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離證監(jiān)會(huì),、央行和國(guó)家外匯局聯(lián)合公布《基金管理公司、證券公司人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資（英文簡(jiǎn)稱為RQFII）試點(diǎn)辦法》（下稱《試點(diǎn)辦法》）不到一周,，證監(jiān)會(huì)上周五就批準(zhǔn)了以國(guó)元證券（香港）有限公司等12家證券公司和華夏基金等9家基金公司,，共21家內(nèi)地券商和基金公司的全資香港子公司獲得RQFII試點(diǎn)資格,，它們分券商和基金兩組，每組分享100億元人民幣額度,，可按80%投資固定收益產(chǎn)品和20%投資A股的比例,，進(jìn)入中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)。
此舉對(duì)香港建設(shè)離岸人民幣市場(chǎng)有著重要的意義,。因?yàn)檫@意味著在香港的人民幣存款,，可以選擇包括純粹資本項(xiàng)目下的股市和債券投資了。但筆者以為,，這個(gè)口子卻有點(diǎn)小,，步伐有點(diǎn)慢，這無(wú)論從資本性質(zhì)決定的投資方式來(lái)看,，還是從數(shù)量來(lái)看,，都是如此。
首先,，試點(diǎn)的面不夠廣泛,，明確只批準(zhǔn)了內(nèi)地在港券商和基金公司的RQFII試點(diǎn)，力度上有些欠缺,。盡管這有漸進(jìn)式改革的謹(jǐn)慎,，且從某種程度說(shuō)還有對(duì)境外中資券商和基金公司的實(shí)際優(yōu)惠，但說(shuō)實(shí)話,，即便香港市場(chǎng)全面向不分國(guó)別的各類金融機(jī)構(gòu)放開(kāi)試點(diǎn)——比如采取統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn),，公開(kāi)招標(biāo)競(jìng)選RQFII試點(diǎn)的資格，中資香港機(jī)構(gòu)勝出的機(jī)遇,，估計(jì)也會(huì)領(lǐng)先,。
道理簡(jiǎn)單。如今,，在香港的內(nèi)地券商和基金公司所屬的子公司,，盡管在香港市場(chǎng)沒(méi)有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，但卻有著天然熟悉內(nèi)地市場(chǎng)的母公司,，這對(duì)它們投資內(nèi)地資本市場(chǎng),，無(wú)疑有著無(wú)法匹敵的優(yōu)勢(shì)。目前這樣先挑內(nèi)地香港機(jī)構(gòu)的試點(diǎn),，不僅體現(xiàn)不出這樣的優(yōu)勢(shì),，而且還有一個(gè)比較明顯的不足，那就是內(nèi)地香港公司盡管有內(nèi)地投資的優(yōu)勢(shì),，但卻在全球范圍缺少資產(chǎn)配置和交易優(yōu)勢(shì)，尤其是缺乏這樣的經(jīng)驗(yàn),。內(nèi)地機(jī)構(gòu)的香港子公司率先一步以RQFII的面貌出現(xiàn)在內(nèi)地市場(chǎng),，估計(jì)不太容易對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)的投資結(jié)構(gòu)產(chǎn)生什么大的改變,；尤其不太可能以人民幣海外市場(chǎng)的角度，配置全球資產(chǎn),，從而提升內(nèi)地資本市場(chǎng)在全球資產(chǎn)配置中的地位,。
筆者因此以為，假如人民幣自由兌換是未來(lái)遲早要達(dá)到的目標(biāo),，那么是不是可以考慮加快RQFII試點(diǎn)步伐,。即只要是合法在香港市場(chǎng)取得人民幣業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，都可以按照統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)來(lái)公開(kāi)參與RQFII試點(diǎn),。這該不會(huì)有太大風(fēng)險(xiǎn),，即便暫時(shí)內(nèi)地金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)地市場(chǎng)的RQFII使用額度上體現(xiàn)不出優(yōu)勢(shì)，但從當(dāng)下中國(guó)兩大資本交易市場(chǎng)——銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制來(lái)看,，外資機(jī)構(gòu)想影響內(nèi)地市場(chǎng)還是比較難的,。即便沒(méi)有RQFII額度的限制，內(nèi)地金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)地市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力也很強(qiáng)大,。這從各家投行,、從金融零售業(yè)務(wù)，和金融機(jī)構(gòu)的網(wǎng)點(diǎn)來(lái)看,，即可明白,。即便外資機(jī)構(gòu)想追趕內(nèi)地金融機(jī)構(gòu)，恐怕都需要一段漫長(zhǎng)的時(shí)間,。
其次,，這次試點(diǎn)的數(shù)量太小，而且嚴(yán)格規(guī)定了RQFII的投資比例,。即便是首次試點(diǎn)限額200億,，從香港人民幣市場(chǎng)的容量看，似也看不出有多大必要性,。香港金管局的數(shù)據(jù)顯示,，截至今年三季度，香港人民幣存款不過(guò)6222億,，這其實(shí)是個(gè)很小的數(shù)字,，大約只有工行上海分行人民幣存款的一半。所以,，哪怕這些人民幣存款統(tǒng)統(tǒng)投資中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng),，還是比中國(guó)銀行間市場(chǎng)平均一天的交易量要小——RQFII試點(diǎn)批準(zhǔn)當(dāng)日，中國(guó)銀行間市場(chǎng)成交金額為8039億元,。而試點(diǎn)當(dāng)日,，滬深兩市交易量為股票近千億（不算當(dāng)日交易所債券交易），假使按照20%投資股票的話,，香港現(xiàn)有人民幣存款也就能為滬深A(yù)股市場(chǎng)提供一天的交易量,。
總之,，RQFII試點(diǎn)是良好的制度性改革，因?yàn)檫@畢竟為香港這個(gè)全球化的市場(chǎng)提供了一條更為直接和成本更為低廉的（不必考慮匯兌的選擇和匯兌的成本了）進(jìn)入內(nèi)地資本市場(chǎng)的投資道路,。但目前按照試點(diǎn)的情況看,，步伐有點(diǎn)小，其實(shí)不妨大踏步,。遙想8年前的2003年,，當(dāng)我們開(kāi)始引進(jìn)QFII時(shí)，也正是滬深A(yù)股低迷不堪之際,，但從那時(shí)起,，由于QFII的到來(lái)，滬深股市開(kāi)始有了比較像樣的藍(lán)籌股概念,。崇尚價(jià)值投資的理念,，也自那時(shí)起開(kāi)了源頭。
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