失�,。ㄟ^市場價(jià)格機(jī)制的作用來增加企業(yè)投資愿意,；二是中國經(jīng)濟(jì)永遠(yuǎn)只能在奔馳在高速軌道上，否則就會(huì)出問題,。但實(shí)際上,，對中國現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)生活來說，這兩個(gè)假定都不成立,。中國金融市場至今仍沒有形成有效的價(jià)格機(jī)制,，而經(jīng)濟(jì)增長也不可能永遠(yuǎn)維持在不可能持續(xù)的“房地產(chǎn)化”的基礎(chǔ)之上。
比如,，9月全國居民消費(fèi)價(jià)格總水平（CPI）同比上漲1.9%,，全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降3.6%，這并不意味著為央行的貨幣政策提供了更多的減息空間,。當(dāng)前國內(nèi)CPI為何會(huì)連續(xù)幾個(gè)月在低水平上徘徊,？首先是PPI作為CPI的先行指標(biāo)處于三年來的低位，盡管要通過一定的方式傳導(dǎo)到CPI,，但PPI負(fù)增長一定把整個(gè)經(jīng)濟(jì)的價(jià)格水平向下拉,，并逐漸地傳導(dǎo)到CPI上去。同時(shí),，我們也應(yīng)看到,，國內(nèi)PPI下行，最根本的原因是房地產(chǎn)市場調(diào)整,，早幾年過度投資導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的結(jié)果,。在前幾年“房地產(chǎn)化”背景下經(jīng)濟(jì)迅猛增長時(shí)，早就嚴(yán)重超支了未來的增長,。只要這種增長一旦開始調(diào)整,，必然會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重的產(chǎn)量過剩，進(jìn)而引起PPI的全面下跌,。因此,，市場根本就不用擔(dān)心PPI嚴(yán)重下行有多少問題,，它正是整個(gè)經(jīng)濟(jì)調(diào)整后復(fù)蘇的開始。所以,，房價(jià)不向下調(diào)整,，才是當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)最大隱患所在。房地產(chǎn)泡沫不擠出,，永遠(yuǎn)是中國經(jīng)濟(jì)的心頭痛,。
中國的CPI指數(shù)是以食品價(jià)格為主導(dǎo)的，9月食品價(jià)格同比上漲2.5%,，影響居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲約0.79個(gè)百分點(diǎn),。9月是氣候條件好的季節(jié)，收獲的季節(jié),，故而蔬菜鮮果的價(jià)格上漲幅度不會(huì)太大,。但在10月國內(nèi)大部分地區(qū)逐漸進(jìn)入冬季之后，蔬菜鮮果的價(jià)格就可能會(huì)上漲,。事實(shí)上這已成為一種常態(tài),。更為重要的是，豬肉的價(jià)格經(jīng)過一年多沉寂后,，有可能重新處于上升態(tài)勢中,。豬肉價(jià)格些微上漲，將很大程度上影響CPI上行,。也就是說,，盡管9月CPI下行至1.9%，國內(nèi)CPI卻并非處于下行態(tài)勢,，而是上行壓力不小,。在全球都在采取量化寬松貨幣政策的條件下，流動(dòng)性泛濫不可能避免,。雖然當(dāng)前大量的流動(dòng)性基本上進(jìn)入各種資產(chǎn),，在推高不同資產(chǎn)價(jià)格，但無論是資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)還是流動(dòng)性溢出都是推高CPI的重要因素,。況且,，國際油價(jià)基本上處于高位。我國是當(dāng)今最大的石油消費(fèi)國之一,，油價(jià)高企,，構(gòu)成了較大的通貨膨脹上行的壓力,。這就為何盡管當(dāng)前的CPI處于低位,，但通脹壓力仍然不可忽視的原因所在。這正如央行副行長易綱上周在國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行年會(huì)上演講時(shí)所表示的,，央行必須不斷地對各級政府警示通脹風(fēng)險(xiǎn),，“控制通脹是我們的頭號(hào)工作”,。央行的這種政策取向，不僅因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)仍然隨時(shí)都有可能踏上快速增長道路,，更因?yàn)閷?dǎo)致國內(nèi)通脹壓力的條件仍然存在,。
更何況，在當(dāng)前產(chǎn)量過剩,、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整及企業(yè)去庫存化的過程中,，幾乎所有的行業(yè)的邊際利潤率都在下降，在企業(yè)盈利越來越困難,，又面臨通貨膨脹上行壓力的大環(huán)境下,，如果央行貨幣政策也跟隨歐美各國走向量化寬松之路，所起到的作用實(shí)在是很有限的,。試想,，在企業(yè)沒有訂單，利息又在低水平上的情形下,，企業(yè)怎么可能會(huì)有增長投資的意愿,？而且對于銀行來說，當(dāng)看到企業(yè)盈利全面下降時(shí),，也會(huì)出于對保護(hù)自身利益與風(fēng)險(xiǎn)的考量，或不愿意放出貸款,，或提高利率水平,。大家看到，在今年上半年利率下降之后,，銀行對企業(yè)貸款的利率水平并未下降多少,。反之，今年上半年央行貨幣政策些許變化,，卻立即引發(fā)了房地產(chǎn)市場預(yù)期的改變,，致使調(diào)整了兩年的住房市場價(jià)格又開始反彈，進(jìn)而使得國內(nèi)房地產(chǎn)市場問題變得更為棘手,。
從上述的分析可以看出,，其實(shí)當(dāng)前央行貨幣政策工具的彈性與操作的空間并不小，但易綱副行長已明確表示,，本輪刺激政策不會(huì)像2009年時(shí)的規(guī)模那么大,，但會(huì)是一個(gè)“恰當(dāng)”的規(guī)模，即“足以支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇但又不會(huì)引發(fā)通脹上升”的適當(dāng)規(guī)模,。以易綱這番話所透露的信息,，筆者預(yù)計(jì)，央行的貨幣政策近期并不會(huì)有太多轉(zhuǎn)向,，更不會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)變化而起舞,。