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有關(guān)外匯占款的討論,，近期有增多之勢(shì)。特別是10月外匯占款“異常”下降248.92億元,，成為繼2007年12月后又一次下降,。而那次外匯占款下降，系財(cái)政部用特別國(guó)債購(gòu)買外匯注資中投所致,。那么,，這一次有什么特別原因呢？
比較直觀的理解,，外匯占款下降,，肯定是“熱錢”流出所致,。一般而言,，“熱錢”的統(tǒng)計(jì)口徑，即是外匯占款扣除貿(mào)易順差和FDI之后的余額,。從數(shù)據(jù)來(lái)看,，10月貿(mào)易順差和FDI之和為253.3億美元，9月為235.5億美元,，環(huán)比增加了17.8億美元,。但外匯占款卻出現(xiàn)“異常”下降,，很明顯,，只能理解為“熱錢”的流出。
“熱錢”為什么會(huì)流出呢,？弄清楚這個(gè)問(wèn)題之前,，我們不妨想想熱錢為什么會(huì)流入�,；仡櫴陙�(lái)外匯占款余額的變化,，2001年初僅1.46萬(wàn)億元，今年10月末為25.49萬(wàn)億元,。十年間增長(zhǎng)了16.5倍,。外匯占款持續(xù)增加，有貿(mào)易順差因素,，也有外國(guó)直接投資（FDI）的因素,，當(dāng)然不能排除“熱錢”流入的因素�,！盁徨X”流入,，不外乎有三方面原因，其一是利差交易,，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前執(zhí)行的是零利率,，而我國(guó)一年期人民幣定期存款基準(zhǔn)利率為3.5%。其二是人民幣升值預(yù)期，自2005
年人民幣匯率形成機(jī)制改革以來(lái),，人民幣對(duì)美元匯率累計(jì)升值30.24%,。根據(jù)國(guó)際清算銀行的計(jì)算，人民幣名義有效匯率升值16.59%,，實(shí)際有效匯率升值27.81%,。其三是資產(chǎn)價(jià)格，2007年的A股狂飆與房?jī)r(jià)泡沫,，“熱錢”可謂功不可沒(méi),。
上述三大“熱錢”流入原因，彼此關(guān)聯(lián),，難以割裂,。其中，人民幣升值預(yù)期是最核心的原因�,，F(xiàn)在看到“熱錢”的流出趨勢(shì),，如果僅把它看成是個(gè)異常值，大可不必?fù)?dān)憂,。如果逆轉(zhuǎn)了之前的趨勢(shì),，則必須引起重視。
分析表明,，“熱錢”流入的第一個(gè)原因依然存在,，第二個(gè)原因也許正發(fā)生逆轉(zhuǎn)。上周五,，人民幣兌美元中間價(jià)6.3554,，比前一周增加6
個(gè)基點(diǎn)，人民幣升值或止步,。遠(yuǎn)期交易顯示,，從11 月17 日開(kāi)始，美元兌人民幣12 個(gè)月的NDF 報(bào)價(jià)已從6.335上升到11 月24
日的6.39,，預(yù)示人民幣升值預(yù)期正迅速減弱,。第三個(gè)原因顯而易見(jiàn)，房?jī)r(jià)在跌,，A股也在跌,。
從趨勢(shì)上分析，外需放緩,，經(jīng)濟(jì)下滑趨勢(shì)明顯,，人民幣升值動(dòng)力正逐步削弱，不排除升值預(yù)期出現(xiàn)逆轉(zhuǎn),。由此可知,，外匯占款減少或者下降,，將是未來(lái)長(zhǎng)期存在的一種正常現(xiàn)象,，我們不必詫異,。
基于外匯占款長(zhǎng)期減少的態(tài)勢(shì)，對(duì)貨幣政策而言,，或是存款準(zhǔn)備金率被迫下調(diào)的催化劑,。此前，一直有預(yù)期貨幣政策會(huì)放松,。大家也確實(shí)看到了某些松動(dòng)的跡象,，比如，11月24日下發(fā)的《關(guān)于農(nóng)村合作銀行存款準(zhǔn)備金率政策的說(shuō)明》,，部分地方的銀行存款準(zhǔn)備金率恢復(fù)到16%的水平,。但考慮到廣義貨幣供應(yīng)量M2的增量，系信貸增量和外匯占款增量組成,，外匯占款的減少勢(shì)必影響貨幣供應(yīng)量,。從10月的數(shù)據(jù)看,，人民幣貸款增加了5800億元,，但人民幣存款卻下降了2010億元。其中,，住戶存款凈下降7272億元,，部分是銀行表外理財(cái)?shù)脑颍糠诛@然是外匯占款減少所致,。僅僅單純考慮貸存比的監(jiān)管指標(biāo),，銀行的信貸投放能力也大為減弱。這也是筆者預(yù)計(jì)11月的信貸投放不會(huì)超過(guò)5000億元的原因,。此前,，按照全年7.5萬(wàn)億的目標(biāo)，市場(chǎng)普遍推測(cè)今年最后兩個(gè)月信貸規(guī)模約6000億元,。
之前,，我們一直在批判外匯占款的被動(dòng)貨幣發(fā)行機(jī)制，央行不得不采取央票等公開(kāi)市場(chǎng)操作,，對(duì)沖外匯占款的影響,。此一時(shí)彼一時(shí)，如今,，外匯占款開(kāi)始減少,，如果就此成為趨勢(shì)，央行就不得不考慮緊縮的問(wèn)題了,。從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求出發(fā),，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率或?qū)⒊蔀榻谪泿耪叩慕裹c(diǎn),。
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