在去年的12月中下旬，一場關(guān)于上證指數(shù)十年漲幅為零的熱議，在中國證券市場掀起了很大的波瀾,。當(dāng)時,，對中國經(jīng)濟次年可能硬著陸、GDP增幅可能為近10年最低點的擔(dān)憂,，對歐洲危機可能造成世界經(jīng)濟動蕩的擔(dān)憂,，對人民幣幣值波動引發(fā)資本外流的擔(dān)憂，對A股市場供求關(guān)系失衡的擔(dān)憂,，多種擔(dān)憂促成投資者羊群心理,，大幅減持A股和B股，造成上證指數(shù)跌破了2200點,，低于10年前2001年最高點位的2245點,。
上證指數(shù)跌回至10年前水平，是否代表整個A股市場回到10年前的水平,，這需要全面考量,，需要在回顧歷史的基礎(chǔ)上正確的看待A股市場發(fā)展，同時展望未來A股發(fā)展方向,。
上證指數(shù)在2001年曾達到最高點位2245點,，隨后連續(xù)下行至2005年最低998點,，截至2012年1月6日上證指數(shù)為2163點，上證指數(shù)回落至到10年前點位,，但不同的是10年前的2245點位是區(qū)間（2001年~2005年）最高點,，而當(dāng)時點位則是區(qū)間較低點，意義大不相同,。
自2001年5月至2011年12月,，A股市場在市場規(guī)模、上市公司數(shù)目,、投資者開戶數(shù)上已有較大的發(fā)展,，市場規(guī)模從總市值約5.3萬億元增加約23.2萬億元；上市公司數(shù)目從1120只增加至2324只,；投資者開戶數(shù)從0.63億戶增加至2.02億戶,。A股市場整體投融資功能發(fā)展良好，推動更多的社會資源進入A股市場,，提高整個社會的投融資效率。特別是經(jīng)過長期的基礎(chǔ)性制度建設(shè),，市場質(zhì)量有了很大的提高,。
辯證地看，雖然上證指數(shù)回落至2001年的點位，但深證成指2001年最高5091點,，2012年1月6日點位為8634點,，10年漲幅約為70%，A股市場整體具有一定的投資收益,。
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2,、兩個時點的指數(shù)簡單對比不能涵蓋市場10年發(fā)展現(xiàn)狀 |
2001年的2245點是區(qū)間高點，是“519行情”的延續(xù),，受到全球網(wǎng)絡(luò)股泡沫熱潮推動,，配合了央行降息以及證監(jiān)會發(fā)表言論指出股市上升是恢復(fù)性、《人民日報》再次發(fā)表特約評論員文章《堅定信心,，規(guī)范發(fā)展》重復(fù)股市是恢復(fù)性上漲等等情況下達到的點位,。
當(dāng)時有評論認為1999年至2001年的股市上漲是“透支性”與“功利性”，過大的漲幅透支了未來的上漲空間,，功利地在股指上漲期間推動國企上市與國有股減持,。因此，2245點位并不能代表2001年市場的均衡點位,，是存在階段性高估的點位,。
而2012年初達到的2163點則是市場大幅下行達到的點位，存在階段性低估的可能性,，也不能代表2011~2012年合理的估值點位,。
在這10年間，上證指數(shù)2007年曾經(jīng)最高達到6124點,，經(jīng)過2008年大幅下挫后,，2009年在4萬億投資的推動下，也曾達到3478點,，因此單純比較兩個時點的股指,，并不能說明市場的整體情況，也無法涵蓋市場近10年的發(fā)展現(xiàn)狀,。
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3,、上證指數(shù)并未反映A股市場整體向好、宏觀經(jīng)濟增速較快的現(xiàn)實 |
雖然近10年間A股市場投融資整體向好,，宏觀經(jīng)濟增速較快,，但上證指數(shù)并未給予充分反應(yīng)，主要因上證指數(shù)是價格指數(shù),，并未包含市場規(guī)模,、市場交易活躍度等信息，僅僅通過一個價格指數(shù)判斷整個市場的發(fā)展并不完善,，還需要多考慮其他因素,。
另一方面,，上證指數(shù)成分股中大盤股比重較大，無法反映整體A股市場,。如按2012年1月4日數(shù)據(jù),，上證指數(shù)第一權(quán)重股中國石油占比10.63%，前十大權(quán)重股占比合計為39.71%,，前50大權(quán)重股占比合計為61%,，權(quán)重股上市期間多數(shù)集中在2006~2007年之間，彼時整個A股市場估值較高,，權(quán)重股上市價格相對較高,，納入上證指數(shù)成為股數(shù)成分股時，基期價格也相對較高,，從而夸大了整個A股市場的跌幅,。
經(jīng)歷10年，A股市場多次完善發(fā)行制度,、建立保薦人制度,、不斷調(diào)整定價制度，逐步減少行政管制,，增加市場話語權(quán),，將保薦權(quán)、定價權(quán)交還給市場參與者,。這些基本制度的不斷完善有利于構(gòu)建整個A股市場的基礎(chǔ)設(shè)施,，對市場長期發(fā)展有重要影響，但指數(shù)難以反映制度的完善,。
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4,、金融體系發(fā)展不均衡，銀行,、信托業(yè)發(fā)展分流股市資金 |
近年來,，銀行理財產(chǎn)品、信托產(chǎn)品發(fā)展較為迅猛,；近10年間銀行理財產(chǎn)品從無到有,，發(fā)展到2011年發(fā)行量約15萬億元，大大超過同期股票市場融資數(shù)額,；信托業(yè)管理資產(chǎn)2011年增加至約4萬億元,，超過同期公募基金規(guī)模。
銀行與信托產(chǎn)品多數(shù)產(chǎn)品提供固定收益,，且有較好的抵押品擔(dān)保,，相對于波動巨大的股票市場，對風(fēng)險規(guī)避者具有較強的吸引力,，考慮到歐債危機等宏觀風(fēng)險影響以及國內(nèi)房價波動帶來的風(fēng)險,，目前居民投資傾向于規(guī)避風(fēng)險,，使得資金配置偏向低風(fēng)險產(chǎn)品，對高風(fēng)險品種如股票選擇回避,。
考慮到存款利息相對較低且非市場化，低風(fēng)險但收益率相對較高的銀行理財產(chǎn)品與信托產(chǎn)品實際上起到一個替代存款的作用,，同時也起到一個間接性利率市場化的作用,，契合了居民回避投資風(fēng)險的現(xiàn)狀，居民資金從原有的單一存款方式流向債權(quán)類市場,，使得整個金融體系中低風(fēng)險的債權(quán)類品種快速發(fā)展,，部分風(fēng)險規(guī)避者則逐漸減少在股市資金的配置比例。
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5,、“新興加轉(zhuǎn)軌”的經(jīng)濟發(fā)展過程中,，A股市場目前缺乏具有長期增長預(yù)期的產(chǎn)業(yè)支撐 |
股票市場的價格反映的是未來預(yù)期，因此具有穩(wěn)定未來預(yù)期增長的公司或產(chǎn)業(yè),，對股票市場的發(fā)展至關(guān)重要,。
道瓊斯指數(shù)在1992年~2000年從3168點穩(wěn)步上漲至10768點，期間漲幅接近240%,，主要因1992年美國總統(tǒng)克林頓提出的“信息高速公路計劃”,，該計劃不遲于2015年，投資4000億美元,，建立涵蓋美國所有家庭和機構(gòu)的通信網(wǎng)絡(luò),，采取雙向交流形式，使信息消費者同時成為信息提供者,�,！靶畔⒏咚俟贰庇�5項原則：1、鼓勵私人企業(yè)投資,；2,、推動并保護私人企業(yè)之間競爭；3,、所有公眾均可獲得服務(wù),；4、避免在信息接受方面出現(xiàn)“貧富不均”現(xiàn)象,；5,、保持技術(shù)設(shè)計的靈活性。
信息產(chǎn)業(yè)成為支撐1992~2000年美國經(jīng)濟增長和股票市場上漲的主要產(chǎn)業(yè),，而目前我國屬于“新興加轉(zhuǎn)軌”特征,，原有靠固定投資高速增長推動的房地產(chǎn)業(yè)、鐵路,、公路等基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的已經(jīng)無法持續(xù)高速增長,，而靠加入WTO以及出口補貼政策推動的化纖,、紡織、服裝等行業(yè)也因歐美債務(wù)危機備受打壓,，政府重點扶持的各大新興產(chǎn)業(yè)如風(fēng)電,、光伏產(chǎn)業(yè)短時間內(nèi)也無法形成穩(wěn)定增長預(yù)期，因此A股市場現(xiàn)階段難以找到一個具有穩(wěn)定增長的行業(yè),，難以支持股指上漲,。
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6、長期投資資金缺乏穩(wěn)定回報,，短線炒作資金短期扭曲估值 |
整體上來說,，由于A股市場價格波動巨大，而且估值較高,，相對長期持有獲得分紅的投資策略,，做波段、高拋低吸的短期投資策略可能帶來更大的投資收益,；同時未來宏觀經(jīng)濟發(fā)展的不確定性增大以及GDP增速下行概率提高,，也大大影響長期投資資金的收益率，使得長期投資資金占比越來越小,。
另一方面,，短線炒作資金對于新股、重組傳聞股票等等的炒作,，在短時間內(nèi)扭曲了市場估值,，使得市場估值高企，導(dǎo)致在某個時間窗口基本無長期投資價值,，如創(chuàng)業(yè)板上市公司開版初期高達100倍的PE定價,，價值投資資金理所當(dāng)然避開該類投資品種。
展望未來,，A股市場還需不斷完善制度,，給長期投資資金以穩(wěn)定回報，逐漸成長為具有長期投資價值的資產(chǎn)市場,。A股市場通過股權(quán)分置改革后快速上漲至6124點,，顯示投資者對理順股權(quán)結(jié)構(gòu)的信心，但隨著2008年全球金融危機以,、2009年的4萬億投資,、限售股解禁等原因，A股市場經(jīng)歷了較大幅度的波動,，說明A股市場影響因素已越來越多,，越來越復(fù)雜，應(yīng)當(dāng)逐步完善A股市場基本制度,，包括發(fā)行制度,、定價制度,、信息披露制度等等。另一方面,，需要建立強調(diào)投資持有回報的市場文化,，通過現(xiàn)金分紅等方式，給予長期投資資金穩(wěn)定的現(xiàn)金回報,，吸引長期資金入市,；對投機資金進行有效的監(jiān)管和引導(dǎo)，避免短期資金炒作帶來的過高估值,，增強投資回報，抑制投機沖動,；對上市公司強調(diào)利益共享,，提高上市公司分紅動力，增加上市公司融資便利性,，方便上市公司進行合理的分紅與再融資,。（作者供職于中國證監(jiān)會研究中心，本文僅代表個人觀點）